投资分析报告汇总十篇

序论：好文章的创作是一个不断探索和完善的过程，我们为您推荐十篇投资分析报告范例，希望它们能助您一臂之力，提升您的阅读品质，带来更深刻的阅读感受。

篇（1）

中图分类号：F832.48 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）08-0-01

一、经济背景

（一）宏观经济背景。2012年我国经济调整压力较大。2013年7月份汇丰PMI初值出炉，47.7%的数据创下近一年以来新低，沪指跳水，环比0.5%的跌幅也体现出当前经济形势的疲弱。国内，人民币持续升值带来的热钱流入趋势未变，经济下行压力增加下。国际上，美国“财政悬崖”悬而未决，欧盟日本经济形势复杂。我国钢铁/焦炭的直接或间接出口更加不确定。

（二）中国股市整体行情。2012年初大盘强势上扬，但5月后沪指连续4个月收阴。在11月末探至全年最低1949.46点。当投资者失去信心时，A股却在12月出现报复性反弹。2013年股市于2月18日接近去年的高点位置2440.80点，反弹了近500点指数。但A股自春节后就一路震荡走低，特别是从5月31日以来，六个交易日收出了5根阴线和一根假阳线，沪指从2320点左右一路跌到2210点，且丝毫没有止跌的迹象。

二、行业分析

（一）行业简介。焦炭是山西四大传统产业之一，产量占到全国的近1/4。2012年，受国际市场波动影响，全省多家独立焦化企业发生亏损，山西焦化集团的亏损额曾一度达到7亿多元。这主要是由于受国际金融危机的持续影响和国家加强了对产能过剩行业的抑制调控，同时，受山西省煤炭资源整合、煤矿兼并重组的余波影响。

（二）进出口贸易。2012年我国焦炭进出口量大幅下降，全年出口焦炭仅102万吨，同比下降69.1%；平均单价436.93美元/吨，同比下降14.9美元/吨，下降3.3%。2012年，我国进口焦炭7.6万吨，同比减少3.97万吨，下降34.31%；平均价格151.62美元/吨，同比减少4.67美元/吨，下降3%。国际市场焦炭供需的基本平衡、钢铁减产限产和焦炭生产的高成本等使我国焦炭国际竞争力大幅下降。

三、基本面分析

（一）公司概况。山西焦化集团有限公司是一个对煤进行深加工的国有大型一档企业，总资产22.31亿元。公司对上市公司“山西焦化（600740）”控股。山西焦化股份有限公司（简称山西焦化）1996年8月8日在上海证券交易所挂牌交易。2013年4月2日，山西焦煤将所持有的山西焦化集团公司100%股权划转至汾西矿业集团公司。

（二）行业地位。1.赢利能力。在煤炭开采II行业44个公司内排名37，销售毛利率9.48%低于行业平均24.21%；销售净利率为0.58%，低于行业平均水平7.06%；净资产收益率（加权）为2.32%，低于行业平均水平9.26%。该公司盈利能力较低，需要改进其主营业务。2.成长能力。在煤炭开采II行业44个公司内排名31，营业收入增长率为-26.20%，严重低于行业平均水平43.24%；净利润增长率为-41.47%，低于行业平均水平-29.16%；总资产增长率为6.19%低于行业平均水平37.65%。在同行业中属于较落后公司，成长能力低于行业平均。3.运营能力。在煤炭开采II行业内44家公司排名26，应收账款周转率为10.36%，低于行业平均水平39，24% ；存货周转率为11.89%，低于行业平均水平19.70%；流动资产周转率为1.49%，低于行业2.26%。

综上所述，山西焦化的行业地位比较靠后，盈利能力相对较弱，影响力较小，公司未来的成长性较低，需要改进其主营盈利项目提高其运营能力。

（三）财务分析。1.盈利能力。净资产收益率分析。数值越高，说明公司净资产的获利能力越强。如表一所示，2012年3月31日至2012年12月31日，净资产收益率由0.65%上升至2.35%，可以看出公司在2012年获利能力很强。而2013年3月31日，净资产收益率下降到0.27%，说明公司的获利能力下降。

表一

2.短期偿债能力分析。流动比率分析。数值越高，公司短期偿债能力越强。该比率接近2较理想。如表二，公司的流动比率在0.6-0.8之间徘徊，波动趋势不大，说明山西焦化的短期偿债能力较弱。

表二

3.经营效率指标。总资产周转率（次）。数值越高，表明企业资产利用效率越高。如表三，呈现出明显的季节性，2011年第一季度到第四季度逐渐上升至1.01，在2012年第一季度下跌至0.19，到2012年年底又上升至0.66，在2013年第一季度跌破0.2。

表三

四、投资建议

短期内该股存在风险。从行业竞争力分析看，山西焦化在焦化行业属于表现普通的公司。从公司过去的财务状况分析来看，公司财务上升空间较大，但上升缓慢。该票股股价近期属于下调整理阶段，建议已经获利较多的短期投资者考虑抛售股票，或者保持观望态度。从长远投资的角度考虑，随着我国的经济复苏，对能源的消耗必然增长。汾西矿业与山西焦化的联合重组，对公司的主营业务盈利能力起到促进作用。加上公司的业绩和盈利水平在稳步回升，都对该股票产生了积极的影响。因此该股票长期有上涨的趋势，值得投资者长期投资。

参考文献：

[1]杨丽萍.证券投资学.北京：中国金融出版社，2012.

篇（2）

我国城市居民一般能收看到30~60套有线电视电视节目，而广大边远农村地区只能接收到2~5套无线电视节目，而且效果都不太理想，有的地区到目前为止仍然是电视的“盲区”。在中国现有的农村电视收视群体中，无线覆盖仍然是主要的接收方式，然而过去各种农村无线电视覆盖方式都存在一定的局限性。我国有大约三分之二的电视用户通过模拟无线方式接收电视信号，目前全国共有3.7亿户家庭，其中依靠有线接收为1.26亿户，无线接收为2.21亿户，大多数分布在城郊和农村，用户分散，管理难度大。这么多的农村用户，他们跟城镇居民一样同属于我国公民，他们有理由跟城镇居民一样享受现代文明，享受一样多的电视节目，而不是几套覆盖效果不佳的电视节目。实现广播电视村村通，让老百姓都看上数字电视，不仅是我们的口号，也应该是我们的目标，应该得以实现。

但是，如果通过有线方式来覆盖这2亿多户的用户，存在太多的问题，主要表现在：投入资金大、建网周期长、可靠性低，抗自然灾害（风、雪、雨、雷）的能力不强，网络故障率高、维护成本高，在雷击密集地区，往往一次雷雨天气过后，网络中有源设备损坏率在20~30%，严重的可达到50%，让维护人员疲于奔命，每年投入的维修资金几十万甚至上百万；有线网络使用周期短，一般情况下，有线电视网的使用周期为8~10年，环境恶劣的地区有线网络也只有5年左右使用周期，网络老化之后，信号质量无法保证，故障率倍增，必须再次投入布设新的网络。此外，广播电视信号数字化是发展的必然结果，国标地面数字电视不但能够有效解决“村村通”工程主要考虑覆盖率的问题，而且，系统采用MPEG数字压缩方式，可大量的节约频率资源，在原来只能传送1套模拟节目的8MHz带宽内，可高质量的传送8~10套数字电视节目，实现覆盖区域用户全部收看丰富多彩的数字电视节目。仅需增加几个频点，即可把相当于城镇有线电视节目数量的几十套高质量的数字电视节目覆盖农村地区，让本地电视、体育影视、央视专业加密收费频道等节目进入每一个家庭，实现真正的村村通、户户通数字广播电视。

根据这样的要求，我国制定了一个被命名为“数字电视地面多媒体广播（DTMB）”的标准。这个标准（简称“国标”）2006年8月正式对外公布，成为我国广播领域里唯一的强制性的标准，从8月1日开始执行。广电总局的规划是2008年开始全面推广地面数字电视，2015年关闭模拟电视。2008年6月底，也就是奥运会开播之前，我们国家的六个奥运城市（北京、天津、沈阳、青岛、秦皇岛）以及广州、深圳两个城市，通过地面数字电视广播方式传输的高清电视开播，而香港特别行政区的国标地面数字电视更是走在前列。根据目前的情况来看，今年年底我国将在更多的城市进行试点播出高清电视。

数字电视有三种传输方式：有线宽带网、空中（地面覆盖）和卫星传输。空中和卫星传输属于无线数字电视传输。目前，虽然地面数字电视市场还没有迎来爆发式增长，但是其美好的发展前景却是毋庸置疑的。地面数字电视技术即可以满足新媒体业务的需求，包括车载、楼宇、便携的商业模式正在形成，又可以向广大农村提供优质价廉的服务。地面移动数字电视有很多内在的优点：一方面，在技术上地面传输方式的建网成本相对较低，其工程成本大约是有线覆盖的1/5，而后期维护成本也大大降低；建网周期特别快，可靠性高，抗自然灾害（风、雪、雨、雷）的能力强。卫星电视广播用于农村覆盖时通常的做法是先在村里把卫星信号在一点接收下来，然后再用其他手段传到每户。由于卫星的大面积覆盖特性决定了它无法传送本地区节目，这也使得卫星电视广播业务难以得到很好的推广应用。在无线传输中，国标地面移动电视更优越其它无线传输方式（MMDS、MUDS），其主要表现在：国标地面数字电视由于信号穿透力性和抗干扰性都很强，受地理环境（丘陵、湖泊、高楼、森林树木）和天气（雨、雪、风）影响很小；国标地面数字电视支持移动和便携接收。另一方面，在业务模式上，地面数字电视业务目前所面向的市场较为明确，盈利模式相当清晰。国家的大力支持也将为这一市场的加速发展起到关键作用。

由此可以见，国标地面数字电视是解决我国广大城市郊区和农村用户看好电视最佳途径，在不久的将来，国标地面数字电视的发展将是紧跟有线宽带网的第二大网，甚至有可能在尚未开展有线数字电视的地区，直接成为有线数字电视的标准。

国标地面数字电视系统方案概述

地面数字电视覆盖传输系统的设计指导思想是将数据检测与信道估计分别对待，以获得最佳接收效果。该方案融合了各方面提出的方案的优点，采用了频谱效率高、抗多径干扰能力强、适用于宽带信号传输的TDS-OFDM技术，纠错编码采用了最新的低密度校验码（LDPC），信道估计采用了时域的伪随机（PN）序列作为参考信号。与现有的数字电视传输标准（欧洲的DVB-T、日本的ISDB-T、美国的ATSC等）相比，国标地面数字电视DTMB采用的TDS-OFDM技术是一种时域信号处理与频域信号处理相结合的创新技术，具有多项基础性技术发明。

和国外现有数字电视地面传输标准相比，DTMB具有多项鲜明特点和领先水平：它有中国完整的自主知识产权，有相关的集成电路芯片技术及设计、开发能力；适合我国国情，与模拟电视广播系统兼容，可充分利用现有无线发射台站，建设成本低；综合性能（抗干扰能力，接收性能、传输速率和容量等）优于国际上三个现有的数字电视传输标准；具有可扩展性，在同一平台上支持固定、便携、移动和手持接收设备；融合了无线通信技术，使系统能实现多媒体服务，具有进一步发展的潜力。

国标地面数字电视为上海高清ADTB-T单载波与清华凌汛DMB-T多载波融合方案。我们按覆盖、接收效果对比，对原有设备的兼容性与利用率、前端发射设备性价比等进行多方比较，推荐上海高清ADTB-T单载波方案，这是一套非常适合广电城乡市场的质优价廉的数字电视方案。

几种无线电视覆盖方案对比

微波传输覆盖（MMDS/MUDS）

MMDS称为多频道微波分配系统。MMDS是一种通过视距传输为基础的电视分配传输技术，按着 GY/T123-98标准规定，它的正常工作频段为2.5GHz～2.7GHz，即 S 波段，能容纳23个 PAL制频道。（MUDS 则是把 DVB-C 标准搬到 UHF频段，而不是数字MMDS 的 S 频段）。MMDS技术自九十年代初进入我国，并得到了迅速的发展。近几年随着技术的不断发展，MMDS技术正全面从模拟系统转向数字系统的，而且从 S 波段向 U 波段延伸。对于广播电视而言，城市可以采用 HFC扩大网络覆盖，但对广大农村，尤其是地形复杂的山区及偏远贫困地区，采用HFC是不现实的，MMDS仍然是非常有效的覆盖手段。因此随着MMDS系统采用数字压缩和数字传输技术，扩大频道容量，提高系统可靠性，MMDS又有重新崛起的势头。近两年在农村地区出现了一批MMDS数字电视运营机构，这说明数字电视在农村是有市场的。然而，数字 MMDS 系统基于DVB-C 标准，而DVB-C 本来是为最可靠的同轴或光缆系统传输的数字电视而制定的标准，信道特性属于高斯信道模型。把 DVB-C 系统直接搬到开路的 S 波段，如果是视距传播，还属于高斯信道模式。但如果接收点周围有丘陵、湖泊、高楼、森林树木，或者室内固定接收时，信道就变为了瑞利信道模型；如果移动车载接收，信道就具有时变性，用莱斯信道模型描述，而DVB-C 所采用的技术对瑞利和莱斯信道模式是不适合的，会产生很多问题：

只适应于平原环境，不适用于丘陵、湖泊、高楼、森林树木等环境；

由于不能有效抵抗多径干扰，对用户天线的稳定性要求过高，天线摇动时容易误码；

由于不能有效地抵抗多普勒频域，不支持移动和便携接收；

由于穿透力弱和多径干扰，不支持室内天线接收；

没有省电机理，不支持手持设备的接收；

纠错性能差，抵抗干扰能力弱，不能很好地抵抗电器和汽车火花等脉冲干扰；

不能构建同频网（SFN），不利于频率规划和提高频率利用率；

不能有效地抵抗同频道干扰；

受温度、雨雪天气影响大，对树木等障碍物的穿透和绕射能力差；

我国明确规定，不再采用MMDS和MUDS传输电视信号，原建的MMDS和MUDS系统，要在近期强制更新升级为国标地面数字电视系统。

卫星覆盖

目前，卫星电视广播用于农村覆盖时通常的做法是先在村里把卫星信号在一点接收下来，然后再用其他手段传到每户。同时，由于卫星的大面积覆盖特性决定了它无法传送本地区节目，这也使得卫星电视广播业务难以得到很好的推广应用。

在我国很多地方默许农村用户使用C波段卫星接收天线接收中星6B的卫星电视信号，但不容易对用户进行管理，用户收看国外电视节目的现象屡有发生，给我们的意识形态宣传造成负面影响；近期中星9号直播卫星的开通，虽然情况略有好转，但一样无法让用户收看到当地节目、体育影视、专业收费频道等，这让农村地区在视听享受上仍远落后于城镇地区，而当地领导、政府的政策、精神也无法及时传达到农村电视用户家中，当地电视广告市场也难以在农村地区有所收获，这是非常遗憾的事。缺失本地化节目，永远是卫星电视的软肋，也是卫星电视无法取代地面数字电视的最重要原因。

国标数字地面电视是无线电视覆盖的最佳方案

国标ADTB-T单载波数字地面电视（以下提到的数字地面电视除特别说明，均指国标ADTB-T单载波数字地面电视）借鉴了数字通信领域近年来取得的最新技术成果，适合中国国情的地面数字电视广播传输系统。与现有的数字电视传输标准相比，此方案是一种时域信号处理与频域信号处理相结合的创新技术，从而可以同时发挥数字信号处理在时域和频域的特点。和国内外数字电视无线覆盖相比国标数字地面电视是无线电视覆盖的佳方案：

国家政策的支持，符合国家标准，为农村的地面覆盖铺平道路；

建网成本低、组网快， 可以利用现有的微波链路、高山发射站和模拟发射机；

支持邻频传输，可有效利用闲置的频率（邻频传输在单载波数字电视上非常容易实现，为节省开路频道资源提供了技术保证）；

抗多径干扰能力强，支持农村室内天线接收；

调制方式采用了TDS-OFDM技术，频谱效率高，适于宽带信号传输；

采用了最新的纠错编码 LDPC 码，抗干扰能力强；

能够实现更大的信号覆盖范围（在实际应用中，在无遮挡地区，单频道数字功率20w可覆盖半径超过35km的范围，基本覆盖每个县的农村地区，用户端使用简单的八木天线即可完美接收数字电视，这在其他调制方式和模拟电视看来是不可思议的）；

能够更好地支持城域、省域单频网，使组建全国的数字电视无线网成为可

支持移动电视和手机电视，为地面数字电视的可持续发展做好了技术上的准备。

在战争、地震或其他自然灾害发生时，有线电视和卫星电视可能会被严重破坏，而地面数字电视可在最短的时间内恢复通讯，这在抢险救灾、稳定人心等方面具有非常重要的意义。

农村ADTB-T国标单载波系统市场大有可为

我国有线电视网络发展未来的空间还有多大，是有线电视运营商十分关心的问题。统计在册的1 亿有线电视用户绝大部分属于城镇用户，目前我国拥有3 亿多台电视机，尚有2 亿农村用户还不能收看有线电视。这2 亿多用户使得有线电视市场潜力巨大，是未来商家、运营商争夺的主战场。由于资金、技术、投资回报等等诸多问题，使得目前的农村广大电视用户只能收看有限的电视台信号，不能收看丰富的电视节目。因此现阶段我国应大力发展网络基础建设，大力发展农村用户，同时提高网络的安全性和管理水平，加大投资回收力度，而不是过多的强调有线电视数字化的进程。国标ADTB-T单载波地面数字电视系统，以稳定优异的质量保证、相对低廉的价格，为在农村地区完成数字电视覆盖，做出物质上的保证。作为国标系统，不可能朝令夕改，其政策风险不复存在，反而是各地方政府会积极予以政策和资金扶持的。投资城乡地面数字电视，可以为各地广电部门找到一条低成本的合法可行的经营之路，必然会在未来相当长一段时间内得到经济和政治上的回报。

财务分析

基本数据

投入部分：数字前端、ADTB-T国标单载波系统 前端及基站、收费管理系统、末端解扰器、运营费用、维护费用；

收入部分：初装费、收视费；

说明：由于ADTB-T国标单载波系统前端基站的功率不同、补点基站数不同，价格差异也大，为了便于分析，我们以一万户为计，信道数为5，若每个频道传输8 套节目，则共有40 套电视节目。按照农村现在普遍的收费标准，初装费为每户每年380 元，收视费为12 元/月。运营成本是网络收入的10%，维护成本每年是设备投入的10%。

财务分析

收支分析如下：如果达到1万用户，在不发展新用户的情况下，网络收入为180 万元，以后每年如此，若再发展用户收入更可观。用户数量越多，网络收益就更大，可以看出ADTB-T国标单载波数字数字电视系统在农村的经济效益还是很显著的。即使由于各种原因发展不利，第三年也可收回ADTB-T国标单载波系统成本。这是保守的算法，实际上即使加上管理人员开支、行政开支、维护开支等，第三年后也应该可以进入盈利期，这是当前很多业务都无法比拟的，尤其在金融风暴的今天，资金需要寻找安全的投资项目，城乡国标数字地面电视项目是很有吸引力的。

另外，由于本系统的CA 可以实现单套节目收费，可以对任何节目授权，因此，还可以增加一部分增值业务收费。扩大数字电视收视范围，还可以扩大当地电视广告受众群，也是一笔不小的收入；而从完成村村通数字电视广播造福老百姓、传播党的声音来看，其政治意义更是不可估量。

从以上分析来看，农村发展ADTB-T国标单载波系统，是最好的解决城乡地区数字电视传输的方式，无论是从网络的技术解决方式，还是从资金投入来说，都是农村数字电视的一场革命。■

【参考文献】

1、广电总局《国标数字电视地面广播传输系统帧结构、信道编码和调制》

2、深圳市数视通信息技术有限公司《公司CASSMS BOSS宣传资料》

篇（3）

二、存在的问题

1、投资规模和投资量偏小。1-4月份47个固定资产投资项目，完成14.1亿元，离县上下达的69亿（全社会固定资产投资）的目标任务相差甚远，要完成全年任务，后面的8个月每月至少要完成7.2亿元，压力很大。

2、开工项目没有资料，甚至资料不全，严重影响固定资产投资统计。从年底开始省统计局新增固定资产投资实施备案制度以来，年又建立新开工项目入库管理制度，必须做到先审核再入库。要求所有新增项目在上报之前，必须提供项目主要建设内容、与施工单位签订的施工合同、项目现场照片、项目立项审批备案文件等各类手续齐全后，申请批准后方可在下个月度纳入统计。县一些重点项目普遍存在手续不全，无法纳入统计的情况，37个重点项目还有4个项目因为上报资料不齐全导致项目开工了还没有上报，这4个项目分别是:四川枫澜科技有限公司枫鹤湾旅游度假项目、省机械施工公司钢结构生产项目、李仪祉纪念馆扩建项目、“三个一万工程”；37个重点项目中还有16个项目未动工，也没有任何资料。13个镇10个有项目还有3个没有项目，严重影响投资数据质量。

3、部门之间衔接的不协调。部门之间衔接的不协调，也是影响投资统计的因素之一。不完备的信息抄送制，影响了项目的搜集上报。

四、投资发展的几点建议

1、抓好重点项目的建设和推动力度。加强计划局、建设局、环境保护局、招商局等相关部门间的协调沟通和对重点项目的调度，及时向统计局提供项目内容。

篇（4）

行业投诉概况

2010年6月，中国电子商会主办的315消费电子投诉网()共接到消费类电子产品投诉31314宗，经统计，有效投诉共27708宗，比上月下降了207宗，比2009年6月上升了10180宗，其中已处理的投诉共19309宗，正在处理的投诉共8399宗，全月投诉解决率为69.69％。

LGKT878手机质量问题引发群体投诉

六月LGKT878群体性投诉事件进一步升级，本月315TS共接到涉及LGKT878有效投诉370宗，是5月该型号投诉量(171)的2.16倍，投诉增长率为116.37％。投诉量创历史新高，截止7月2日投诉解决率不到63％，投诉人在回音壁的留言超过140条，多数投诉人对LG的处理不满，KT878的投诉问题已经由投诉质量问题向投诉售后问题转变，据投诉人反馈，手机维修和更换(kt878)都不能解决实际问题，LG方面至今没有统一处理方案，极少数投诉人可以退钱，部分投诉人得以更换GW880，大部分还是让投诉人送网点处理，对此，很多投诉人认为LG有故意拖延之嫌，对于没有发票和移动购机协议的投诉人，LG也以此为由说只能给予维修处理，关键的关键在于投诉人表示维修解决不了问题。客服态度差，推脱三包责任已经成为近期KT878又一投诉主要问题。盛夏来临，空调售后纠纷增多

夏天到了，酷热难耐，空调市场销售开始火爆，而随之而来的售后服务的问题也日趋严重。6月共接到309宗有效的空调行业投诉，投诉量增长94.34％，而随着夏季销售旺季的来临，空调行业的投诉会进一步增多。主要的投诉问题集中在不制冷、售后服务不及时、噪音大、因质量问题多次维修、购买后送货安装不及时、售后态度差等。

因为空调是大件商品，购买后，需要工作人员安装调试，而在使用过程中出现问题，需要售后人员上门维修时，现在很多消费者所居住的小区多半都是高楼，随之衍生的吊装费、高空作业费等，因为目前还没有行业统一的收费标准，收费高低不一，是导致消费者投诉的重要原因。河南吴小姐在乔迁新居后，安装的几台美的空调中有一台不制冷，联系售后维修人员后，维修师傅上门检查，告知吴小姐，空调安装在半空中，需要收取三层楼以上每层20元的高空作业费，吴小姐购买的空调仍在保修期内，再次联系客服后被告知，保修期内确实维修不收费，但高空作业费需要收取。

家电维修，虚假维修网点坑害消费者

消费者购买家电后，出现问题需要维修时，部分消费者会选择直接通过搜索引擎查找产品的保修电话、维修网点的信息，很多没有资质、没有得到授权的维修点在网络上大量的虚假信息，号称自己是得到厂家授权认可的正规维修点，消费者拨打这些虚假网点的联系电话后，联系对方上门维修，往往被多收费后，家电的毛病依旧或者加重无法使用。

这些虚假维修网点主要有以下几个特点：一、重新申请某些厂家废弃了的维修电话、联系方式，利用114查号台不能及时更新信息的空隙，来误导消费者；二、利用某些搜索引擎，竞价排名机制，让其维修电话在网络搜索上排名靠前，消费者搜索时误入圈套；三、不能提供厂家、生产企业的全称和产品维修单，也不能提供生产企业委托维修的证明；四、上门维修人员无正规企业的统一着装和工号胸牌；五、对致电行为的顾客“挑肥拣瘦”，产品保修期内一般拒绝上门或再三拖延，过了保修期才接单，目的就在于收费；六、对保修期内的产品一般以使用不当为由收取上门费和维修费；七、更换质量差的部件，不少都是假冒伪劣产品，收取费用高，而且得经常维修。

网游丝路传说。玩家权益无法得到保障

网络游戏的售后服务，一直以来没有固定标准，玩家的权益无法得到保障，关于网络游戏的投诉一直以来是网络产品的投诉焦点。

丝路传说是北京世模科技有限公司的一款网络游戏，在6月份举办了“王者至尊杯”的跨服争霸赛，在激烈的战争接近尾声之时，官方以“服务器维护”为由，宣布此次比赛无效，择日重赛。付出了诸多努力取得胜利，并即将进入前四强的玩家非常不满，纷纷在游戏里集结抗议，要求维持最终结果，其中以“国士无双”服务器的玩家反映较为强烈。在未得到官方正面回应的情况下，玩家只好向315TS投诉寻求帮助，短短的几个小时，相关投诉已经超过50多宗。

中国电子商会电子互动专业委员会第二次工作会议暨网游行业服务标准起草工作筹备会议6月25日在北京召开，就网游行业服务标准起草工作进行磋商，并成立了专门的《网络游戏行业客户服务标准》起草工作组，将进行标准的起草工作。继文化部《网络游戏管理暂行办法》后，此次会议将进一步推进网络游戏行业客户服务的规范化进程，是相关主管部门对网游行业加强管理规范的又一重拳，业内人士认为，《标准》的起草及制订，将为网游行业的服务规范拉开新的篇章。

针对网络购物而衍生的第三方支付平台，中国人民银行出台《非金融机构支付服务管理办法》，自今年9月1日施行。办法规定第三方支付机构等应当在办法实施之日起1年内申请取得《支付业务许可证》；逾期未取得的，不得继续从事支付业务。在315消费电子投诉网，存在大量针对网络购物平台设立假网页，利用第三方支付工具进行诈骗的投诉。相信《办法》推出后，会更加促进第三方支付企业的管理，对目前存在的这些网络欺诈的行为也会起到遏制的作用。

通讯购物中，网络购物、电视购物是投诉重点，网络购物投诉问题集中在网络诈骗、售后服务欠缺、假冒产品、服务质量欠缺等，电视购物投诉问题集中在夸大宣传、产品质量欠缺、售后服务欠缺、货不对板等方面，。通讯购物最大的特点是消费者在购买的时候不能直接看到所购买的货品以及无法和商家直接接触，期间的信息缺失造成购买后存在较多问题，而商家的不诚信行为又进一步加剧了这种情况。

1、网络购物的投诉将有回落

日前，国家工商总局正式公布了《网络商品交易及有关服务行为管理暂行办法》c根据这个《办法》，从今年7月1日起，个人开网店将实行“实名制”，需提交姓名、地址等真实信息。《办法》首次对网络商品交易及有关服务行为的全部过程和各个环节进行了规范，涉及市场准入、商品准入、交易信息、交易合同、交易凭据、交易竞争、注册商标专用权和企业名称权等权利的保护、消费者和经营者权益保护等多方面。

网络购物预计将处于更规范的管理之下，消费者的权益将能得到进一步的保护。但网游类的交易平台，如5173等，仍需进一步规范。

2、移动收费更加规范

篇（5）

从二级行业角度分析，本月中国IT行业创投案例见于硬件产业(见图1)。

2009年2月中国IT行业私募股权投资市场二级行业投资规模

从资金来源看，本案例为1起中资案例(见表2)。

2009年2月中国IT行业创投市场中外资投资规模

本月IT行业PE投资案例2起活跃度有所上升

2010年2月IT行业监测到PE投资案例2起，涉及投资金额1703万美元，平均投资金额为852万美元(见图2)。

从二级行业角度来看，投资案例见于软件产业及IT服务2个二级行业。其中，软件产业案例的投资金额居首位，达1000万美元，占本月总投资金额的58.7%(见表3)。

2009年2月中国IT行业私募股权投资市场二级行业投资规模

从投资类型分析，PIPE与Growth Capital分别占1起，投资金额分别为1000万美元和703万美元(见表4)。

2009年2月中国IT行业私募股权投资市场不同投资类型投资规模

从企业发展阶段来看，1起投资案例见于获利期，另1起则见于扩张期(见表5)。

2009年2月中国IT行业私募股权投资市场不同企业发展阶段投资规模

从资金来源的角度分析，外资案例1起，中资案例1起(见表6)。

2009年2月中国IT行业私募股权投资市场中外资投资规模

本月IT行业IPO数量2起活跃度出现下降

2010年2月IT行业2家企业实现IPO。环比案例数量与融资金额分别下降66.7%、48.4%。IPO活动比上月有所回落，但与09年同期相较，仍显活跃(见图3)。

本月监测到VC/PE背景IPO数量1起，案例见于硬件行业(见表7)。2010年2月11日，珠海欧比特控制工程股份有限公司在深圳证券交易所创业板上市，发行股票2500万股，每股发行价17元，共融资4.25亿元。

2010年2月中国IT行业VC/PE背景企业IPO二级行业分布

本月IT行业发生并购案例1起

篇（6）

【关键词】

投资类集团财务分析；准备工作；报告要点

集团公司，是为了一定的目的组织起来共同行动的团体公司，是指以资本为主要联结纽带，以母子公司为主体，以集团章程为共同行为规范的，由母公司、子公司、参股公司及其他成员共同组成的企业法人联合体。现在的集团公司，特别是投资类集团企业，经营规模比较庞大，通常跨地区、跨行业，呈现多元化和综合化特点，子、孙公司众多，管理链条较长。如何才能使企业管理层及时掌握经营状况，做出有效的决策和战略选择，一份高质量的集团财务分析报告显得尤为重要。它能够及时准确完整的将企业经营情况进行深入分析，对过去、现在的经营成果有充足的认知和反思，从而更好的提高企业决策水平。

一、投资类集团财务分析报告的特点

财务分析报告是企业依据会计报表、财务分析表及经营活动和财务活动所提供的丰富、重要的信息及其内在联系，运用一定的科学分析方法，将公司的经营情况、资本运作情况做出客观、全面、系统的分析和评价，并进行必要的科学预测而形成的书面报告。而投资类集团财务分析报告与一般企业的差别较大，主要有如下特点：一是投资类集团公司由集团总部、产业子集团和成员单位组成。集团总部是最高的决策机构，核心职能是资本投资，产业子集团是二级决策机构，核心职能是资产配置，成员单位是经济实体，核心职能是业务运营。投资类集团公司核心在于对各种生产要素进行优化配置和有效利用，以实现集团整体利益最大化。针对这一的特征，财务分析报告应更加关注集团的战略目标达成、企业价值创造、资源配置等方面的情况。二是由于投资类集团公司下面的产业呈现多元化发展，管理链条较长，以至财务分析报告的内容很大一部分需要由下而上的进行报送，各企业报告侧重点不同，且上报的流程复杂，周期较长。三是投资类集团公司重点关注股东财务是否保值增值，股东财富最大化，因此在财务分析报告中应避免陷入经营管理细节的分析中去。

二、财务分析报告的准备工作

（一）注重财务分析体系的建立一是需要将财务分析的重要性进行普及，让每一个所属单位都能够重视，注意财务分析和实际业务进行紧密联系；二是需要设计分析的格式，分析格式要在一定程度上进行统一，方便归纳汇总，各公司也可根据自身行业和业务的特点在分析报告中进行一些变动；三是明确各级企业上报财务报表及分析报告的时间节点，以便有的放矢的开展工作，集团本部规定股权二级企业的报送时间，股权二级企业可以自行安排下属企业报送时间；四是各单位需要有侧重点的进行分析，因为所属公司所处的行业不同，业务重点也不同；五是需要有后台保障，创建稳定的信息支持系统，加强财务信息的互通；六是建立财务分析报告的评价体系，集团本部应该对各公司分析报告报送时间、质量等情况进行评分，有奖有罚。

（二）财务分析岗位做好相关准备工作提前建立行业对标企业库，在信息支持系统的基础上编制财务分析所需的表格，例如：公司结构明细表、收入利润趋势分析表、三率一值测算表、投资收益分红明细表、股权及固定资产投资明细表、分板块统计表等，以便在获取合并数据及所属公司报告以后能够及时准确的编制财务分析报告。

三、财务分析报告要点

鉴于投资类集团层面的经营者大部分都是财务外的背景，因此在财务分析报告草拟过程中应尽量不使用专业术语，有必要使用在日常交流中能够通用的可理解的语言来陈述事实，表达观点。在分析报告的格式方面建议选取总—分—提示的大框架进行阐述，有利于集团的经营者们能够看头看尾及能基本掌握公司经营的主要情况，具体要点说明如下：

（一）总括部分财务分析报告的第一个部分应简明扼要的对集团整体的经济运营情况进行描述，主要应包括收入利润指标、资产规模指标、利税经济增加值及国有资产保值增值率、融资投资情况、经营净现金流量，可以对相应指标的同比环比情况进行分析，这些指标能够在开篇就给决策者们一个公司经营的直观印象。其次可以对公司的合并范围情况以及报告期间新增减少的公司进行描述说明，年度或者季度末还应将纳入合并报表的单位名称、集团持股比例、注册资金、股权级次及主营业务内容编制成表，让经营层们了解整个集团控股公司组织构架的概况。

（二）分项部分1.主要财务指标的行业对标分析。指标可选取国资委上年出具的企业绩效评价标准指标，其中就设有投资类企业的指标。投资类公司主要从盈利能力状况、资产质量状况、债务风险状况以及经营增长状况进行对比，可以从各个指标处于行业的优、良、平均、较低、较差的情况看出集团公司四个层面的情况，同比指标也应同样测算出来以便进行对比。以上可用表格的方式呈现，同时需要用文字描述来表达。文字描述应分别对集团的盈利能力状况、资产质量状况、债务风险状况以及经营增长状况进行描述，处于行业某种水平主要原因是什么，表明公司承担着某种风险或不确定性，应该加强那些方面才能解决或者保持某项操作。2.同行业企业对比分析。选取同行业上市的公司，在其季度报表披露的下月财务分析报告中可增加同行业对比分析。主要是对资产、利润、销售利润率、净资产收益率、经营净现金流进行对比分析，让经营者们了解本集团在业绩所处的地位。同时应该关注国内外经济大势、宏观调控政策和产业政策、利率、汇率和税率，判断这些因素对集团整体或局部未来经营业绩的影响。3.投融资情况分析。融资情况主要从当年完成融资金额、归还金额、新增融资年化利率，存量融资金额、结构、年化利率，以及环比同比情况进行分析比较。还需要将权益类融资还原为债务对资产负债率进行测算，并提示风险。担保情况主要从新增担保金额，担保余额，占净资产的比例，以及担保的结构，即集团内部和外部分部进行分析。投资情况主要从四方面进行描述，一是股权投资，即对参控股公司的注资情况；二是项目及固定资产投资；三是对外发放委托贷款情况；四是内部借款情况，即内部单位发放的统借统贷和调剂资金情况。4.集团控股公司分板块进行分析。投资类集团内部由于行业涉及面广，首先需要跟战略部门或是经营部门把集团的各所属控股公司分为几大类，该板块的划分主要以战略部门的意见为主。其次应该分别对每类板块进行资产总额、净资产、总收入、利润总额的绝对数和相对数进行提取整理。在板块划分时，可能会出现股权二级企业所属的子公司不在其同一个板块内的情况，这时应该采用以末级企业的报表数为基数，上级企业的数据以合并数减去单户数填列出资产和收入利润指标。再次，对整理好的数据汇总在一起，制作图表，例如饼图，让经营者能够直观的看出每一个板块占用资源以及利润贡献产出的情况，同时再对每个板块内标杆企业、亏损企业、重要亏损原因进行逐一分析。5.集团参股企业情况分析。参股企业作为投资类集团公司一个重要的组成部分也应该单独划定一个部分来描述。主要从其当年确认的投资收益及分红方面来描述，结合各行业的情况、宏观形势，对效益主要贡献单位进行描述，同时对亏损企业也进行问题查找，并重点描述相关原因。

（三）提示与建议该部分是整个财务分析报告的结论部分，对于投资类集团财务分析报告来讲更是整个思想的精华的部分。该部分可将以上分项中五个部分的内容进行总结提炼，从详细的分析中拔高，结合集团战略、企业价值、资本流动等重要问题和风险进行提示。不只停留于问题的表面，更重要的是逐项有针对性的提出对策建议，必要时提出综合治理建议。在整个财务分析报告的最后进行提示与建议，有利于经营者们能够一目了然的关注到企业重要的信息。

四、注意事项

一份高质量的投资类集团财务分析报告除了编制前应该做好准备工作，编制时要点突出，思路清晰，有理有据，还应该注意以下事项：

（一）紧密结合公司战略，重点突出财务分析人员应该对宏观经济环境有所了解，对集团所涉及的主要行业的信息和相关企业情况保持高度敏感。应该抓住集团在可预见时间内的大致方针政策，领悟集团发展战略，熟悉集团业务，以便财务分析报告能够更贴近公司发展要求，同时能够更准确的贴合经营者最想了解的信息，做到重点突出。因此做财务分析不能仅仅只是财务分析岗位人员自己的事情，还是应该在一定范围内集思广益，获得部门其他人员以及部门外人员的帮助。

（二）简明扼要进行论述在分析过程中，难免会遇到一些复杂问题，感觉用一两句话很难讲清楚。但是使用冗余的语言来解释的后果可能适得其反，会让经营者们不知所云。因此面对这样的问题，应该要理清脉络、抓大放小、摒除无关信息、简单描述、对事不对人、不妄下结论。

（三）突出问题及矛盾可持续反映对于企业价值创造的重大风险和突出问题，应在尊重事实的基础上重点分析，篇幅可以长一点，语言可以用重一些，必要时可形成专题报告上报经营层。针对这些问题如果长时间还未得到改善，可以持续进行反映，以便经营层下决心去解决它。虽然同属于投资类集团，但每一个集团处于不同的环境，不同的发展阶段，不同的发展方向，因此财务分析报告的要点和内容不尽相同。本文只是从一个视角对投资类集团财务分析要点进行了探究，不能一概而论。

参考文献

[1]苏爱莉.如何建立有效的企业财务分析体系[D].中国钢研科技集团，2015.

[2]余珊琪.如何编制高质量的集团财务分析报告[D].茂名港集团有限公司，2015.

篇（7）

2010年中国电子商会消费电子产品售后服务专业委员会共受理电子商务有效投诉63245宗，截至2011年1月14日，已处理完成61591宗，有1754宗投诉仍在处理中，投诉解决率为97.38％。

电子商务迅猛发展在投诉中也表现得极为明显。2008年仅受理了6864宗电子商务投诉，2009年增长到23833宗，增长了247.22％。2010年尽管同比增加了39412宗，但因基数较大等原因，仅比2009年增加了165.37％，较2009年的增长率低了81.85％。

二、电子商务投诉构成

电子商务投诉主要包括了网络购物、在线订票、在线支付、网络推广以及域名主机等方面的投诉。网络购物投诉高达47439宗，行业占比高达75.01％，排在首位，其次是在线支付(8.35％)和在线推广(6.14％)。

三、电子商务主要投诉问题

2010年度电子商务投诉的主要问题有：网络诈骗(38.53％)、售后服务不及时(23.25％)、退款不及时(13.32％)、产品质量不佳(10.02％)、送货不及时(8.87％)等。

由于电子商务主要通过网络完成交易，属于非接触易，购买方大都是依赖于商家的宣传和介绍来了解产品，商家若是不诚信，消费者就极易遭遇上述问题。

1、网络购物

网络购物在电子商务中占有重要地位，其投诉量也居主导地位。投诉人反映的主要问题有网络诈骗、售后欠缺、退款不及时、质量不佳等。

(1)、网络诈骗

“网络诈骗”是用户反映的最多问题。尽管有不少投诉事后证明是销售商延期发货或者退款不及时等引发的“误会”，并非真正的网络诈骗，但有近40％的投诉人反映网络购物中存在欺诈，反映出目前网络购物行业诚信问题存在缺失，解决刻不容缓。

(2)、售后欠缺

售后服务欠缺一直是网络购物行业存在的主要问题。因国内网商普遍较小，个体网店更是大量存在，部分网商多数重销售轻售后，出现问题后考虑到要花时间、精力甚至金钱去解决，能推则推或者置之不理。

(3)、退款不及时

当消费者网购的产品未收到，或者发现质量有问题要求退货退款时，不少网商要么干脆不予理采，要么人间蒸发，有些即使同意退款，也会设置种种障碍，尽量阻止消费者退款。

2、在线支付

在线支付在2010年出现的最大问题便是钓鱼类诈骗，有机构统计表明，全年因网络钓鱼导致国内消费者损失高达数十亿元，问题极为严重，绝对应该引起消费者、支付企业以及网购平台和银行的高度重视。

网络钓鱼目前主要的诈骗方式仍然是发送带有木马病毒的压缩包或支付时发送假支付链接，建议广大消费者在网上支付时一定要仔细核对支付页面的地址，避免错误支付将钱转入骗子账号。

3、在线推广

在线推广目前主要的问题也是网络诈骗。如，一些网店或企业网站希望通过专业推广来提升人气，负责推广的公司或团队在与其签订合同收到款后要么不进行任何推广，要么只是象征性地发几条推广帖子，完全达不到客户想要的效果，众多投诉人认为自己的钱“打了水漂”。

4、在线订票

不出票或取消票、退款不及时、客服热线打不通以及400电话诈骗等是在线订票的热点投诉问题。

从用户反映的情况来看，“不出票或取消票”类投诉有不少与诈骗有关，诈骗分子谎称收到款后会立即出票，当消费者汇款后，诈骗分子会改称忘了打保险费或者所订特价票已销售完毕等为由，要求消费者再次付款，承诺一收到款后会立即出票，且会返还前一次汇款，诈骗分子通过此类连环骗方式，常让受害者损失惨重。

“400电话诈骗”貌似免费电话(实则双方各付一半电话费)，加上又是各大知名企业的客服热线，持有“400电话”的订票公司常让消费者误以为是正规企业，拨打电话咨询时，诈骗分子会一步步诱骗消费者落入其早已设下的陷阱中。

5、域名主机问题

用户对域名主机类投诉反映的问题也有不少与诈骗有关。

在2010年受理的域名主机方面的投诉中，3G移动实名类投诉尤其引人关注，此类投诉受害者反映的问题基本上一致，即受害者被某组委会以听专家演讲或商务培训等为名，邀请至当地知名宾馆开会，在所谓的“专家”的大力推荐下，受害者被洗脑，认为可一夜暴富，立即花数万甚至数十万元购买了一个或者几个移动实名，不久，受害者发现这些3G移动实名可能一钱不值，顿感上当。

针对此类投诉纠纷，在此提醒广大网友：投资有风险，投资不熟悉的领域时，一定要三思而后行，最好上多上网了解清楚该项目的前景，避免受现场氛围感染而头脑发热急忙投资。另外，在投资之前最好能反过来想一想，如果天底下真有这等好事，为什么偏偏轮到自己?对方有发大财的机会为何自己不下手?

四、电子商务投诉解决效率

投诉解决效率在一定程度上反映了行业的售后服务情况。投诉解决较快，说明相关企业对售后服务更为重视，反之有关企业的售后服务则不尽如人意。

2010年“3天以内”解决的投诉比重达到46.71％，较2009年提升了11.19％，“4至7天内”解决的比重尽管有所下降，但一周内解决的投诉仍然由2009年的60.75％提升到了2010年的66.87％，增加了6.12％，说明目前有相当一部分电子商务企业已经越来越重视售后服务了。

不过，由于行业相关企业的良莠不齐，部分企业解决投诉的时间仍然偏长，如“30天以上”解决的比重尽管由2009年的11.59％下降至2010年的7.94％，但仍然有7.94％的投诉需要一个月以上的时间来解决，说明行业的服务仍然有巨大提升空间。

五、电子商务投诉人满意度

在已处理完毕的投诉中，有33817位投诉人主动反馈了对处理结果的满意度情况。

篇（8）

对外投资；投资环境；韩国

中图分类号：

F83

文献标识码：A

文章编号：16723198（2013）12009202

1我国对外投资综述

随着我国改革开放三十多年和入世十余年的发展，我国开放程度取得了巨大进步。其中，在对外投资方面也取得了长足进展。

根据国家统计局和商务部联合的《2011年度中国对外直接投资统计公报》显示，“2011年，中国对外直接投资净额746.5亿美元，较上年增长8.5%。截至2011年底，中国13500多家境内投资者在国（境）外设立对外直接投资企业1.8万家，分布在全球177个国家（地区），对外直接投资累计净额4247.8亿美元。年末境外企业资产总额近2万亿美元”。

其中，在亚洲、非洲、拉丁美洲的直接投资依然是目前我国的对外投资密集地点。

2韩国投资环境分析

2.1国家概述

韩国曾经是贫穷的农业国。国土面积狭小，自然资源匮乏，因此市场规模也相对较小，经济对国际市场和国外资源的依赖程度相当高。自1962年开始，韩国着手发展经济，30多年来保持了年均8.6%的搞经济增长率，经济规模，社会财富、基础设施水平和人民生活水准不断提高。在短短30多年间，韩国从成立之初的贫穷的农业国一跃而成为国内生产总值和对外贸易总额据世界前列的新兴工业国。1995年，韩国人均国民收入首次突破1万美元，达到11432美元。（中国在2009年的人均国民总收入为3650美元）

2.2产业结构

目前，韩国的产业结构有以下特点：

首先，制造业发达。韩国经济的增长主要归功于具有

全球竞争力的支柱产业，主要产业部门有钢铁、汽车、造船、电子、化学、纺织等制造业。电子工业以高新技术密集型产业为主，为世界十大电子工业国之一，半导体集成电路发展尤为迅速。

其次，服务业较为先进。韩国的金融体系比较发达，银行网络基础设施先进，寿险和财险的保险密度和保险深度等指标名列世界前茅，证券市场的主板和二板市场也很活跃。批发零售、旅游、运输、文化娱乐和商务服务等行业发展迅速。

第三，农业脆弱。韩国的农业总生产值在上世纪50—60年代增长较快。之后农业增速放缓，但韩国人的主食——大米自给自足的主要目标已经实现。韩国的耕地面积仅占全国土地面积的19%，发展农业依靠提高产量。因此，为了解决农村劳动力迅速减少的问题，韩国努力提高农业机械化程度。

2.3外商投资环境

（1）吸引外商投资任务。

（2）投资环境。

① 交通运输：韩国陆海空交通运输均较发达，全国已建成四通八达的铁路网和高速公路网。国内的主要运输方式为铁路和公路运输。由于韩国三面环海，航空业也发达，海上运输和航空运输在国际运输和国内的长途运输上也发挥着重要作用。近年来，韩国总的货物运输量基本呈上升趋势，尤其是国际货物运输量每年都在增长。

②通信设施：截止2009年2月底，韩国移动电话用户数量达到4599万户。截止2008年底，韩国互联网用户达到3536万人，人口覆盖率达到77%。韩国是全球3G业务发展最快的市场之一。手机电视、手机音乐、手机游戏和手机定位等3G业务在韩国都发展得有声有色。韩国3G业务发展一直领先于欧美国家。截至2008年11月底，韩国3G用户数量约为1586万人，占移动通信用户总数的34.95%，比欧美国家28%的平均水平高出许多。

③ 能源状况：韩国的石油、天然气等能源主要靠进口来满足国内需要（转引自韩国统计厅）。

④ 产业格局：根据标准产业，韩国的1121个行业可分为四大类。第一类为不适合外商投资的行业，其中公共行政，对外事务，军工，邮递，证券交易所等金融管理、宗教团体等63个行业列在外商投资对象之外。第二类为适合外商投资，其中只有电视传播和无线电广播业2个行业尚未正式开放，禁止外商投资。第三大类为限制投资行业。报纸发行，定期刊物发行，沿岸渔业，发电送电及销售等27个行业部分限制外商投资。第四大类为其余的1029个行业，外资可以自由进入。

⑤ 建立东北亚物流中心：韩国正联合中国和日本，建立东北亚物流中心。建成之后，对东北亚的运输往来具有极大优势。

（3）投资法律与政策。

①贸易投资法律体系：《对外贸易法》和《外国人投资促进法》是韩国对外贸易和投资管理领域的基本法律。这两部法律与《外汇交易法》、《关税法》及其他专项法律、法规等构成了韩国对外贸易和投资管理体系的基本框架。

② 促进外商投资的法律制度和政策：通过《外国人投资促进法》对外商投资的范围、允许投资类型、投资程序、投资之源等做了有效规定。

③ 与投资有关的贸易政策：韩国关税在实际执行中，超过99%的商品按从价税征收。同时，反倾销税、调节灌水和物价平衡关税所占比重最大。

④ 投资政策分析：现在，韩国对外资的开放程度很高，外商投资自由化指数高达99.8%，已达到发达国家水平。为了促进外商对韩投资，韩国中央政府允许各地政府在一定范围内基于外资超过中央政府范围内的优惠待遇，包括税收优惠、土地优惠以及设立方便外国投资人的学校、医院等生活设施。

（4）投资风险。

① 国内政治风险：韩国政局稳定，国家风险和政治风险较小，一般情况下不会发生剧烈的政治变动或社会动荡。

② 地区安全风险：韩朝关系、韩美关系、韩日关系都会影响到我国在韩国的投资。

③ 国内经济风险：随着韩国外汇储备和纯债权的不断增加，对外支付能力大幅提升，加上外债结构比较合理，韩国的信用风险大幅降低。

2.4中国对韩直接投资状况

（1）中韩双边贸易。

自1992年建交至今，中韩两国的双边贸易在短短20年间取得了飞速发展。2010年，韩国成为中国第四大贸易伙伴、第四大出口对象国和第二大进口来源国；中国成为韩国第一大贸易伙伴、第一大出口市场、第一大进口来源国和第一大贸易顺差来源国。2005年底，韩国宣布承认中国完全市场经济地位，使中韩企业开展贸易的环境更为公平、公正。同年，韩国成为继欧盟、美国、日本、中国香港和东盟之后第六个与中国贸易规模超千亿美元的国家。

篇（9）

二、市场分析:

体育健身休闲，对社会消费需求结构有较好地适应性，改革开发以来，城市居民收入大幅度增长，初步具备了或已经具备了走出去蹦一蹦，玩一玩，活动活动的物质条件，而且实行“双休日”和其他节日改革之后，城镇职工，每年有一百多天的时间，在有钱很有闲的条件下，社会各消费阶层特别是青少年这个阶层，都想选择合适的体育健身休闲项目进行保健休闲。运动休闲项目早在上世纪90年代末就已成为商家热衷的投资项目。当时滚轴溜冰、乒乓球馆也曾风靡一时，但都未经受住市场的考验。不少业内人士认为，由于滚轴运动较为时尚，顾客大多是青少年，因此无法持久。而乒乓球的运动量较小，也没能走远。羽毛球正好介于两者之间，一方面其运动量较大，在休闲的同时能够很好地达到健身的目的；另一方面它民间普及率广，老少皆宜。一个便宜三个爱。体育健身休闲运动是一个长期坚持的项目，它的投资是一次性的，基本没有进货成本和货物积压的烦恼，一旦拥有稳定的客户群。

目前，化州市羽毛球馆的基本情况是：全市仅有市府羽毛球馆1家，按照羽毛球场地标准，其有6个羽毛球运动场地。根据该馆经营状况，市府羽毛球馆全天开放（早上八点半至晚上十点），收费均为13元/小时，运动期间运动器械自备（羽毛球拍和羽毛球等）。因此，发现我市羽毛球体育健身休闲项目发展存在问题是：1、球场少，出现一大部分市民租不到场地。2、包场。市府羽毛球馆今年开春至九月份左右，晚上的活动时间就给个别市民长时间包场，所以晚上就基础是一小部分人暂用了整个场地。3、缺乏相当的激励机制或者是会员卡优惠机制。影响了大部分客源接续。

三、球馆经营分析

（一）投资金额约 万

标准羽毛球场地的尺寸（含周边）为：15m×7m=105m2。场地双排布置，中间设置休息地带2m，球场宽度边线离建筑物外墙边线为1m，场与场之间的距离0.5m。

8个羽毛球场地的球馆建筑面积为：105×8+20≈1XX m2。（60m2为总台、营业场所、洗手间）。

球馆的结构、地板：结构为砖墙普通抹灰、铝合金门窗、瓦面为铁皮瓦面、地板为塑胶地板。造价：在此设定场地是租赁，不计入造价，按月交租金，租赁期限 年

投资造价：在此设定土地是租赁，不计入投资，按月交租金，租赁期限30年。，塑胶场10000元一个球场，钢结构600元/ m2，水电元/ m2，设备（家具、网等等）20元／m2。总造价约为150万人民币。

（二）羽毛球馆营业分析

1、球场馆出租价格

周一至周五：7：30—17：30，15元/小时；

节 假 日：7：30—17：30，15元/小时；

周一至周日：17：30以后，20元/小时；

短期包场以及长期包场具体定价。

2、球馆场地出租时间

经观察分析，球馆场地出租时间计算如下：

球馆每年的1、2、3、4、11、12月为淡季， 5、6、7、8、9、10为旺季，白天淡，夜晚旺。每年除开法定假期正常营业

3、电费支出

8个球场使用个，考虑到风扇等其它用电平均每个球场千瓦。

4、饮料、羽毛球等销售年收入：

5、广告费支出：1000元/年。

6、每月土地租金：500元/月×12月/年=6000元/年；

7、每年人工工资：1人×1000元/月×12月/年=1XX元/年；

8、每年工商、缴税：元/月×12月/年=元/年；

1、各球馆的营业价格基本上在

周一至周五：8：30—17：00，10～15元/小时，选用10元/小时；

节 假 日：8：30—17：00， 25-45/小时，包场25元/小时，选用28元/小时；

周一至周日：17：00以后，25-45元/小时，包场25元/小时，选用28元/小时。

2、球馆场地出租时间

球馆场地出租时间计算如下：

球馆每年的1、2、3、4、11、12月为淡季， 5、6、7、8、9、10为旺季，白天淡，夜晚旺。

每年365天，球馆放假时间5天，周一至周五时间有250天，节假日时间有约110天。

周一至周五：8点30分～18点最淡，基本上无人打球，球馆出租时间计4小时／天，全年8×250= 小时；

18点～20点、22点～23点次之，淡、旺季时各有10%、50%球场出租，即这时出租场地 ～ 只，时间3小时，球馆出租时间平均 × = 小时／天，全年 × = 小时；

20点～22点是每天最好的，淡、旺季时各有40%、90%以上的球场出租，即这时出租场地 ～ 只，时间2小时，球馆出租时间平均2× = 小时／天，全年 × = 小时。

节假日：10-22点，淡、旺季时各有60%、90%球场出租算，时间为12小时，每个场地出租时间平均9小时/天，球馆平均 ＝ 小时/天，全年 ＝ 小时。

3、灯光照明

每个球场每边使用400瓦灯泡2个，每 个球场使用400瓦灯泡22个，共使用灯泡 个，每个球场平均 ×400／20=880千瓦，考虑到风扇等其它用电平均每个球场1.2千瓦，电价1.0元／千瓦/小时。

4、年经营收入

4.1、球场出租年收入： × + × + × + × ＝ 元/年；

4.2、饮料、羽毛球等销售年收入：经与市较大的部份球馆工作人员了解，销售额收入夏天（旺季）也不会超 元/月，冬天（淡季） /月左右；利润率在 %左右，平均月销售利润在 元左右。 元/月×12月/年= 元/年。

4.3、其它收入： 元/年（广告费）。

1—3项合计年收入： + + = 元/年。

5、年经营支出及利息、折旧

5.1、设定每年土地租金： 元/月×12月/年= 元/年；

5.2、每年人工工资： 人× 元/人/月×12月/年= 元/年；

5.3、每年电费：（ + + + ）小时×1.2千瓦/球场/小时×1元/度×= 元/年；

5.4、每年维修费： 元/月×12月/年= 元/年；

5.5、每年工商、缴税： 元/月×12月/年= 元/年；

5.6、每年卫生防疫：2.5元/年/平方米×2200平方米+60元/年/人× 人（体验费）=元/年；

5.7、其它（电话、水费等）： 元/月×12月/年= 元/年；

5.8、每年利息、折旧 元/年

1～8项合计开支： + + + + + + + = 元/年。

由此可见，球馆年利润： － =

（二）、风险分析

1、固定成本较高：球馆的变动成本只有电费一项，而固定成本年达 元，占总成本支出的95%以上。如果营业额减少，其成本支出并未有相应减少多少，意味着存在一定的风险。

2、营业时间的太短。羽毛球馆一般晚上生意火爆，白天则空闲。诺大的场地闲置，经营不当的话付出的租金得不到应有的回报。

四、经营策略

1、加大宣传力度，扩大宣传范围，讲究宣传技巧，落实宣传措施。

2、通过电视、广播、报纸和大众媒体进行不断地反复宣传。

3、利用本市和其它城市的沿街厨窗、灯箱、板报等形式进行宣传。

4、举办各种羽毛球赛事，依靠企业赞助，培养体育人才，扩大球馆影响。

（三）项目实施计划

1、XX年5月前完成球馆主体，XX年6月完善设施的配套，XX年7月前球馆投入使用。

篇（10）

中图分类号：F83059文献标识码：A

财务报告通常被认为是缓解公司融资约束和促使公司管理者实施的投资决策更加符合投资者利益的重要治理工具，尽管有的研究发现财务报告质量仅仅是缓解融资约束抑制冲突而影响公司投资效率的关键因素之一，但已有研究表明公司资产抵押能力越高就越能筹集更多的外部资金而进行更多投资（Benmelech和Bergman，2009）。在新古典经济学完美市场条件下，决定公司投资的唯一因素是投资项目的边际价值，然而越来越多的研究发现信息不对称与冲突等因素的存在导致市场并不完善。相关理论模型表明资产抵押作为一种保证机制，有助于降低外部资本提供者的投资风险，减少融资摩擦，缓解公司面临的融资约束（Chaney等，2012），有效改善公司融资能力使公司能进行更多投资，但是鲜有证据证明资产抵押能力对投资效率、特别是对投资不足的影响有作用。本文的主要目的是基于财务报告质量降低信息不对称的作用机制，及资产抵押能力在缓解因信息不对称带来的投资风险中的作用机制，分析财务报告质量在新兴加转轨的制度背景下能否有效地发挥对公司投资效率的影响作用，并在此基础上进一步探析财务报告质量在不同资产抵押能力的公司中，对投资效率尤其是对投资不足的影响是否存在差异。

一、理论分析与研究假设

（一）非效率投资的成因

公司投资效率主要取决于其融资能力和投资意愿。首先，公司需要有融资能力为其面临的投资机会筹集所需要的资金。在完美的资本市场中，由于内部融资与外源融资无差异，公司投资决策与融资能力无关（Modigliani和Miller，1958），公司能为所有净现值大于零（NPV>0）的投资项目筹集足够的资金，公司投资项目的边际价值是投资决策唯一的驱动力。然而，现实世界中并不存在完美的资本市场，外部资本提供者与公司及其管理者之间存在的信息不对称会导致融资摩擦，从而使公司面临融资约束。因此，面临融资约束的公司由于不能筹集足够的资金而不得不放弃一些净现值大于零的投资项目，使公司实际投资规模小于最优投资规模，从而产生投资不足降低投资效率。其次，即使公司拥有投资项目所需要的全部资金，也不能保证公司所有的投资决策都能使股东价值最大化，因为公司投资是否有效率在很大程度上取决于其投资意愿。由于道德风险问题的存在，作为公司实际控制人的管理者往往会通过投资净现值小于零（NPV

（二）财务报告质量对投资效率的影响

高质量的财务报告通过影响公司融资能力和投资意愿进而发挥对投资效率的治理作用。首先，公司定期披露的财务报告通过提供有助于投资者决策的具有可靠性与相关性的信息，降低投资者的逆向选择，减少公司融资成本，提高公司融资能力，避免公司投资不足。例如公司披露高质量的财务报告能有效降低投资者对公司股票价值的估计风险，使投资者正确评估公司发行的股票价值并合理确定股票价格，进而降低融资成本，提高融资能力（Myers和Majluf，1984）。其次，投资者通过阅读财务报告降低信息劣势，提高激励与监督公司管理者的能力，抑制管理者道德风险引发的冲突，促使公司管理者改善项目选择，抑制投资不足或过度，最大程度上确保其投资意愿符合股东价值最大化目标。例如财务报告基本数据常常作为管理层薪酬契约的设计基础，同时作为公司特有信息通过股票市场的价格反馈作用对管理者进行激励与监督，提高管理者尽职勤勉程度，优化投资决策以获取更多的职位收益或避免被解雇（Bushman和Smith，2001；杨继伟，2011）。然而已有研究大多基于西方发达国家的制度背景，而在中国现阶段新兴加转轨的特殊制度背景下，公司对外披露的财务报告质量与投资效率之间是否显著相关仍需进一步探讨。为此，本文提出以下假设：

假设1：财务报告质量较高的公司表现出较高的投资效率。

鉴于财务报告质量在减少投资不足与抑制投资过度中的影响作用，我们也提出两个次假设：

假设1a：财务报告质量较高的公司表现出较低的投资不足。

假设1b：财务报告质量较高的公司表现出较低的投资过度。

（三）财务报告质量在不同资产抵押能力的公司中对投资效率的影响

中国资本市场新兴加转轨的特征使信息不对称不可避免，而信息不对称所产生的融资摩擦使公司的融资需求无法得到完全满足。因此，公司常常面临融资约束，特别是民营控股公司更为明显（沈红波等，2010；屈文洲等，2011）。此外，信息不对称和契约不完全性增加了作为内部人的公司管理者借助信息优势损害处于信息劣势的外部资本提供者利益的可能性。当外部资本提供者理性预期到信息不对称与冲突存在时就会提高资本的预期回报率（Lambert等，2007），进而推高公司的融资成本。融资成本的提高意味着公司融资能力的降低，当公司因融资能力较低导致不能筹集足够的资金时就会产生投资不足。资产抵押作为一种给外部资本提供者偿还资金的保障信号，降低了因信息不对称给投资者带来的风险，同时管理者为了避免丧失公司抵押的资产而努力选择正确的投资项目，促使投资决策在最大程度上符合投资者利益。因此，资产抵押作为一种保护投资者利益的外部保证机制（李青原和王红建，2013）能有效减少融资摩擦，提高公司融资能力，缓解公司面临的融资约束。已有研究表明，当公司资产抵押能力较高时，公司融资能力和投资也随之增加（Benmelech和Bergman，2009；Chaney等，2012）。因此，资产抵押能力成为影响公司能否获得必要的资金从而有效进行投资的关键因素之一。

在完美市场中信息不对称不存在，公司能够为全部投资机会筹集足够的资金，在这种情形下公司资产抵押能力与公司融资能力无关，也不会影响公司投资。然而一旦信息不对称增加，公司资产抵押能力就与公司融资能力密切相关。公司较低的资产抵押能力意味着外部资本提供者因信息不对称而产生的投资风险较高，这将导致公司面临较高的融资约束。由于较低的资产抵押能力意味着贷款的安全性较低，贷款方在这种情形下就会增加监督、提高利率和信用等级（Benmelech和Bergman，2009），使公司不得不减少债务融资进而转向权益融资，即使转向权益融资，信息不对称仍会降低公司股权融资能力进而提高融资成本。此时高质量的财务报告就显得尤为重要，它能对资产抵押能力起到替代作用，有效降低公司与投资者之间的信息不对称，从而减少融资摩擦。因此，对于面临融资约束的公司而言，较低的资产抵押能力提高投资者对公司透明度的需求，高质量的财务报告在这种情形下对缓解融资约束减少投资不足更显得不可或缺。为此，本文提出以下假设：

假设2：在资产抵押能力较低的公司中财务报告质量对投资不足的影响作用更明显。

二、研究设计

（一）样本和数据

本文选取2008-2013年深圳证券交易所A股上市公司作为研究样本，实证检验所需的财务数据均来自于国泰安CSMAR数据库，公司终极股权性质通过手工收集上市公司披露的年度财务报告信息获得。研究样本的选取遵循以下原则：（1）剔除金融类上市公司观察值，因为金融类上市公司的特征与其他行业上市公司的特征存在较大的差异，考虑到本文的研究目的予以剔除；（2）剔除因资产重组、股权变更和战略转型等造成公司主营业务变化而导致无法准确进行行业分类的观察值；（3）剔除*ST、ST或者PT状态的上市公司，此类上市公司正常生产经营不能持续，其投资行为与正常经营公司的投资行为差异较大；（4）剔除数据不完整的公司。最终，本文得到3 726个样本观测值。

（二）主要变量定义

1.投资效率。学者们主要用Richardson（2006）残差模型度量特定公司的投资效率，该残差模型的基本思路是先通过构建公司预期投资模型估算出公司的最佳投资规模，再用公司实际投资规模减去估计最佳投资规模的估计残差作为投资效率的替代变量，估计残差为正则表示投资过度，估计残差为负则表示投资不足。因此，本文用该残差模型度量公司投资效率，模型结构如下：

表示滞后项，εi，t为模型回归残差。通过分行业和分年度对模型（1）进行线性回归，取该模型回归残差的绝对值然后乘以（-1）作为投资效率的替代变量，其值越小则表示投资效率越低，其值越大即越趋近于0则表示投资效率越高，越接近于最优投资水平。

2.财务报告质量。财务报告的目标是提供有助于投资者决策的具有可靠性与相关性的信息，而财务报告所披露的会计盈余信息对于投资者来说最为重要（Ecker等，2006）。会计盈余不仅是投资者进行投资决策的重要工具，也是管理者薪酬契约设计的重要基础。因此，本文选取会计盈余中的应计质量、盈余平滑度和会计稳健性度量公司财务报告质量，并且以这三个估计指标的加权指数构建财务报告质量指数，以缓解单个指标存在的误差和极端值影响。

（1）应计质量。在应计制度下，公司通过线性估计未来现金流量计算应计利润。公司未来现金流量的线性估计误差越小，应计利润计算越准确，则表示公司财务报告对外披露的经营信息越精确，也就意味着公司财务报告质量越高。本文运用Dechow和Dichev（2002）构建的模型度量应计质量，模型结构如下：

年的经营现金流量与当期平均总资产的比值，εi，t为模型回归残差。通过分行业和分年度对模型（2）进行线性回归得到该模型的回归残差项，计算其标准差并以标准差的绝对值度量公司的应计质量。标准差的绝对值越小意味着公司应计质量越高，财务报告质量也就越高，反之则越低。

（2）盈余平滑度。盈余平滑度是指公司财务报告披露的会计盈余与真实收益之间的偏离程度，具体而言就是公司应计项目变化与现金流变化之间的相关系数（Bhattacharya等，2003）。盈余平滑度越高表示公司管理者操纵会计盈余以隐匿公司经营业绩波动的程度越大，这将削弱财务信息的可靠性与相关性，降低财务报告质量。本文运用Francis等（2005）建立的模型，通过计算公司线下项目前利润的变化程度与经营活动现金流量的变化程度的比值表示盈余平滑度，计算公式为：

ESi，t=σ（PROi，t）σ（CFOi，t）（3）

其中ESi，t表示公司i第t年的盈余平滑度，σ（CFOi，t）表示公司i第t年的经营活动现金流量的标准差，σ（PROi，t）表示公司i第t年的线下项目前利润的标准差。ESi，t值越高意味着盈余平滑度越低，财务报告质量越高；ESi，t值越低意味着盈余平滑度越高，财务报告质量越低。

（3）会计稳健性。会计稳健性是指财务会计信息系统对好消息的确认要严于对坏消息的确认，即推迟确认收益而加速确认损失，降低应计利润，减少信息披露过程中的“噪音”，提高信息披露质量。本文运用截面Jones模型计算累积操纵性应计利润度量会计稳健性，模型结构如下：

TAi，t=β0+β1（1/Asseti，t）+β2ΔRevi，t+β3PPEi，t+β4ROAi，t+εi，t（4）

其中TAi，t表示公司i第t年的总应计利润，等于线下项目前利润与经营净现金流量之差；Asseti，t表示公司i第t年的年初总资产，ΔRevi，t表示公司i第t年的营业收入变化额与当期平均总资产的比值；PPEi，t表示公司i第t年的固定资产原值与当期平均总资产的比值；ROAi，t表示公司i第t年的资产回报率；εi，t为模型回归残差，表示公司i第t年的累积操纵性应计利润。累积操纵性应计利润的绝对值越大，意味着会计稳健性越低，财务报告质量越低，反之则越高。

（4）财务报告质量指数。为了综合反映各种度量财务报告质量指标并使研究样本信息含量最大化，本文构建一种加权平均综合指数度量公司财务报告质量，该方法就是通过加权百分位数赋值方法定义财务报告质量指数。具体而言，将应计质量、盈余平滑度和会计稳健性这三个度量指标按照大小排序并赋予其所在位次的百分位数值，再将所得的百分位数值进行加权计算得出财务报告质量指数，即：

FRQi，t=[D（CAi，t）+D（ESi，t）+D（TAi，t）]3（5）

其中FROi，t表示公司i第t年的财务报告质量指数，D（CAi，t）表示公司i第t年的用应计质量模型计算出的应计质量分位数，D（ESi，t）表示公司i第t年的用盈余平滑度模型计算出的盈余平滑度分位数，D（TAi，t）表示公司i第t年的用截面Jones模型计算出的会计稳健性分位数。

3.资产抵押能力。公司的业务特征在很大程度上决定了其固定资产与存货等资产的配置，而资产抵押能力取决于公司固定资产与存货等资产的可变现价值。本文借鉴Almeida和Campello（2007）提出的计算公司资产变现期望价值的资产抵押模型度量公司资产抵押能力，该模型结构如下：

CV=V1+0715V2+0547V3+0535V4（6）

其中CV表示公司资产抵押能力，V1 表示公司货币资金与当期平均总资产的比值，V2表示公司应收账款与当期平均总资产的比值，V3表示公司存货与当期平均总资产的比值，V4表示公司固定资产与当期平均总资产的比值。

（三）模型设计

本文选取公司财务特征如资产规模、主营业务增长率、资产负债率和公司治理特征如高管薪酬、管理费用、经营现金流波动性及股权性质等相关变量作为实证模型控制变量，为了避免投资效率和财务报告质量之间存在的潜在内生性问题，财务报告质量与控制变量均采用滞后一期的数值构建本文的实证检验模型，模型结构如下：

表1列示了主要变量的描述性统计特征，本文总样本为3 726个，其中2 056个公司属于投资不足样本，占样本总数的552%，1 670个公司属于投资过度样本，占样本总数的448%，说明现阶段投资不足的上市公司较多，这可能由于公司普遍面临较高的融资约束而导致不能满足所有净现值为正的投资项目的资金需求。总样本投资效率的均值是-00752，中位数为-00519，最小值为-14152，最大值为0，说明样本公司投资效率较低且公司之间的投资效率差异较大。样本公司投资不足的均值是-00691，中间值是-00483；投资过度的均值是-00823，中位数是-00562，说明归属于投资过度的上市公司其非效率投资程度要高于归属于投资不足的上市公司的非效率投资程度，即在非效率投资程度上投资过度要高于投资不足。财务报告质量指数的均值是06135，中位数是05986，最小值为00417，最大值为09698，说明不同上市公司披露的财务报告质量差异较大。资产抵押能力的均值是05766， 中位数是05408，最小值为01094，最大值为08829，说明不同上市公司可用于抵押的资产可变现值差异较大。

（二）财务报告质量对投资效率的影响

表2列示了财务报告质量对公司投资效率的影响结果，从表中第（1）列可以看出财务报告质量指数与公司投资效率之间的相关系数为00647，并且在1%的显著性水平上显著，揭示了财务报告质量与公司投资效率呈显著的正相关关系，有力地支持了本文的假设1。这说明高质量的财务报告通过向投资者传递公司经营状况信息，降低了投资者的信息劣势，减少了投资者的逆向选择，提高投资者激励与监督公司管理者的能力，有助于缓解融资约束，降低冲突，提高公司投资效率。这说明财务报告质量在中国新兴加转轨的制度背景下也能发挥对公司非效率投资行为的抑制作用，提高公司投资效率。更进一步，本文分别以构建财务报告质量指数的三个指标为解释变量，运用主成分分析法检验应计质量、盈余平滑度和会计稳健性与投资效率之间的关系。从表2中的第（2）列和第（3）列可以看出应计质量和盈余平滑度与投资效率之间的相关系数分别为00732和00475，并且在1%的显著性水平上显著，说明应计质量和盈余平滑度与投资效率呈显著的正相关关系。然而表2中第（4）列显示会计稳健性与投资效率的相关系数为正，但不显著，不能得出会计稳健性能提高公司投资效率的结论，可能的原因是会计稳健性促使厌恶风险的公司管理者采取谨慎的投资行为从而抑制了投资过度并加剧了投资不足。

从控制变量的回归结果来看，主营业务增长率的系数在5%的显著性水平显著为负，说明主营业务增长率较高的公司既可能因为资金短缺而导致投资不足，也可能因为管理者过度扩张而导致投资过度，从而降低投资效率；高管薪酬与公司投资效率的相关系数为正且在5%的显著性水平上显著，说明投资者设计的薪酬契约能有效发挥对公司管理者的激励作用时，管理者就会在薪酬利益动机的激发下抑制懈怠渎职行为，改善项目选择，力求做出正确的投资决策，提高公司投资效率；经营现金流量波动性与投资效率的相关系数为负且在5%的显著性水平上显著，说明经营现金流波动越大的公司既可能投资不足也可能投资过度从而降低投资效率；公司规模、资产负债率、管理费用、是否属于国有控股，与公司投资效率之间不存在显著的相关性。

表3列示了财务报告质量对公司投资不足和投资过度的影响结果，从表3中第（1）列和第（5）列可以看出公司财务报告质量指数分别与投资不足和投资过度之间的相关系数为00515和00722，并且在1%的显著性水平上显著，说明高质量的财务报告通过向投资者提供决策有用的具有可靠性与相关性的信息，减少投资者的逆向选择缓解公司融资约束，降低公司管理者的道德风险减少冲突，减少投资不足或抑制投资过度，有力地验证了假设1a和假设1b。

本文以构建财务报告质量指数的三个指标为解释变量，运用主成分分析法检验应计质量、盈余平滑度和会计稳健性分别与投资不足和投资过度之间的关系。对于投资不足样本而言，从表3中的第（2）列和第（3）列可以看出应计质量和盈余平滑度与投资不足之间的相关系数分别为00661和00326，并且在1%的显著性水平上显著，说明应计质量和盈余平滑度与投资不足呈显著的相关关系。然而表中第（4）列显示会计稳健性与投资不足的相关系数为-00121，并且在5%的显著性水平上显著，说明会计稳健性可能促使厌恶风险的公司管理者实施较为谨慎的投资行为，从而对投资不足具有恶化作用。对于投资过度样本而言，从表3中的第（6）列、第（7）列可以看出应计质量和盈余平滑度与投资过度之间的相关系数分别为00816和00743，并且在1%的显著性水平上显著，说明应计质量和盈余平滑度与投资过度呈显著的相关关系，财务报告质量越高的公司其投资过度程度越低，而第（8）列会计稳健性与投资过度之间的关系不显著。

（三）财务报告质量在不同资产抵押能力的公司中对投资效率的影响分析

表4列示了财务报告质量与资产抵押能力的交互作用对公司投资效率的影响结果。根据本文构建的实证模型（8），DumCVi，t-1作为哑变量，当公司资产抵押能力低于样本的中间值时取1，否则取0，FRQi，t-1*DumCVi，t-1表示财务报告质量与资产抵押能力的交互效应。在此模型中，β1表示财务报告质量在资产抵押能力高于样本中间值的公司中对投资效率的影响，β1+β3表示财务报告质量在资产抵押能力低于样本中间值的公司中对投资效率的影响。对于总样本而言，实证结果表明当公司资产抵押能力较低时，财务报告质量对投资效率的影响大小为β1+β3=00624+00105=00729，明显大于资产抵押能力较高的公司中财务报告质量对投资效率的影响（00624），由此可以得出如果公司资产抵押能力较低，财务报告质量对投资效率的影响作用更大。

本文将总样本公司分为投资不足样本和投资过度样本，对于投资不足样本而言，在资产抵押能力较低的公司中财务报告质量对投资不足的影响大小为β1+β3=00481+00323=00804，明显大于资产抵押能力较高的公司中财务报告质量对投资不足的影响（00481），由此可以得出如果公司资产抵押能力较低，财务报告质量对投资不足的影响作用更大。这说明公司资产抵押能力较低，其面临的融资约束越强，此时财务报告显得更为重要，更能起到缓解公司与投资者之间的信息不对称作用，更能减少融资摩擦，使公司有能力为净现值大于零的投资项目提供资金支持，更能减少公司投资不足，有力地验证了假设2。然而对于投资过度样本而言，由于其丰富的内部资源，资产抵押能力的高低与投资过度关系不大，财务报告质量在资产抵押较低的公司中和资产抵押较高的公司中对投资过度的抑制作用没有很大差异。

（四）稳健性分析

为了检验实证结果的稳健性，本文首先运用双边随机边界模型（Kunbhakar和Parmeter，2009）度量投资效率，通过分别计算融资约束影响的投资不足程度和冲突影响的投资过度程度，得出公司整体非效率投资程度，以此度量公司投资效率进行多元线性回归。其次，为了尽量缓解盈余质量和投资效率之间潜在的内生性，如公司业绩较差的管理者在进行非效率投资的同时为了掩盖其行为而披露质量较差的会计盈余信息，或者管理者倾向于披露更好的消息而不愿意披露较差的消息，正所谓“报喜不报忧”导致优质公司的管理者披露高质量的盈余信息，因而采用滞后两期的盈余质量作为解释变量来考察其与投资效率之间的关系。最后，借鉴Campello和Giambona（2012）使用的公司账面固定资产总额与公司账面总资产之间的比值作为资产抵押能力的替代指标进行线性回归，实证检验所得到的回归结果依然证明上述结论成立。

四、结论与启示

（一）结论

本文以深圳证券交易所2008-2013年A股上市公司为样本，运用Richardson（2006）残差模型度量公司投资效率，以Almeida和Campello（2007）资产抵押价值模型度量资产抵押能力，以应计质量、盈余平滑度和会计稳健性，以及它们构建的指数度量财务报告质量，在考虑公司财务特征和公司治理特征的前提下，实证检验了财务报告质量、资产抵押能力与公司投资效率之间的关系，结果发现：

1.上市公司财务报告质量与投资效率之间呈显著正相关性。这说明高质量的财务报告能显著增加公司透明度，提高公司融资能力，缓解公司面临的融资约束，并促使公司管理者改进投资项目选择，优化投资决策，提高投资效率，这表明财务报告质量在新兴资本市场中也能有效发挥对公司投资效率的影响作用；应计质量和盈余平滑度分别与投资效率呈显著正相关性，而会计稳健性与投资效率之间的关系不显著，可能源于会计稳健性迫使厌恶风险的公司管理者减少投资过度，并加剧投资不足，因而其对投资效率的影响关系不明显。

2.上市公司财务报告质量越高，公司投资不足与投资过度越低。这说明上市公司对外披露较高质量的财务报告通过向投资者传递公司经营状况信息，能有效降低投资者与公司之间的信息不对称，减少投资者的估计风险和逆向选择，增强公司融资能力，缓解公司面临的融资约束，减少公司投资不足；同时，能有效提高投资者对公司管理者的激励与监督能力，并通过股票市场的价格反馈作用对公司管理者进行激励与监督，降低冲突程度，优化投资决策，促使公司管理者做出的投资决策更加符合投资者的利益，抑制公司投资过度。其中，应计质量越高，公司投资不足或投资过度越低；盈余平滑度越低，公司投资不足或投资过度越低。

3.上市公司财务报告质量在不同资产抵押能力的公司中对投资效率的影响效应存在差异。总体上说，财务报告质量在资产抵押能力较低的公司中对投资效率的影响作用更大。对于投资不足的公司而言，由于其融资能力较低而存在较高的融资约束，此时财务报告质量在缓解投资者信息不对称的作用过程中较为重要，而资产抵押作为一种外部保障机制对公司融资能力具有较大影响。所以，在资产抵押能力较低的公司中财务报告质量缓解信息不对称的作用更大，对融资约束的缓解作用更为明显。因此，财务报告质量在资产抵押价值能力较低的公司中对投资不足的影响作用更明显。对于投资过度的公司而言，由于其存在丰富的内部资源，资产抵押能力对公司投资影响不大，此时财务报告质量在不同资产抵押能力的公司中对投资过度的抑制作用没有很大差异。本文基于财务报告质量与资产抵押能力的交互效应检验了它们对投资效率的影响，这说明财务报告质量在发挥对公司投资效率的影响作用时存在一定的“状态依存性”。

（二）启示

1.加快建设与完善中国上市公司和证券市场信息披露制度，规范上市公司信息披露行为，最大程度发挥上市公司财务报告在公司投资效率治理中的作用。中国会计政策制定者可以通过完善会计准则使其更有利于公司财务信息的如实披露，证券监管部门从公平、公正与公开这三个方面对公司信息披露进行严格考核，再从经济后果方面引导投资者的投资决策，使股票市场对公司信息披露产生有效的反馈作用，激励公司做出高质量的信息披露。

2.公司投资者在对管理者进行薪酬契约设计时可参考财务报告基本信息，力求设计一个监督成本较低、激励效果较好的管理层薪酬契约，使公司管理者的私人利益与股东利益紧密联系，并且呈强烈的正相关关系，促使公司管理者做出的投资决策行为更加符合投资者的利益。这是因为作为公司外部人的投资者，与作为公司内部实际控制人的管理者相比，处于信息劣势，因而有必要通过激励合同设计，使公司管理者的利益函数与投资者的利益函数更趋于一致，促使公司管理者提高尽职勤勉程度减少投资不足和投资过度，提高公司投资效率，增加股东价值。

3.公司管理者在对投资项目进行融资及投资时要综合考虑公司自身资产抵押能力和财务报告质量。对于轻资产的公司而言，由于其资产抵押能力较低，公司管理者更应重视提供优质的财务报告以对较低的资产抵押能力产生替代作用，提高公司透明度，降低投资者因信息不对称所带来的投资风险，缓解公司面临的融资约束，减少公司投资不足，提高公司投资效率。对于重资产的公司而言，其虽有足够的资产抵押能力保障公司的投资资金需求，公司管理者也应该提高财务报告质量，传递公司良好的信息给外部资本市场，降低投资者对公司股票进行错误定价的概率，增强公司股票的流动性，减少公司在资本市场中的融资成本，增加公司价值。

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