房地产泡沫分析论文汇总十篇

序论：好文章的创作是一个不断探索和完善的过程，我们为您推荐十篇房地产泡沫分析论文范例，希望它们能助您一臂之力，提升您的阅读品质，带来更深刻的阅读感受。

篇（1）

1998年，我国开始取消福利分房，进行个人住房的货币化改革，中国的房地产市场步入快速发展期，投资增幅较大，房地产价格也随之持续上涨，房地产市场是否存在泡沫的争论也由此产生。事实上，我国房地产在一定程度上存在经济泡沫是毫无疑问的，但由于房地产市场呈现明显的区域化特征，有些城市的房地产过热(如北京、上海、杭州等地)，另一些中小城市房地产市场萧条，所以，整个房地产市场泡沫到底有多大，目前，还没有一个准确的结论。广州作为珠江三角洲的中心城市，不仅经济发展走在全国的前列，房地产市场也取得长足的发展。2005年，广州房地产开发投资已达到488．86亿元，占社会固定资产投资的38．2％(2006年广州市经济和社会发展公报)。但房价的不断上涨，也引起了人们对广州房地产市场的关注。本文以广州房地产市场为例，选取房价收入比、房地产开发投资增幅与GDP增长速度比、商品房空置率等多个泡沫指标来测度广州房地产市场的泡沫程度。

一、房地产泡沫与房地产泡沫测度

房地产泡沫是指房地产实际价格严重脱离理论价值的现象。泡沫的存在是相对于房地产的理论价值来说的。对于引发房地产泡沫的原因，一般来说主要有两个：一是开发商的过热投资和消费者的投机预期形成投机需求造成，二是银行金融资金的支持(李维哲、曲波，2002)。

对于房地产泡沫的测度一般有两种方法，一是直接测度，即利用定义测度房地产的理论价值，通过比较理论价值与实际价格来测度房地产的泡沫程度(PeterEnglund，1998；JohnM．Quigley，2001)。另一个是利用指标法间接测评，即通过指标比较，判断房地产市场是否存在泡沫。这两种方法各有优缺点，第一种比较科学严谨，但不易操作，第二种比较容易操作，但不够严谨。鉴于目前房地产市场发展不够成熟稳定，合理的地价、费用、建设成本、利润以及未来收益等参数难以确定，数据的获得也困难，直接测度法在实际操作中较难，我们倾向于选择指标法来测度房地产泡沫程度。下面以广州市房地产市场为例，进行指标法测度研究。

二、广州房地产泡沫实证研究

本文主要选择房价收入比、房地产投资增幅与GDP增长率的比值、房屋空置情况、房地产业的盈利状况、房地产投资来源等多个泡沫测度指标，来评价广州房地产市场是否存在泡沫及泡沫程度。

1．房价收入比指标分析

房价收入比一般用整套住房价格与居民户年均可支配收入的比值来表示，用来测度居民的购房能力。比值越高，居民的支付能力越低，比值持续上升，房地产市场存在泡沫的可能性就越大。从1998—2004年人均可支配收入的增长率与房价增长率的比较可以看出，人均可支配收入基本上是正增长，房价基本上是负增长，除了2002年，房价增长率高于居民可支配收入增长率外。按国际标准，房价增长率连续三年超过10％，可被认为存在经济泡沫或有此苗头。据此，可初步判断广州市不存在房地产泡沫。房价收入比虽然从1998年的12．97开始一直下降，目前维持在9倍左右。但是，整体上说房价收入比还是偏高，不仅远高于西方发达国家的3～6倍，而且也高于发展中国家的6～8倍水平，存在一定的威胁，同时，也造成商品房积压空置。

2．房地产开发投资增幅与GDP增长速度指标分析

房地产开发投资增长速度与GDP增长速度指标主要衡量房地产行业的相对扩张程度，指标过高说明房地产业的相对高度发展。1998—2004年，广州市房地产开发投资增幅不大，除1998、2000年达到17．28％和20．17外，其他各年基本维持在10％以下，2003年甚至出现了负增长，仅为－1．6％，房地产投资的增长速度远低于同期全国房地产投资额年均增长率20％的水平(根据《中国统计年鉴1998—2004》相关数据测算)。而同期的广州市GDP的增长速度均以两位数增长，基本维持在15％左右，GDP的增长速度除1998、2000年外明显高于房地产投资的增幅。说明广州的房地产市场投资没有出现过热现象，房地产市场投资比较理性，这显示了政府的宏观调控政策比较有效。3．商品房空置率指标分析

商品房空置率用当前商品房或商品住宅的空置量与近三年商品房或商品住宅的峻工量的比值表示，反映当前商品房供求状态，衡量房地产投资是否与社会有效需求相适应。比例越高，房地产泡沫风险越大。一般来说，空置率在20％以上为严重积压区，在10％～20％之间为空置危险区，5％～10％为合理区，5％以下为空置不足区。广州房地产空置面积在1998年仅为267万平方米、1999、2000、2001、2002四年持续走高，2003年达到最高空置量722．01万平方米，2004年受政府调控固定资产政策影响，空置量有所下降，但仍有646．9万平方米，相当于年新竣工面积的64％，空置数量惊人。广州商品房的空置率也很高，除1998年空置率为13．38％，在空置危险区内外，其他各年的住房空置率高于商品房空置率20％，2000年的空置率曾达到24．19％，商品房供给大于需求，空置存量较大，出现较大积压现象。出现这一状况主要有两方面原因：一是虽然实现住房货币化改革，但是，广州居民的自有住房比例高，购房者购房热情不高。二是开发商过度开发，房屋供过于求，出现大量商品房销不出去，因而闲置。

4．房地产企业的财务状况指标分析

衡量房地产开发经营盈利状况的指标一般为利润额和利润率。利润额和利润率指标过高将出现房地产投资过热，导致房地产行业出现泡沫危险。从广州房地产行业的利润指标来看，近几年，整个房地产行业利润波动较大1998和1999年维持在20亿元左右，但是2000和2001年急剧下降，降至9．50亿元和8．84亿元，2002、2003和2004利润回升，在2004年达到75．86亿元。但总体利润率偏低，除2003年利润率达到12．05％外，其他年份利润率都维持在5％～8％，其中，1999年和2000年更低至3．16％和

3．0％，远低于国际上多数市场经济国家房地产开发8％的平均利润率。这说明广州房地产市场的竞争比较激烈，市场化程度较高，没有出现房地产市场暴利现象，房地产市场比较理性，泡沫威胁不大。

5．房地产开发投资资金来源分析

房地产开发投资资金来源状况一般有两个指标来衡量，一个是房地产企业开发国内贷款与房地产投资资金的比率，主要反映房地产企业对银行资金的依赖程度，指标值过高，显示银行资金对房地产投资的支持度高，房地产泡沫威胁较大；另一个是房地产企业开发自有资金与房地产投资资金的比值，用来说明房地产行业融资状况，指标值过低，说明房地产行业对银行和预售商品房款项的依赖就越大，泡沫威胁越高。1998—2004年广州房地产投资资金来源中，银行贷款资金都高于自筹资金和利用外资的资金，但有下降趋势。但是，银行贷款占房地产开发资金的比例却从1998年的16％上升到2002年的24％，2003年有所回落，但也在22％，房地产开发对银行资金的依赖较为严重。同时，自筹资金从1998年的86．83亿元开始增加，2001年达到最高106．73亿元，然后开始回落，但总量不大。而且房地产企业开发自有资金与房地产投资资金的比值从1998年开始不断下降，说明企业自有资金有限。房地产企业对房产贷款的依赖性较大，房地产投资风险较大，存在一定泡沫威胁。

6．城市居民消费价格指数与房屋价格指数比较

商品零售价格指数与房屋价格指数用来衡量商品房价格的实际增长状况，如果房屋价格指数高于商品零售价格指数，显示商品房实际价格增长，可能存在泡沫威胁。1998—2004年广州的零售商品价格指数波动不大，基本维持在97～100之间，而同期的商品房价格指数也基本平稳，只有1997年和2003年变化较大，但房屋价格指数明显高于商品零售价格指数，说明几年来广州商品房不仅名义价格上升，而且实际价格也有所上升，存在一定泡沫威胁。

三、结论分析及对策

综上指标分析，我们发现1998—2004年广州房地产市场虽然整体运行平稳，但是存在一定的泡沫，出现投资过热、商品房积压等现象，影响了房地产市场的健康发展。所以，今后一段时间内应采取积极措施，消化积压的控制商品房，抑制房地产市场膨胀。

1．从资金来源入手，加强对按揭贷款、多头空头担保贷款等的监控，严把银行信贷关，避免银行资金过量流入房地产市场。

2．建立有效房地产信息机制，定期、如实公布房地产市场信息，防止房地产市场炒作。

3．鼓励房地产业多渠道融资，促使房地产企业融资社会化，减少企业对银行贷款和房屋预售款的依赖。

篇（2）

引言：在2007年9月份爆发的次贷危机中，美国出现了房地产泡沫，并且一发不可收拾，进而由此引发金融危机造成了美国经济的衰退，房地产泡沫如何形成以及为了更好的发展我国经济，有必要对房地产市场的运行情况进行泡沫检测分析有助于政策制定者了解市场行情并提出相应的预防建议，我们这里以天津为例对其房地产市场进行预测分析。

1 房地产泡沫定义及天津发展近况

房地产泡沫本质上就是一种资产或者是一系列资产脱离了其自身的基本理论价值，而出现过度波动的经济现象。国外像著名经济学者金德尔伯格就认为“泡沫其实是一系列资产价格不断的上涨，并且这种上涨会造成人们认为其还会继续上涨的预期，形成一种“恶性”循环，最后有可能造成价格暴跌，或者被市场所容纳而趋于消退”[1]另一种泡沫的理解是：资产价格相对于实体经济内在价值相背离的不断膨胀的过程，日本学者普遍对这个观点持一致态度。

在国外学者研究的基础上，中国的诸多学者主要从泡沫资产价格偏离其内在经济基础理解泡沫的经济含义。王子明将泡沫定义为某种价格水平相对于经济基础因素决定的理论价格（一般均衡稳定状态价格）的非平稳性向上偏移的过程[2]而黄名坤博士把现有的实体运行经济与想象的虚拟经济相联系，认为资产的基本理论价值来源于现行的实体经济，并认为理论价格是实体经济体系达到最优动态均衡时的价格[3]。

天津市位于海河下游房地产理论价格，同时又是连接东北、西北及华北三地区的交通枢纽，并且拥有天津港——北方最大的人工港的天津，地理位置的优越性带给了天津很大的发展机遇。2009年天津市生产总值达到了7500亿元，比2008年增长了11.5%，保持了良好的经济增长势头，下图是天津近十年GDP的发展情况。

图1-1 天津市1998年—2009年GDP发展状况[4]

在上图中我们发现天津市全民生产总值总体上呈现稳健上升的趋势。但是从近十年来GDP增长率上我们发现，天津市在2005年以及2008年GDP的增长势头强势，尤其是2008年增长达到了近些年的顶峰，但是在2009年，虽然总体势头很好，但是GDP的增长趋势有所回落。

在居民生活水平上，2009年的消费价格及生产价格都有所回落，但是房屋的销售价格、二手房销售价格以及租赁价格处于一直上涨的趋势，其中新建房价格上涨的速度最快，同比去年上涨了3.5%。市固定资产投资表现出了强劲的增长趋势。全市的固定资产投资达到了5006亿元，在这个投资中城镇投资占据了大量的比例。其中，房地产开发投资同比去年增长12.5%，2009年的交易面积和交易金额都呈现了大幅度的增长，分别为去年水平的1.7倍和2倍。天津市不断的采用各种政策支出该行业的发展，天津市房地产市场的发展是否健康稳健，对此我们应用需求因素法对天津市的房地产发展情况作一个理论分析。

2天津泡沫测度分析

房地产价格可以由两部分组成，即理论价值和“收益价值”，理论价值又可以称之为本身固有的价值，即一项不动产的最原始的建造价值，而“收益价值”可以说是它的“投机价值”，这里的“投机”指的是房屋的价格过度上涨的价值。也正是这种“投机价值”可能造成市场房地产泡沫。

我们可以认为人均收入、贷款利率、某一大中城市的人口规模与房地产理论价格有关。做这样的假设之后我们建立回归模型对这些因素作显著性分析。一般说来与家庭人均收入及所在城市人口规模成正相关，与贷款利率负相关。当人均收入增加时，人们有更多的资金可以投资房地产，不管出于住房需求还是改善住房条件甚至是投资房产，更有甚者就是在房地产市场进行投机活动用于赚取差价，种种因素都会造成房地产价格的上升，并且这种情况在一线城市尤为显著，比如北京、上海、广州和上海站。但是如果贷款利率上升的话房地产理论价格，就会加大消费者购房成本，也就是说购房者的月供增加，那么潜在购房者会根据自己的情况可能进入观望阶段，等到利率下降再购置房屋，市场需求就会减少，这样一来，房价就会随之下降。在中国大步向城市化的发展过程中，城市人口会越来越多，外来的打工者，毕业的大学生等等都有购买房子的需求，一般认为城市人口越多，需求越大，房价越高，但是从另一方面来说，人口多并不等于有能力购置房屋。但是房产的价格会在这种因素的驱动下价格不断上升，这样两者之间的关系是正相关。

那么房产t期的基本理论价格可以由以下公式表示：

⑴

也可以表示为：

⑵

其中表示房产基本理论价格，人均收入是t期的家庭人均可支配收入，贷款利率为短期贷款利率（将房价与利率的关系描述成幂指数的关系进行研究）。

房地产t期的“收益价值”可以表示如下：

⑶

其中表示收益价值部分，表示t期预期收益。上述公式房地产收益价值的内在意义为房产的下一期收益在一定利率下折现的现值。这个是房地产价格预期价格变动将导致不动产收益的上下波动，所以说他是房产价格的投机部分。

这个预期的价格由于数据很难收集，并且收集来的数据又具有很大的不确定性，这里根据投资者对前一期看好房产价格上涨的预期心理，认为它与上一期的房产价格增长率有关，设这个增长率用表示那么上式可以表示如下：

⑷

整体来讲房地产的价格可以用以下公式表示：

⑸

即也可以为：

++ ⑹

其中表示随即误差项，以下是天津市基本数据：

表2-1 天津市有关参数

参数

年份

天津商品房平均销售价格P

（元/平方米）

房地产价格

实际增长率G

1999

2251

0.017275

2000

2328

0.004994

2001

2375

0.002947

2002

2487

0.007474

2003

2518

0.001975

2004

3115

0.036032

2005

4055

0.045861

2006

4774

0.025385

2007

5811

0.027392

2008

6015

0.004785

2009

6886

0.121856

（注：1999年的房地价格增长率是由1998年估算的天津商品房平均销售价格（2012.82元/平方米）为基础计算而来）

表2-2 天津市房地产泡沫测度有关参数

参数

年份

天津人均可支配收入Y（元）

住房贷款利率I

(%)

人口规模（万人）

1999

7649.83

5.85

910.17

2000

8140.55

5.85

912

2001

8958.7

5.85

913.98

2002

9337.54

5.31

919.05

2003

10312.91

5.31

926

2004

11467.16

5.58

932.55

2005

12638.55

5.58

939.31

2006

14283.09

5.99

948.89

2007

16357.35

6.93

959.1

2008

19422.53

6.34

968.87

2009

21402.01

5.31

979.84

将各期商品房平均销售价格，房地产价格实际增长率，天津人均可支配收入，住房贷款利率及人口规模利用模型⑹进行回归分析我们发现：

表2-3 回归结果数据分析

变量

回归系数

t统计值

伴随概率

C

-29523.21

-1.3692

0.2200

Y

0.1157

0.9271

0.3896

I

-23520.64

-4.044

0.0068

38.1936

1.5637

0.1689

G

7510.889

2.6277

0.0392

各个系数符号与我们预测相符但是显著性不明显，尤其是人口规模这个变量，我们将这一变量从中剔除再次做回归，有以下检验效果：

表2-4 回归结果二次分析

变量

回归系数

t统计值

伴随概率

C

4148.28

3.411

0.0113

Y

0.3082

13.4947

0.0000

I

-25502.52

-4.0907

0.0046

G

8249.799

2.6643

0.0323

其中=0.9856，模型拟合度很高。经过这次的回归我们发现各个变量的都通过显著性检验（以10%为显著检验临界点），那么房产的基本理论价格由人均可支配收入及贷款利率主要决定。城市人口规模增多可以是房价上涨的一个因素房地产理论价格，但是具有购房能力的年龄阶段一般在中老年这个年龄阶层，而在我国大中城市中人口增长的过程中都是青少年，中老年这个年龄阶段对这个数据的影响不大，所以它对最后房价的影响不是很显著。

将回归系数以及各期的人均可支配收入及各期利率代入模型剔除了变量人口规模的⑵可以得出房地产价格的基本理论价值。经过计算天津1999年到2009年房屋基本理论价格为：

表2-5 天津市近十年商品房理论价格（元/平方米）

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2075.65

2230.08

2487.55

2200.12

2507.07

3083.48

3645.60

4253.34

5439.09

6087.24

5941.65

我们将市场房屋销售价格与房屋的基本理论价格之比称作泡沫测度系数I。

I=市场房屋销售价格/基本理论价格，那么从1999—2009年的泡沫测度系数：

表2-6 天津市房地产泡沫测度系数

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

1.05

1.01

0.93

1.12

1.00

1.01

1.10

1.12

1.05

0.98

1.16

从结果中我们可以发现2002年、2006年以及2009年，尤其是2009年房地产泡沫测度系数偏高。对于商品房的理论价格与实际价格之比，这个只能借鉴日本的研究结果。一般认为当两者之差（即实际价与理论价格之差）大于等于2时，就认为非常危险[5]。这么计算的话，取3作为严重危险的区域的临界关键值。表2-7 泡沫测度系数临界区间

<1

[1，2)

[2，3)

≥3

安全区间

警戒区

危险区

严重危险区

根据以上表2-7发现，天津市房地产市场近十年的运行情况总体上属于正常偏热的状态。针对天津市的房地产市场发展，建议主要改变现有的住房供给结构增加经济适用房和限价房，加大对土地和房屋投机力度以及金融监管力度，避免不良贷款的产生。

房地产行业的发展关联众多行业的发展，像金融业，建筑业等等。并且这些行业的健康稳健的发展有助于我国国民经济的持续稳健发展，关注房地产发展动态，及时制止不良势头，对促进我国经济增长及改善百姓住房环境提高生活质量至关重要。

参考文献

[1.]kindleberger.C.P.min.“Manias，Panics and Crashes:A histoy of FinancialCrisis.NewYork.Basic Books.1978

[2.]王子明.泡沫与泡沫经济非均衡分析[M].北京：北京大学出版社，2002.

[3.]黄名坤.泡沫经济理论与实证研究[R].南开大学博士论文，2002

篇（3）

一、回顾房地产宏观调控政策

房地产宏观调控指国家运用经济、法律和行政等手段，从宏观上对房地产业进行指导、监督、调节和控制，促进房地产市场总供给与总需求、供给结构与需求结构的平衡与整体优化，实现房地产业与国民经济协调发展的管理活动。

在1993年、1998年、2003年、2005年、2008年、2010年我国对房地产进行了重要宏观调控。1993年～1996年我国房地产行业第一次出现过热的现象，主要体现在我国的沿海城市（海南等），为了抑制房地产行业的泡沫经济，国家出台了“国16条”。1998年～2002年在此期间爆发金融危机，我国的经济出现萎缩现象，房地产行业也进入了低靡。为此，国家出台了“23号”文件，文件指出必须刺激消费，拉动内需。2003年～2005年我国房地产行业再次出现过热现象，由于土地使用权必须实施相关的方式取得，导致房价大幅度攀升。为此国家出台了“121号”文件和“18号”文件。2005年～2007年房地产行业依旧保持上扬趋势，主要以我国沿海城市为主，价格不断攀升，为此国家出台“国八条”“国六条”等相关文件。2008年～2010年房地产行业开始走向泡沫，短短三年中，房地产行业从低靡走向高饱和状态，房价依旧继续攀升，为此国家出台“国十条”等相关政策。最新的调控政策无非是同志在十报告中表述，必须建立市场配置和政府保障相结合的住房制度，加强保障性住房建设和管理，满足困难家庭基本需求。

二、中国房地产行业政策现状

1、第二套房贷

第二套房贷的政策比第一套房贷在审查、放贷环节严格许多，目的在于限制一部分群体通过炒房影响房价的正常状态，与此同时，第二套房贷的政策也影响了居民的购房需求及成本等方面的控制。

2、存款准备金利率

存款准备金利率的调整是国家为了控制房地产行业泡沫经济的手段之一，我国从2006年以来，存款准备金利率的调整不下十次，光2011年上半年就调整了6次，目的在于控制相关金融体系，存款准备金利率的调整不仅影响是对房地产行业而言，认识对整个金融体系的收控。

3、保障房政策

保障房政策是国家在2008年年底正式出台，保障房政策主要是为了住房困难家庭解决住房问题，同时还开展了棚户区住房改造计划。保障房政策的出台影响了国家房地产行业，对房地产行业是一个不小的冲击，冲击来源于中小收入群体对购房的需求。

4、限购政策

限购政策是国家在2010年4月份出台，先后对51个城市做出相关政策要求，主要是对当地居民采取“限二禁三”，对非当地居民采取“限一禁二”。此政策一经出台对已经摇摇欲坠的房地产行业来说是一个不小的打击，不过对于国家出台的任何政策我们都分析有两面性，再次控制房地产行业的泡沫经济。

三、中国房地产业发展存在的问题

1、房地产市场还不够稳定

房地产市场还不够稳定主要体现在城市区域的划分（一级城市、二级城市、三级城市等），一级城市房地产市场活跃度相对稳定，同时，二手房交易也相对稳定，对于二级城市、三级城市来说房地产市场在结构制度上有所欠缺，与此相连的二手房交易体系也不够健全。

2、房地产市场客户量不稳定

目前，房地产市场客户量的不稳定体现在二级、三级城市。一级城市的房地产供应量已经达到饱和，房地产商纷纷涌入二级、三级城市，却造成了有房无客户的现状，有研究报告显示，只要拥有手机的人每天至少可以接3～4个房地产开发商发来的销售短信，或接到相关的销售电话，盲目开发却给开发商带来风险。与此同时，给开发商带来的风险也影响着相关连带市场。

3、房地产市场开发商的能力大小

据统计，我市具有房地产开发商资格的企业就有500家以上，虽然有500家以上但是实力却不等，与国家的开发商企业实力相比还是有很大的差距，从我市房地产开发商来看实力就有所不等，比如：香港豪德、中航、时间控股等都是我国有名的开发商。

4、房价过高

房价过高是影响居民购房的关键之一，与此同时，居民的购买力也决定房地产行业的兴衰。目前现状来看，我国居民的购房能力始终低于房地产发展的速度。

四、改善房地产行业现状的建议

房地产行业是我国经济迅速发展不可或缺的产业之一，房地产行业的兴衰直接影响我国经济的发展，房地产行业的发展能加快城市发展的进程。这里需要注意的是如何调控房地产行业的现行状况和如何控制泡沫地产。房地产行业经久不衰，但是需要国家的相关政策保障以及居民购买力的支持。

（作者单位：江西应用技术职业学院工商管理系）

参考文献：

[1]熊婕（导师：吴中宇）　.我国低收入群体住房政策研究[D].　华中科技大学硕士论文，　2006-10-01.

[2]张勇（导师：朱玲怡）　.对构建武汉市城镇居民住房社会保障制度的探讨[D].　华中科技大学硕士论文，2004-04-01.

[3]褚超孚（导师：贾生华）.城镇住房保障模式及其在浙江省的应用研究[D].浙江大学博士论文，2005-06-01.

[4]祝亚辉（导师：傅鸿源）　.城市社会弱势群体居住问题研究[D].重庆大学硕士论文，2004-05-10.

篇（4）

一、房地产市场泡沫

所谓泡沫经济，是指由于人们非理性的经济活动，导致某种交易物的价格剧烈增长，这个价格远远超过其本身的价值。这种突然形成的高价，不能长期维持，按照经济规律，经过一定的时间它必然会下降到符合其价值的水平上，这种现象就像泡沫的破裂一样，所以称作泡沫经济。当这种现象发生在房地产市场时，便形成了房地产市场泡沫经济。

房地产市场泡沫的大规模爆发最早产生于日本。从1985年开始，日本政府为了刺激经济发展采取了非常宽松的金融政策，鼓励资金流入房地产市场，同时由于美元贬值，大量国际资本进入日本的房地产业，导致房价飞涨，使得国民纷纷投机房地产市场。

二、我国房地产泡沫的产生

近年来，由于房地产业所带来的巨大经济效益，各地政府对待房地产项目几乎是一路绿灯，在政策与经济上都给予其相当大的扶持力度，这使得房地产业的发展势头过于强劲，一跃成为国民经济的支柱产业。但这种非理性的发展，使得房地产业已经显露出超出国民经济承受范围的苗头，房价一路飙升，许多地区的房价已经远远超过了普通民众的购买能力，“地王”与“天价”楼盘不断地涌现，房地产业已经成为暴利行业的代名词，其产生的经济泡沫也在不断增长。主要有以下原因：

第一，居高不下的市场需求导致房价非理性上涨。需求是市场的根本推动力。我国是一个人口基数庞大的国家，国民对住房的需求量始终维持在一个较高的水平，加之近年来我国城市化速度的加快，住房需求一直居高不下，在这种长期供不应求的状态下，由于没有政策的限制，开发商掌握了市场的主动权，在利益的驱动下，房价的上涨逐渐进入了一种非理性的状态，并且开始了恶性循环，使得整个房地产市场一直维持在一种高房价、高需求的状态，而且房产的价格已经远远超过其本身的价值，从而促成房地产泡沫。

第二，我国土地的稀缺性导致房价随地价飙升。我国的土地供给尤其是城市建设用地的供给量十分有限，由于房地产市场的高利润性，众多的大型企业纷纷介入，大量的国内企业资本进入房地产市场，导致土地市场的竞争十分激烈，土地出让金动辄几十亿上下，地价的猛涨导致房地产开发成本的直线上升，开发商为了获得高利润回报，只有不断抬高房价，最终把负担全部转嫁到了购房民众身上。

第三，银行等金融行业支持过度。我国房地产开发项目中有超过50％的资金是来自于银行，银行为了追求利润，将资金大量注入房地产市场，间接地促进了地价的飙升；同时，银行本身盲目的扩张信贷规模，忽略了房地产市场的风险性，致使各种投机行为愈演愈烈，不断堆积金融风险，也为房地产泡沫的产生埋下了隐患。

第四，各地方政府对财政收入的追求。由于房地产行业的高利润性，其在很多地方都成为了当地的支柱产业，为地方的经济发展和政府的财政收入做出了重大贡献，所以，对于房地产行业，各地政府都给予了很大的支持，导致房地产的政策过于宽松，地方政府不能切实有效地发挥政府的监管作用，使得房地产市场的发展缺乏合理的规划与管理，这也是房地产泡沫形成的重要因素。

三、房地产泡沫的危害

第一，广大民众的住房权益无法得到保障。房地产泡沫破裂前最直接的危害就是房价过高，这使得人民大众无力购房，或者说一旦购房便背上了巨额的银行债务，成为所谓的“房奴”，一方面大量的资本投入房地产市场，另一方面人民的住房需求却始终得不到满足，这违背了广大人民群众的利益，不利于社会安定与发展。

第二，泡沫破裂会引发严重的金融危机。从日本的泡沫经济破裂可以看出，无论是银行、企业还是投机者，大量的国民资本投入了房地产行业，一旦泡沫经济破裂，将会引发剧烈的金融危机，企业倒闭，投机者破产，最终银行将会成为最大的买单者，由于银行关系到国民经济发展的命脉，银行的亏损对整个社会带来的经济灾难是难以估量的，不仅如此，这场经济灾难对国家今后的发展将会产生长久的负面影响。

四、房地产泡沫的对策

第一，银行实行严格的信贷审核机制。由于房地产业的主要资金来自银行，要严格的控制银行的信贷项目，杜绝信贷违规操作，严防不良贷款产生；同时，要严格控制房地产业银行资金的比重，防止控制投机行为，为房地产市场的稳定发展提供良好的金融条件。

第二，加强管理土地市场。土地交易价格是房价的风向标，因此要对土地市场进行严格规范，出台相应的政策来遏制囤积土地等各种土地投机行为，保证土地市场的规范健康发展。

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一、房地产泡沫的定义

房地产泡沫是指由房地产投机、垄断、信息不对称、外部效应等因素所引起的房地产价格脱离市场基础持续上涨的现象。

二、济南市房地产市场泡沫的探析

1.济南房地产市场价格分析

从1998年国内开始实行住房制度改革开始,我国房地产市场经历了2004年以来的快速增长,2008年下半年以后的低迷,直到2009年在国家大力刺激下的复苏,再到如今的国内一、二线城市房价的居高不下,而济南的房地产市场的状况如何,笔者对此进行了具体分析。

选用当年济南市房屋销售面积作为当年房地产市场需求量,以当年房屋销售价格作为本期价格;采用当年竣工房屋面积作为当年房地产市场供给量,以上一年房屋销售价格作为本期价格,建立蛛网模型。运用Stata10.0普通最小二乘法对济南市1998年～2009年的统计数据进行了线性回归。得到回归方程如下:

Q = -56.0272 + 0.1018 PtR2=0.9331

Q = 94.0453 +0.0612 Pt-1 R2=0.4955

假设存在均衡价格,求得Pe=3660.29。根据回归模型,需求曲线与供给曲线均为正斜率,又因为在2006年以后房屋销售价格高于均衡价格Pe,所以随着房价的逐年增长,商品房的供给量越来越大地小于住宅需求,供不应求的市场矛盾更加严重。这会使得房地产开发商的寡头垄断格局得到加强。如果任其这种市场失灵的状态发展下去,房地产市场将逐渐成为以房产投机主导的资产市场,甚至会产生泡沫。

2.济南市场的泡沫与非泡沫――以投机理论模型为基础的实证分析

本文借鉴Levin and Wright(1997),采用如下的模型:

pt=α0+α1 yt+α2 it +α3[gt /(1+ it)]+ut

pt代表房地产价格,yt代表居民可支配收入,it代表贷款利率,gt /(1+ it)代表房地产价格实际增长率,ut为随机误差项。

根据周京奎、曹振良(2004)的研究,令θ= -α3/α2,则θ可以用来表示房地产业投机度,如果θ值过高,房地产市场很可能存在泡沫。根据国际经验,认为θ>40%时,认定该市场投机行为显著,投机泡沫产生。

参数的检验和结论:根据济南统计信息网2009年济南市国民经济和社会发展统计公报及2009年统计年鉴,本文选取了1998~2009年房屋销售价格,城镇居民人均可支配收入,中国人民银行网站历年抵押贷款利率数据,运用Stata10.0估计方程,结果如下:

pt=313.5509+0.1997yt -4070.094it +1506.663[gt /(1+ it)]+et

R2=0.9805 DW=1.677

其中,α2= -4070.094α3=1506.663因此根据公式计算出:

θ=-α3/α2=0.3702

以上分析表明,济南市的房地产投机度已经接近40%的警戒水平,说明2009年房地产市场的持续升温已经引发了进一步的投机需求,尽管投机性的需求可以在一定程度上扩大内需、活跃市场,但是过度投机则会产生房地产市场泡沫。

3. 济南市房地产市场泡沫的指标分析

为了进一步检验济南市房地产市场是否存在泡沫,笔者选取了国际上比较公认的2个测量指标:房价收入比、房地产开发投资占总投资比例做进一步的测度分析。

(1)房价收入比

房价收入比是指一套居民住房的平均价格与家庭平均年收入的比值,该比值越高产生泡沫的可能性越大,国际上通常认为房价收入比在3~6的范围内比较合理。

济南市近几年的房价收入比已经临近产生泡沫的警戒水平,说明济南市房地产市场有发生泡沫的风险。

(2)房地产开发投资占总投资比例

房地产投资应当在一定范围之内,否则就会引发泡沫。笔者对济南市1995年到2009年房地产开发投资在总投资中所占比例做了测算,从中可以看到,这个指标有逐年攀升的趋势,尤其是2009年已经达到20.09%,超过了20%的泡沫警戒点,而且从06年开始,房地产投资增长速度都远远超过了同期全社会固定资产增长速度,可以判定,济南市房地产市场已经出现了过热倾向。

三、综合评价及政策建议

通过以上价格分析、模型分析与指标分析可以得出结论,当房地产市场供求矛盾随着房价的上涨不断加剧时,开发商的垄断地位就得到加强;与此同时,房价的预期看涨导致房地产市场的投机现象进一步加剧,基于投机理论的模型验证了济南市的房价持续上涨的原因还与投机因素有关,在进一步的分析中发现:在2005年到2009 年,大部分特征指标没有显示房地产价格脱离市场价格的基础持续飞涨,可以说总体上并没有出现房地产泡沫,但局部年份已经显示了房地产泡沫才具有的特征,可以认为是房地产过热现象。但是伴随着全国房地产市场的持续过热,依靠市场自身的力量调节不可能使房价回归理性,必须借助政府的力量、拿出切实可行的政策方案才能改变目前这种市场失灵的状态。笔者认为调控房地产市场主要应做好以下几个方面:

1.进一步加强经济适用房和廉租房的建设,将出让土地收入主要用于改善民生的经济适用房与廉租房及其配套设施的建设中。同时严惩开发商无正当理由闲置土地、囤房的行为。

2.积极引导居民的消费观念。改变消费者“居者有其屋”的观念,鼓励低收入者租房代替买房;在新增商品房,存量商品房之间做合理选择,提倡从小户型逐渐扩大住房面积。

3.紧缩央行对房地产行业的信贷支持,尤其要注意风险偏好型、信誉不佳的房地产商和投资者为获得了较多的银行贷款而导致逆向选择的问题。对资金进入房地产市场进行严格审查,通过累进交易税制继续加大对房地产市场投机者的打击力度等。使济南市房地产业避免泡沫化而稳定、健康发展。

参考文献

[1] 张红. 房地产经济学[M] 北京:清华大学出版社,2005.

[2] 周京奎,曹振良. 中国房地产泡沫与非泡沫――以投机理论为基础的实证分析[J] 山西财经大学学报,2006(5)

[3] 何赛姣. 我国房地产市场泡沫分析与测度[D] 浙江工商大学硕士学位论文,2008.

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论文关键词：次贷危机；房地产市场；金融风险；风险防范

1 美国次贷危机

2001年911事件后，美国网络经济泡沫破灭，美国经济衰退，为了防止经济过度下滑，美联储实施了宽松的货币政策，并且到2003年6月连续13次降息，1%的低利率持续到2004年6月。低利率政策极大刺激了消费与投资，使得房地产市场迅速繁荣，房地产价格连续上升并出现泡沫。并且在美国政府的住房自有化政策的鼓励下，大量次级贷款人纷纷向银行申请贷款，但是当利率上升时，他们又无力还贷。面对高房价和利息的收入，商业银行更为了适应竞争，不断降低贷款标准，使得风险加大。为了分散风险，商业银行将其卖给投行，经过投资银行的包装，实现资产证券化，最后卖给投资者。在该过程中，评级机构的见利忘险和监管不力更加促成危机的爆发。美国国内的经常项目赤字，而东南亚等新兴国家的经常项目盈余所带来大量的美元的外汇储备，再加上石油输出国大量的美元储备，都通过购买美国债券，使得美元又回到了美国。这样就给美国金融机构提供了大量的流动性，面对有限的需求，金融机构加剧了竞争，不断降低贷款标准给信用级别较差的借款人，在出现利率上升和房价下跌时，导致违约率上升，爆发次贷危机。正如Robin Blackburn所说：“次贷危机是一个金融化的危机，它是杠杆、放松监管和金融创新共同缔造的杰作”。

2 中国房地产金融市场的风险

我国自1998年进行住房体系改革，取消福利分房以来，房地产业逐渐成为国民经济的支柱产业。当然房地产业的迅猛发展离不开金融业的支持，经过多年的发展，基本形成了以银行信贷为主，同时包括股权、信托、债券等融资方式在内的房地产金融市场。房地产业的发展迅速，我们不得忽视其存在的风险。 1 高房价的市场风险

近年来，我国房地产价格上涨过快，并且还有继续上涨的势头。房价的过快上涨使得市场价格偏离实际价值，产生房地产泡沫。如果随着人民币升值预期等国内外因素导致房地产泡沫破灭，作为抵押品的房地产价值就会下降，造成银行信贷质量下降，给银行带来巨大损失，并且持续上涨的房价，会促使投机的产生并挤占人民消费支出，这些都不利于国民经济的发展。 2 央行不断加息，房地产业面临利率风险

面对充足的流动性和不断上涨的通胀压力，尽管加息的打击面广，但是央行还是在2011年里进行了两次加息，使得一年期贷款利息为6.31%。针对面前的CPI，还存在加息预期。虽然房产还贷有借款人收入作保障，但是个人按揭贷款利率上升，也会在一定程度上造成恶化信贷质量。 3 房地产开发商负债经营的财务风险

我国房地产开发商除自筹资金外，由于其他融资渠道不畅，其开发资金多来自银行贷款。随着我国准款准备金率不断上调，截止到2011年2月24日大型金融机构人民币存款准备金率已达19.5%，这就预示信贷额度会进一步收紧，这样就会使贷款门槛提高，一旦房地产商借不到钱，资金链条断裂，风险就会暴露。 4 银行职员道德风险和放贷的操作风险

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0引言

“泡沫”一词因17世纪30年代荷兰的“郁金香球茎风潮”及同时期在英国爆发的“南海泡沫事件”而被正式引用。从经济学上讲,“泡沫”是指地价或股价等资产价格出现基础条件无法解释的持续上涨或下跌,最后在短时间内价格急剧波动的现象。查尔斯·P·金德尔伯格将“泡沫”定义为:一种资产或一系列资产价格在一个连续过程中的急剧上涨,初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期,从而吸引新的买者——这些人一般是以买卖资产牟利的投机者,而对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣,随着价格的上涨,继而出现预期的逆转和价格的暴跌,由此通常导致金融危机。房地产泡沫经济指的是由房地产价格在投机行为作用下出现的严重脱离市场基础条件、脱离实际使用者支撑而持续上扬所形成的经济状态。本文对我国房地产泡沫产生的起因进行了深入分析,并提出了挤压泡沫的措施。

1房地产泡沫的起因

造成房地产泡沫的主要原因是,在经济发展的过程中,随着社会总需求的增长,供给弹性越小的要素价格将增长得越快。在所有生产要素中,土地的供给弹性最小,在大城市中,人口密度高,土地稀缺。作为稀缺资源,房地产的价格必然会比较高。人们估计到房地产价格要上升,为了赚取土地价格上涨的资本所得,纷纷将大量资金投入房地产,加速了房地产价格的上升。当大家看到房地产价格只涨不跌,就大胆地以购买到的房地产为抵押向银行借款来进行房地产投资。因为房地产是不动产,容易查封、保管和变卖,而价格只涨不跌,银行以为房地产抵押贷款万无一失,所以很容易发放过量的房地产贷款。但不幸的是,当经济发展的速度因各种原因放慢的时候。价格跌得最快的也必将是供给弹性最小的土地和房地产业。而房地产投资者看到房地产价格下降,为了保护投资利益,竞相抛售,使房地产价格直线下降,泡沫随之破裂。原来被认为万无一失的房地产抵押贷款也就成了呆账、坏账。

房地产确有经济泡沫,存在着发展成为泡沫经济的可能性,但绝不能说房地产业就等同于泡沫经济。房地产业与泡沫经济的关系可以从以下几个方面来分析:

1.1房地产业本质上是实体经济和实业部门,其本身决不是泡沫经济。首先从房地产的属性来看,房地产是不动产,房地产商品兼有生活资料和生产资料双重属性,是以实物形态存在的实体产品,同金融证券(包括股票、债券)仅仅是收益权利证书相比是有本质上的区别的。其次,房地产业部门是实业部门,它同金融证券等虚拟资本也是根本不同的。再次,房地产业在整个国民经济体系中属于先导性、基础性产业,处于主导产业地位,起到十分重要的作用。其产业关联度强、带动系数大的特点,使得房地产业成为促进国民经济增长的支柱产业。

1.2房地产过热不等同于房地产泡沫。房地产过热主要指房地产投资量过大,开发量过多,超过了国民经济发展水平和社会有效需求。房地产过热可能会带来供过于求、房屋积压、土地闲置和资金沉淀,但并不一定会带来价格飙升从而导致房地产泡沫。房地产泡沫在形态上表现为房地产价格的大起大落。房地产泡沫既是一种价格现象,又是一种货币现象。在房地产泡沫产生阶段,房地产资金货币供应量不断增加,各种资金包括个人投资、企业资金、银行贷款、国外游资纷纷介入,在短期内迅速使房地产价格升高。只有那些有大量投机资金介入,过度炒高的房地产市场,其房地产过热才会引发房地产泡沫。

1.3同时也应该看到,房地产业确实含有某些经济泡沫成分,如果任其膨胀,也存在着发展成为泡沫经济的危险陛,主要表现在:一是土地价格泡沫。土地价格由于其稀缺性和市场需求无限性的拉动作用,及其土地市场投机炒作,会出现虚涨。如果土地价格成倍、甚至几十倍地飞涨,就会发展成泡沫经济。二是房地产商品价格泡沫。一方面,房价是与地价相联系的,房价泡沫与地价泡沫密切相关;另一方面,开发商对利润的期望值过高,人为抬高房价,也会形成经济泡沫。

1.4房屋空置泡沫。在房地产市场供求关系中,商品房供给超过市场需求,形成大量空置,构成经济泡沫。如前所述,商品房空置率在10%-15%之间时,这种经济泡沫是正常的。如果空置率超过警戒线,引起严重的供给过剩,形成泡沫经济,导致房价猛跌,经济混乱,社会动荡。四是房地产投资泡沫。一般而言,房地产投资增长率应与房地产消费增长率相适应,力求平衡供求关系。在发展中国家的经济起飞阶段,房地产投资增长率略大于消费增长率,形成供略大于求的市场局面,对促进房地产业的发展和刺激经济增长是有利的。只有当房地产投资过度膨胀,商品房严重滞销,造成还贷困难,连带引起金融危机时,才形成泡沫经济破灭。

2如何挤压房地产泡沫

房地产经济泡沫的存在有利有弊,关键在于控制在适度的范围内,避免出现泡沫经济,导致大起大落的波动和震荡。适度的经济泡沫,例如土地价格微幅上扬、房价稳中有升、房地产开发投资高于社会固定资产投资增长率和商品房供给略大于市场需求等等,对活跃经济,促进竞争,推动房地产发展和国民经济增长是有利的。同整个国民经济一样,没有一点泡沫房地产业是不能繁荣的。而如果泡沫过多,过于膨胀,造成虚假繁荣则是不利的。关键在于要控制这些经济泡沫过度膨胀,不致形成为泡沫经济,带来严重危害。具体对策如下:

2.1从土地源头入手,规范土地市场土地资源短缺不仅是困扰我国房地产业发展,也是困扰城市化乃至整个国民经济发展的一个大问题,如何利用相对贫乏的土地资源为全体国民提供一个公正、平等、富足和安定的发展与生存环境,在一定意义上讲,都有赖于土地资源的优化配置。通过立法确定城市规划的法律地位,以防止朝令夕改、急功近利,保障土地使用结构的合理性,为城市和地区经济长远发展奠定基础。

2.2建立健全房地产市场信息系统和预警机制各级政府要根据房地产市场区域性强和发展不平衡的特点,加强对当地房地产市场发展和演变规律的研究,科学设立符合当地房地产市场规律的预警预报指标体系和主要指标的量化区问,有计划地建立符合自己城市特点的房地产市场预警预报体系,防范房地产泡沫。通过建立和完善房地产信息系统和预警预报制度,以便及时发现问题,加强对市场供求总量、结构、价格的调控;通过市场信息、引导和规范,增加房地产市场的信息透明度,控制人为惜售和炒作行为,引导企业理性投资、消费者理性消费;通过对楼市的动态监测,评价市场的运行情况,预测分析未来的市场走势,向政府部门提供准确的信息,以便做出适时、适度调控市场的措施,促进房地产市场持续、健康发展。

2.3要加强对银行的监管推动房地产泡沫产生的资金,绝大部分都是从银行流出的。因此,必须加强对银行的监管,包括银行资本充足率、资产流动性、风险管理与控制能力等。房地产金融业应尽快与国际接轨,尽早发展房地产投资基金,大力推进房地产抵押贷款证券化,尽快成立购房担保机构,推进保险业尤其是寿险业与住房产业的结合。同时借鉴海外经验,加强研究与国外不断创新的房地产金融手段和新型的房地产金融资本市场结合的方式、方法和步骤,促进开发信贷与消费信贷的同时发展,建立起健康繁荣的房地产金融市场(包括一级市场和二级市场),有效化解金融风险。

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关键词：住宅价格 住宅投机 投机度模型

研究背景

投机是行为主体从自身利益出发的一种经济行为，大规模地投机性购买住宅必然导致住宅售价的暴涨。2005年以来，中国的房价一路飙升，虽然这中间也经历了2006-2007年楼市调控，可2009年房价又迅猛增长，2010年4月和9月“国十条”的提出，各市“限购令”的出台，2011年1月“国八条”的相继出现，又一轮政策限制了房价的过快发展，然而，是不是如理论界所说的2010年底以来住宅投机已经被完全挤出？而且国家统计局2011年2月16日公布了《住宅销售价格统计调查方案》，新方案的公布不仅使得房价指标进行了调整，而且数据采集，计算方法以及数据方式和时间都出现了很大的改变，这就使得研究数据会在此发生前后衔接的问题，因此这两年研究投机的文章较原来甚少，研究住宅价格与投机的文献就更少。鉴于此，本文用回归方程实证分析了2010年10月以来楼市新一轮调控后中国住宅市场上到底还有没有投机？投机度到底有多高？这两年住宅的投机是否已经被挤出？

理论与模型

（一）理论基础

住宅投资和居住的双重属性决定了对住宅的消费和投资的双重需求。对住宅的消费需求归根结底是由城镇居民的实际购买能力决定的，被称为真实需求，由这种真实需求决定的住宅价格是住宅的基础价格。当住宅作为一种投资工具为购买者赚取资本收益时，对住宅需求就是投资需求，如果这种投资需求能够在理性假设和有效市场假说的严格条件下进行，那么投资需求所决定的住宅价格应该是围绕着住宅的基础价格上下波动的，长期内波动的均值应等于住宅的基础价格。但理性假设和有效市场假说（尤金·法玛（eugene fama）1970年）在住宅市场上常常是不能被满足的，当投资的目的不是为了获得住宅资产的长期收益，当投资的收益目标也不是长期的行业平均收益而是短期的资本利差的时候，这种投资就演变成了投机。投机活动的结果之一是住宅价格在一定时期内对住宅基础价格的系统偏差，事实上，住宅价格正是由基础价格和这种系统偏差所构成的，当投机盛行时，由投机引起的这种系统偏差甚至可能成为住宅（房地产）实际价格的主要构成部分。

（二）国内外文献综述

关于房地产市场投机模型的研究方面，国内外已经有不少学者提出有自己的观点。

国外学者多采用直接测度法来度量房地产市场的投机，直接测度法主要是以投机理论为基础建立投机度计量检验模型，通过比较房地产理论价值与实际价格来测度房地产的投机。国外学者莱文（1997）提出了投机度检验法，他认为房地产价格pt主要由房地产所有者从物业使用中获得的收益pθ（假设资本收益的预期为0）和房地产所有者预期价格变化导致其资本收益的增减量pb构成，即pt=pθ+pb，此外，他认为影响房地产投机收益变化的主要变量为可支配收入、贷款利率和过去房价实际增长率，并以这些变量的关系为基础建立房地产业投机度检验模型，通过模型推导，可用一个变量表示房地产业投机度，若该值过高，说明房地产市场上存在大量投机行为。

豪斯曼（1978）提出定性检验法模型：。其中，pt代表房地产价格，dt代表各期租金收入，ut是误差项。但根据豪斯曼的推导，这个方法最终和莱文的方法计算出的数据不一致，这就显得这两种方法不知到底用哪一个，同时由于是国外的模型，如果应用于国内市场不知是否能够照搬。

日本学者野口悠纪雄（1989）也提出了自己的模型，运用公式l=n[ar-（r+s）b]/（r+t）研究了东京市中心写字楼用地和住宅用地的现实地价和理论地价的差异，上述实证结果表明，上世纪80年代末东京写字楼用地和商业用地的实际地价已经大幅偏离理论地价，部分地区超出幅度甚至达到2-3倍。

以上国外学者研究的成果比较一致的结论是当市场投机度>40%时，认定该市场投机行为显著，房地产投机泡沫产生。国内学者研究投机度方面的也不少，但基本都参考了国外学者的观点。

曹振良（2004）提出的模型：pt=a0+a1 yt+a2 it+a3[（gt-1）/（1+it）]+ut，实际是参考国外学者莱文的模型。其中，p代表房地产价格；y代表居民可支配收入；i代表贷款利率；（gt-1）/（1+it）代表过去房地产价格实际增长率；u代表随机误差项，投机度为θ=a3 /a2。θ可以用来表示房地产业投机度。即房地产过去价格对将来价格的影响程度。这里面有两个地方值得考虑，第一，θ到底取多少合适，国内外国情不同，是否能用同一个临界值40%有待深究。第二，曹教授这个模型中“资本收益为零时的房地产价格是收入和利率的函数”没有理论依据，其文中的理论分析，只能说明房地产价格的决定因素是：可支配收入、短期利率、长期利率、房价的实际增长率，而且其学生周京奎也曾论证过居民可支配收入对房价没有显著影响（2004）。

丁华军（2007）指出的模型pt=a0+a1 yt+a2 rt+a3[（gt-1）/（1+rt）]+ut与曹振良模型差不多，只是将其中的i（代表贷款利率）改成了r（土地价格的增长率），根据国土资源部的调查，地价只占房价的一小部分（新京报，2009年6月24日）本文也认为地价对房价是没有传导作用的，或者说这种传导是有条件的，那就是开发商具有一定的市场势力。

何金英（2008）提出的模型pt=a0+a1 ct+a2 yt+a3 it+a4[（gt）/（1+it）]+ut，加入了房屋建造成本ct，将gt-1换成了gt，即（gt）/（1+it）代表当期房屋的实际增长率。其一这个模型新引入房屋建造成本，而本文观点认为泡沫是房地产实际价格对基础价格在一定时期的系统偏离，而并不是地价决定了房价；其二，虽然本期房价也会对本期房价有影响，但这个毕竟是同一时期，影响作用并不大，最重要的是本期的房价会对将来的房价有影响，因此，文中gt是否合适值得再探讨。

（三）本文模型的构建

以上是各学者目前对投机存在性模型的观点，最终都是归结为投机度的测算，只是在模型的构建上存在不同。而且用这些模型计算数据的都是国家统计局2011年

年2月16日公布“新住宅方案”之前的数据，无法反应新一轮调控政策2010年底后住宅市场上投机度的问题。本文从自己研究的目的出发—研究近两年住宅市场上是否有投机，并且根据本文的观点—投机是住宅价格在一定时期内对其基础价格的系统性偏移，其结果之一是引起了住宅价格的泡沫，结合以上各学者的观点和数据的可得性提出本文的投机度模型来分析住宅价格：

pt=a0+a1 rt+a2it+a3[（gt-1）/（1+it）]+ut

其中，p代表住宅价格指数；r代表住宅租赁价格指数；i代表贷款利率；（gt-1）/（1+it）代表过去住宅价格实际增长率；u代表随机误差项，住宅的投机度仍为θ=a3 /a2。并且由于没有更好的方法定θ的临界值，因此也暂且根据国内外经验选取40%。选择该模型的原因如下：根据资产定价模型原理，资产的实际价格是由其基础价格和预期资本收益现值两部分组成，对于预期收益现值的算法大都模型中没有差异，但对于基础价格的计算有多种方法。投机度的含义仍然是a3 /a2，因为a3是预期收益现值在实际价格中所占的比比例，a2是基础价格在实际价格中所占的比例。这样做的好处是同上文衔接，住宅的基础价格是由住宅投资的未来收入流现值，避免了原来模型的上下文不衔接的问题。

我国住宅市场投机的实证性研究

（一）模型数据的收集与处理

由于本文想研究2010年和2011年国家实施一系列房价调控政策后，投机是否真的被抑制，2010年至今，时间并不长，所以不能选取年度数据，而且由于2011年2月16日，统计局颁布了《住宅销售价格统计调查案》，住宅租赁价格指数没有公布，所以考虑到数据的可得性，本文根据中国指数研究院指数中心公布的《十大城市房地产价格指数》和《住宅租赁价格指数报告》对2011年11月到2012年5月住宅价格的相关数据和住宅租赁价格数据进行了整理，最终本文选取了8个城市，这些城市覆盖有一线和二线城市，同时也涵盖了东、中和西部城市，因此也有现实意义。贷款利率根据6个月以内（含6个月）的贷款利率调整而得，过去住宅价格实际增长率是通过住宅价格指数计算而来的。

（二）模型的实证结果

本文的实证结果如表1所示。

（三） 模型的基本结论

以上回归结果在10%的显著性水平下基本上都是通过检验的，并且拟合优度也比较高，说明方程拟合的较好。经计算，一线城市的北京和上海在国家这两年严厉的政策调控下住宅投机度并不高，深圳和广州如果按40%的标准，也都没有投机，反倒是二线城市住宅的投机度很高，重庆住宅的投机度高达0.77（由于没有三线和四线城市的数据，没有计算三线和四线城市住宅的投机度，这也是本文的不足之处，有待进一步讨论）。由此可以说明，我国的住宅价格在 2010年11月到2012年5月这个时间段内仍存在由于投机产生的泡沫。

结论及启示

本文通过分析得出以下结论：

虽然房地产业（住宅）投机度过低会影响房地产的发展，适当的泡沫会促进经济的发展，但泡沫太高势必会最终成为泡影，并且笔者大胆猜测我国城市住宅的投机行为正在从一线城市往二、甚至是三线、四线城市进行转移。

投机行为对市场造成的危害，不仅在于哄抬了房价，导致部分消费者无力购买而推延消费时期，更大的危害在于它制造了巨大的房产“隐性空置率”。因而，为了保证房地产市场健康发展，维护经济持续发展，必须有效控制投机行为，而且不仅要严格控制一线城市过高的住宅价格，而且也应该关注二线、三线和四线城市住宅的价格。

参考文献：

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7.刘为姣.房地产泡沫投机度检测方法的应用研究.武汉理工大学硕士学位论文，2008

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在市场经济中，房地产有三个基本功能：一是为消费者提供居住和工作场所；二是为个人和企业提供投资或投机机会；三是为整个信用制度提供最基本的抵押资产（在发达的市场经济中银行抵押资产的90％是房地产）。前者是房地产的自然属性，与是否市场经济无关，后两者则是房地产在市场经济运行中的基本功能，没有市场经济就没有这两个功能。房地产在市场经济运行中的基本功能引发房地产在市场经济中正反两个方面的基本作用：其正面的基本作用在于房地产可以迅速通过房地产信贷的杠杆撬动大量资金流向房地产发达地区，导致该地区经济进一步发展（在中国这总是为地方政府带来巨大的土地出让和税收收入）；而基本的负面作用就是它可能带来泡沫经济的风险。可见，房地产在现代经济运行中具有很强的虚拟经济的运行特征，把房地产作为虚拟经济的部门之一来进行研究更能体现房地产在市场经济中的特性。

然而，在传统经济理论中，房地产（realestate）一直被认为是一种最重要的实物资产（realassets），属于实体经济的研究范畴，房地产的变动应该与经济基本面相吻合。但是，现实经济中的“房经背离”和“房地产泡沫”等种种“异象”又说明了仅把房地产作为一种实物资产是远远不够的，我们必须从当今经济虚拟化的现实出发，运用虚拟经济理论对之进行合理的解释。

一、房地产虚拟资产特性研究

在现代经济中，资本化定价方式越来越普遍，整个经济系统中虚拟经济部分的影响日益增强，相应地，虚拟经济的研究也越来越重要。国内外学者对虚拟经济的定义和称呼有很多种，但是它与“实体经济”相对独立而存在的看法却是共同的。虚拟经济概念的本质意在概括一种不同于以往的经济运行方式，其基础就是资本化的定价方式。它是观念支撑或心理支撑的价格形成系统，而实体经济是成本支撑的价格形成系统。从这样的认识出发，房地产的价格形成无疑属于虚拟经济系统。

可见，虚拟经济理论重视预期和心理活动、不确定等因素的作用，它把整个经济系统划分为由成本支撑的实体经济系统和由心理支撑的虚拟经济系统。虚拟经济是一种以资本化定价方式为其行为基础的特殊的经济运行关系，一种资产，不论其有形还是无形，也不论其是金融资产还是房地产，一旦以资本化定价方式来定价，它就具有虚拟资产的运行特征，就应该纳入虚拟经济的研究框架。虚拟经济中的所有运行特征、运行规律和所发生的重大事件无不与资产的这种特殊定价方式有关。对房地产虚拟性的研究也是从资本化定价方式入手的。有关的研究如下：

1.关于房地产定价方式的研究。刘骏民（1998）指出：如果从定价方式的角度来看，即使是狭义的虚拟经济的定义也要包括房地产。随后，南开大学虚拟经济与管理研究中心课题组“房地产虚拟资产特性研究报告”指出房地产虚拟性是介于一般商品和金融资产之间的，房地产虚拟性的主要影响因素具体包括：房地产存量与市场、经济发展与经济虚拟化的程度以及制度因素（包括土地制度、法律制度和市场结构等影响房地产虚拟性质的主要制度因素）。

2.关于房地产虚拟资产特性与经济稳定的关系研究。郭金兴（2005）指出：房地产市场的波动并不必然导致宏观经济的不稳定，房地产具有稳定经济的内在机理。房地产价格的长期增长趋势可以使货币供应与经济增长中的货币需求相适应，而房地产价值的相对稳定性对稳定货币发行，从而稳定经济增长具有重要意义。王国忠（2005）通过计量经济模型的检验发现：房地产价格波动对整个经济价值系统的影响是直接而显性的。房地产价格与货币供应在整个区间内存在双向的影响机制，房地产价格对股票价格与实体经济的价格指标都有着单向的传导机制，房地产的价格波动会影响股票市场的价格及实物生产价格的波动。这说明作为虚拟经济的子集，房地产在国民经济运行中占有突出的地位。如果把房地产部门看成是虚拟经济的一部分，然后再来考察与实体经济的关系就会发现，房地产价格的变动对实体经济的影响不但没有减弱，反而出现了增强的趋势。鞠方（2005）基于对现代经济和房地产市场特殊性的分析，提出了一个基于实体经济和虚拟经济的二元结构分析框架，提出了房地产市场货币积聚假说，对房地产泡沫的成因进行新的解释。进而把房地产泡沫放在协调处理好实体经济和虚拟经济关系的角度进行研究，重点剖析房地产泡沫、经济增长和金融发展三者之间的内在联系，从而为三者的互动协调发展提供理论基础。并指出：房地产市场是一个具有鲜明的虚拟经济特征和实体经济特征的特殊市场，正是由于这种“虚实两重性”，决定了房地产“异象”成因的复杂性和多样性。

二、从虚拟经济的角度重构房地产经济理论的基本思路

在认识到房地产的虚拟性的基础上，我们可以按照虚拟经济的理论框架（刘骏民，2003），从虚拟经济角度来重构房地产经济理论。这种重构包括以下几个有机的组成部分：①房地产虚拟资产特性研究。这是从虚拟经济的行为基础——资本化定价方式的角度对房地产虚拟性进行的研究。②对房地产自身的稳定性的研究。首先，从虚拟经济的运行特征——强波动性入手，然后，对房地产这种虚拟经济成分自身的稳定性进行研究。③从价格的角度来研究房地产虚拟资产特性与宏观经济稳定的关系。说明房地产价格与宏观经济的互动关系——房地产如何影响宏观经济以及宏观经济对房地产市场产生什么影响。④从资金流的角度阐述房地产虚拟资产特性与宏观经济稳定的关系，这种资金流包括货币资金流和信贷资金流。分析房地产虚拟资产特性与宏观经济稳定（波动）之间的关系构成了新的房地产经济理论的核心部分。⑤指出在虚拟经济条件下政府要加强对房地产市场的干预，以促进经济稳定。⑥案例研究。研究美国、英国、日本、中国等国房地产业的发展与宏观经济稳定的关系。

由此，从虚拟经济的角度来重构房地产经济理论的分析框架图大致如下：

三、从虚拟经济角度来重构房地产经济理论的意义

在经济虚拟化背景下，研究房地产虚拟性质与宏观经济稳定有着重要的理论意义和实际意义。大体而言，从虚拟经济的角度重构房地产经济理论有两个基本特点：第一，强调房地产的投资和投机功能，从而将股市、债市、大宗商品期货市场等看作一个整体来考察房地产，考察资金在这些领域中转移流动的规律及其影响；第二，强调房地产作为资产的虚拟性质和可能的房地产引发的泡沫经济的风险。这种从市场经济功能视角的研究将有助于从整体上把握房地产经济的发展。具体表现在：

有利于正确解释房地产市场的发展。房地产在国民经济中具有特殊的重要性。传统经济理论难以有效解释房地产市场运行中的“异象”，只有在对房地产虚拟性进行深入研究的基础上，才会对虚拟经济的定义和研究领域有更深刻的了解；才会对虚拟经济的理论出发点是把整个经济看作一个价值系统而非物质系统有更深刻的理解；这种研究必将极大地丰富虚拟经济的理论。

有利于提高宏观调控政策的有效性。研究房地产虚拟性与宏观经济稳定的关系，指出房地产市场的发展有利于维护整个社会的公平、稳定和协调发展，这在客观上为政府对房地产市场进行宏观调控提供理论依据，并有利于提高政府实施宏观调控政策的有效性。

有利于促进房地产市场和实体经济部门的协调发展。房地产市场和实体经济存在千丝万缕的联系，房地产的健康发展对经济增长至关重要，研究房地产虚拟资产特性与宏观经济稳定，有利于促进房地产市场和实体经济部门的协调发展，从而为经济增长服务。

有利于和谐社会的构建。房地产市场的发展事关老百姓的安居乐业和社会稳定，房地产泡沫引发的财富分配效应可能加剧收入分配差距，造成社会利益主体的矛盾激化。目前，世界大多数国家的房地产市场发展迅速，房地产对国民经济的贡献率也呈逐年增加的趋势，房地产业也已经成为国民经济的支柱产业，各国的GDP增长对房地产业的依赖性较强。在此情形下，如果房地产业出现不正常的发展，不仅会导致房地产业衰退，还会对金融体系甚至整个国民经济的稳定发展带来不良影响。因此，认识房地产虚拟性并在此基础上解决房地产市场发展中的问题，关系到整个国民经济的运行、金融安全、投资决策和社会稳定，关系到和谐社会的构建。

［参考文献］

[1]AlanGreenspan.Newchallengesformonetarypolicy．beforeasymposiumsponsoredbytheFederalReserveBankofKansasCityinJacksonHole［R］．Wyoming，August27，1999.

[2]刘骏民.从虚拟资本到虚拟经济[M].济南:山东人民出版社,1998:39～42.

[3]刘骏民.虚拟经济的理论框架及其命题[J].南开学报(哲学社会科学版),2003,(2).

[4]王千.房地产虚拟资产特性与宏观经济稳定[D].南开大学2006年博士学位论文.

[5]王国忠.虚拟经济稳定性研究［D］.南开大学2005年博士学位论文.

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中图分类号:F832.48文献标识码:A文章编号:1672-3309(2010)01-0068-03

一、选题背景

20世纪80年代末90年代初,经济合作与发展组织中的发达国家和新兴工业化国家,经历了类似的房地产周期波动。在房地产发展经历了繁荣阶段后,又都出现了泡沫现象,其中以日本泡沫经济、美国经济萧条和东南亚金融危机最为典型,还有不得不引起我们关注的2007年美国次贷危机。从这些历史现象的回顾中可以看出,金融支持过度与新的房地产周期和泡沫的形成有着紧密联系。然而,房地产业是资金密集型产业,房地产开发所需资金主要由金融机构提供,由此产生一个悖论:缺少金融支持房地产业发展就会滞后,其运行效率将会下降;金融支持过度又会导致房地产进入持续的繁荣期,甚至出现价格泡沫。本文选题就是基于此种背景。

二、金融支持过度假说与房地产泡沫的关系

(一)金融支持过度假说的提出

在众多泡沫理论文献中,主要从理性和非理性的角度来探讨泡沫形成的机理,但20世纪70年代掀起的金融自由化浪潮,使金融支持过度成为房地产泡沫产生的重要诱因。然而,鲜有经济学家对金融支持过度与房地产泡沫的关系进行系统分析,由此导致目前的泡沫理论对房地产泡沫生成和演化,不能提供令人信服的解释。正因如此,我们提出了金融支持过度假说,并以此对房地产泡沫的生成和演化进行系统和科学的探讨。

(二)理论背景

理性泡沫的研究大约是从20世纪70年代开始的,其是对泡沫经济现象进行系统研究的起点。理性泡沫是指在理性预期的框架内,市场价格相对于资产未来各期收益现金流的贴现值的偏离。

随着信息经济学的发展,西方学者逐步把信息经济学理论纳入到泡沫理论的研究中。Carey(1990)提出了一个信息不对称下的土地价格模型,分析了土地价格变化与投资者数量和银行贷款额之间的关系。在该模型中,土地价格是投资者和贷款额的函数,那些保留价格高于市场价格的投资者的不断进入,将对土地价格产生重要影响。

Bertand(1996)在对1986-1994年全球房地产周期的研究中认为,在金融自由化和放松金融管制的情况下,金融机构违规借贷以及金融风险的累加,加速了房地产周期波动和房地产泡沫的形成与破灭。

Mishkin(1997)等人提出,金融机构与借款人之间的信息不对称将会导致金融资产泡沫,但是,他们没有将金融资产泡沫的形成过程模型化。

Mckinnon、Phill(1998)和Krugman(1998)的研究表明,政府外在或内在的担保,会导致风险分散行为或高的资产价格,这种政策可能会加剧泡沫问题。他们认为,由于信用工具创新的多样性而导致的金融中介的问题是资产泡沫得以形成的关键。

非理性泡沫模型是对上述理性泡沫模型的一个补充,用以解释那些由于非理性因素所导致的泡沫现象。尽管正统经济学研究理,但“经济人”的非理却总是存在的。市场基础仅能部分地决定价格,外来因素,如群体心理、时尚、狂热而引起的投机行为,也是决定价格的重要因素。

从上述泡沫经济理论的演化中可以看出,经济学家越来越关注金融支持在推动泡沫形成和发展中的作用。我们认为,房地产泡沫本质上是一种价格运动现象,是在金融支持过度背景下,由于投机者预期的趋同性而产生的群体投机行为,从而导致房地产价格偏离市场基础的持续上涨。

(三)金融支持过度

在凯恩斯主义中,货币创造有着非常重要的作用。它不仅是银行运行的基础,也是融资的主要来源。从目前金融制度来看,银行具有通过信贷扩张使金融支持力度提高的能力,从而增加信贷货币供给。凯恩斯主义者认为,如果没有金融部门信贷扩张所产生的货币创造,投资和经济增长是不可能的。然而,在金融支持力度提高时,又会对整体经济造成冲击,从而形成资产泡沫。房地产泡沫的产生与金融支持过度有着密切的关系。

房地产业是资金密集型产业,其供给和需求都离不开金融支持。然而,在金融制度变迁、不确定性和信息不对称性的背景下,由于金融机构的短时行为,导致贷款大量的投向了房地产业,投资者由此产生了严重的投机行为和风险转嫁行为。因此,我们认为,金融支持过度是指由于金融制度变迁、不确定性和信息不对称导致的房地产信贷过度膨胀,房地产市场参与者由此形成了严重的投机心理和风险转嫁行为,从而直接推动了房地产泡沫的产生和破灭。

三、金融支持过度与房地产泡沫评价指标体系研究

(一)金融支持过度衡量指标

房地产本身是一种投资额高的可增值的资产,其供给和需求两个方面都需要金融支持。没有金融支持,房地产业就不能正常运行。但是,金融支持是一把“双刃剑”,支持过度会导致房地产泡沫,从而影响房地产业的正常运行。因此,为了能够更有效地判断金融支持是否过度,必须建立起金融支持过度衡量指标体系,并对金融支持的正常区间和过度区间进行确定。以日本为例,对1980-1990年间房地产金融支持额占信贷总额的比重、房地产进入支持年增长额占信贷总额年增长额的比重、房地产金融支持年增长额和房地产金融支持年增长率进行分析。

(二)房地产泡沫评价指标

曹振良等(2000)认为,判别房地产市场是否过热或投机过度,从而可能会出现泡沫,可以从以下方面着手:一是检验房地产投资收益是否太高;二是检验房地产的转手率或成交额;三是估计房地产的理论价格;四是分析房地产投资是否过度;五是监测开发商的施工进度。

李维哲和曲波(2002)设计了关于地产泡沫的语境指标,将其分为生产类指标、交易状况指标、消费状况指标和金融类指标4大类。

刘洪玉等(2003)认为,房地产泡沫生成的条件有2个:即过度的投机需求和投资信贷支持,并从该角度设计了3个房地产泡沫测度指标:房地产价格增长率/实际GDP增长率、房价收入比和住房按揭款/居民月收入。

上述学者从不同角度探讨了房地产泡沫衡量指标,这些研究存在两个问题:第一, 有些指标存在不易操作的问题;第二,影响房地产价格的因素由于地区不同而差别较大,其理论价格的确定很困难,存在着很多不确定的因素。为了充分反映房地产泡沫的程度,我们认为,在选择指标上应该遵循可操作性原则,并根据经验数据设定泡沫的指标值。据此,我们提出了5个房地产泡沫评价指标:(1)房价收入比;(2)房地产价格年增长率;(3)货币供给增长率;(4)房地产价格增长率与消费价格增长率之比;(5)房屋空置率。

四、中国房地产泡沫防范的政策建议

防范房地产泡沫,避免房地产过热变成泡沫,是保证房地产业稳定、健康、有序发展的关键,也是摆在我们面前的一项重要课题。本文对防范房地产泡沫提出如下建议:

第一,严防金融支持过度。由于中国房地产投资的资金大部分来源于银行,而银行贷款具有信用扩张效应,因此,银行往往是金融支持过度的主导者。为使房地产金融支持保持在正常水平,国家应从宏观上对房地产金融支持额占信贷总额的比重、房地产金融支持年增长额占信贷总额年增长额的比重、房地产金融支持年增长额和房地产支持年增长率进行监控。在这些指标即将达到临界值前,果断采取措施,为房地产业正常运行提供良好的金融环境。

第二,建立个人信用制度。如果能够建立起个人信用制度,使个人信用资料有连续记录,其信用状况能够得到全面反映,银行通过一定法律程序就可以查阅到个人信用档案中的资料,从而对申请人的资信状况进行准确判断。个人信用制度包括以下内容:(1)个人信用档案制度;(2)个人信用账户制度;(3)多层次个人信用社会调查体系;(4)个人信用监控和预警制度。

第三,设计合理严密的房地产税制。主要包括:(1)对土地空置征税,提高囤积投机的成本;(2)征收土地增值税;(3)征收土地保有税,刺激土地供给。

第四,加强对房地产价格的检测与调控。主要包括:(1)建立城市基准地价公示制度,编制并定期地价指数、各类物业价格指数作为市场交易的决策参考;(2)建立房地产交易价格评估制度与申报制度,这样,政府就可以监督每一宗房地产的成交价格情况;(3)对房地产预售做严格审查;(4)利用货币金融政策调控房地产市场;(5)加快企业制度改革与房地产使用制度改革,使房地产投资主体成为自负盈亏、自我约束的经济实体;(6)政府应适时发出警告,公告有关市场信息,加强对投资者市场风险的教育,调整市场情绪,尽量化解大众的非理。

第五,扩展企业融资渠道,提高企业竞争力。我国房地产开发企业综合竞争力还不是很强,企业间的竞争力相差不大,企业规模小、自有资金少、融资渠道单一,企业往往采取过度贷款行为。为摆脱这种局面,提高中国房地产业竞争力,应着重做好以下工作:(1)组建一体化企业集团;(2)鼓励社会基金投资房地产业,提高企业融资能力;(3)政府应制定相应的政策;(4)鼓励企业创立名牌产品;(5)鼓励有实力的房地产企业上市。

参考文献: