创业板市场的风险分析汇总十篇

序论：好文章的创作是一个不断探索和完善的过程，我们为您推荐十篇创业板市场的风险分析范例，希望它们能助您一臂之力，提升您的阅读品质，带来更深刻的阅读感受。

篇（1）

创业板是为成长型、科技型以及创新型企业提供的一条新的直接融资渠道，创业板上市企业主要是一些达到《证券法》新规定的发行条件但尚未达到主板上市标准的中小型企业，创业板的设立为风险投资提供了退出渠道，从而推动风险投资快速发展。从全球范围来看，创业板市场都以高风险性著称，如著名的纳斯达克市场企业退市率一直居高不下。有资料表明，1995年到2007年间，纳斯达克的退市公司数量接近或超过同期新上市公司的数量，尤其从1999年到2001年3年间，纳斯达克退市公司占美国市场退市总数的比例达到40%。我国创业板市场自运行以来，市场风险已经显现。从已经公布的2011年三季报可以看出，不少创业板公司上市之后和上市之前判若两样，业绩下滑，财务状况变差。统计数据显示，在2009-2010年间，创业板公司有32家净利润复合年增长率出现负增长，更有76家之多的创业板上市公司在2011年前三季度出现净利润呈现负增长。以“高成长”性著称的创业板企业，其成长性垫了底。虽然由于运行时间短，创业板还没有出现退市企业，但财务状况持续恶化，终将会给创业板企业和投资者带来损失。因此，加强对创业板企业财务风险研究，帮助广大投资者认识创业板企业风险性，避免投资风险是非常必要的。

财务风险分析模型选择及多元判别模型形式

企业财务风险分析方法主要有定性分析法与定量分析法。定性分析法是由分析者通过对企业财务运行状况、组织管理的各种风险综合判断得出风险结论的方法。常用的有标准化调查法、四阶段症状分析法、三个月资金周转表法、流程图分析法及管理评分法。定量分析法是利用掌握的大量企业财务统计资料，运用数学模型或数理统计方法对统计数据资料进行加工处理，而得出分析判断结论。定性分析依靠主观判断，主观随意性强，缺陷明显，定量财务风险分析方法引起更多关注和研究， 各种企业财务风险预警的定量分析模型陆续出现。按照所选预测变量信息的不同，已发展的财务风险预警模型有：一元判别分析模型（Univariate），即单变量分析模型；多元判别分析模型（Multiple Discriminant Analysis，MDA）；多元逻辑回归模型（Multivariate Logit Regression，MLR）；人工神经网络模型（BP-ANN）。我国常用的定量研究方法有3种，即多元判别分析（MDA）、多元逻辑回归（MLR）和BP人工神经网络（BP-ANN）。

多元判别法主要原理是通过统计技术筛选出一些变量，这些变量满足在两组间差别尽可能大，但在两组内部的离散度最小的条件，使得多个标识变量转换为分类变量时信息损失最小。多元判别法具有数据易得、结构简单、计算方便等优点，如果财务指标选择合理，模型有很高的预测准确性。本文选用多元判别法构建创业板上市公司财务风险数量分析模型。

判别分析是判别研究对象所属类别的一种统计分析方法。进行判别分析时必须已知观测对象的分类和一些表明观测对象特征的变量值。判别分析就是要从这些变量中筛选出能提供较多信息的变量，并使用筛选出的变量建立判别函数，要求建立的判别函数对观测样本分类时的错判率最小。本文主要研究两类分司：一类是财务风险公司，另一类是财务良好公司。通过找出反映这两类公司相关性高的特征变量而建立判别函数，作为创业板上市公司财务风险分析模型。模型的形式是：

PS=a1X1+a2X2+a3X3+…+anXn+C

其中：PS为判别值，X1、X2、X3…Xn是反映研究对象的特征变量，如财务比率。a1、a2、a3…an为各变量的判别系数，C为常量。

财务风险分析模型建立

（一）28家创业板上市公司基本情况

我国创业板首批28家公司于2009年10月30日上市交易。28家上市公司行业分布涉及6大行业，资产规模最小的为3.64亿元人民币，最大的为27.43亿元人民币，平均资产为9.90亿元人民币，具体行业分布和规模情况如表1所示。

（二）样本选择

样本选自A股上市公司，数据源于证券时报网数据库。样本选择原则是：样本企业所在行业要与28家创业板上市企业相同，样本企业规模（总资产）要与28家创业板上市企业尽量接近。最后选择了符合条件的样本数量112家，其中有56家ST公司和56家非ST公司。样本公司行业分布及规模情况如表2所示。由表2可见，样本企业总体平均规模与创业板企业非常接近，样本企业平均资产与创业板平均资产比例接近1，仅有社会服务业偏差大一些，但所占企业数量有限，对样本总体影响不大。

（三）财务比率选择

财务比率可从企业的盈利能力、偿债能力、营运能力和成长能力四个方面来选择，结合我国上市公司的财务特点和数据的易得性，本文选定如下11个财务比率作为分析的起点：净资产收益率=净利润/股东权益；销售净利率=净利润/销售收入净额；营业利润率=主营业务利润/主营业务收入；存货周转率=销售成本/存货；应收帐款周转率=主营业务收入/应收帐款净额；总资产周转率=主营业务收入/平均总资产；股东权益比率=股本权益/总资产；流动比率=流动资产/流动负债；总资产增长率=（本年总资产-上年总资产）/上年总资产；净现金流量对负债比率＝年经营现金净流量/年末流动负债；主营业务收入增长率＝（本期主营业务收入-上期主要业务收入）。

（四）模型建立过程

模型建立过程是根据已知观测量的分类（0，1）和表明观测量特征的财务比率变量，推导出判别函数，并把各观测量的自变量值回代到判别函数中，根据判别函数对观测量所属类别进行判别。首先将112家公司随机分成2组，第一组有56家公司，其中有28家ST公司，28家绩优公司；第二组也有56家公司，其中同样有28家ST公司和28家非ST公司。第一组样本作为推导建立判别函数的估计样本，第二组作为检验判别函数的测试样本。然后将估计样本组财务数据输入SPSS统计软件，利用软件中的判别分析工具来帮助计算，建立模型。经过判别分析，从原来的11个特征财务比率变量中最后推导出只有6个变量的判别函数，即：

PS=0.002X1-0.034X2+0.414X3+

0.004X4+1.067X5+0.03X6-2.046

（1）

其中：X1为净资产收益率，X2为流动比率，X3为经营现金流量对负债比率，X4为总资产增长率，X5为总资产周转率，X6为股东权益比率。

（五）判别函数检验

表3给出了判别函数所能解释的方差变异，可以看出判别函数解释了所有变异的100%。“Wilks`的Lambda”表格用来检验函数有无统计学上的显著意义，从Sig值看，判别函数在0.01的显著性水平上都是很显著的。

实证分析结果

估计样本分类的准确性。用建立的判别函数对56个估计样本可以很好分类，结果令人满意，非ST企业有25家判别分值大于0.4，ST企业有25家判别分值小于0，如果将判别分值大于0.4作为非ST企业判据，判别分值小于0作为ST企业判据，原始样本错判2例，准确率达到96.4%（见表4）。

临界值的确定。根据估计样本判别值的分界线可以选择0和0.4，但还需要测试样本检验。为此，用建立的函数（1）式算出56个测试样本公司的PS值（见表4）。结果表明非ST公司中，估计样本和测试样本共有56家，有49家企业PS值大于0.4。虽然有3家ST公司被误判为非ST公司，但根据财务上的谨慎性原则，依然认为PS值大于0.4即代表该公司为财务良好公司。ST公司中，估计样本和测试样本共有56家，有50家PS值小于0。虽然有2家非ST公司被误判为ST公司，可以认为PS值小于0即代表该公司为财务风险公司。另外在PS大于0小于0.4之间，ST公司有3家，非ST公司有5家，因此将PS值处于0到0.4区间的公司判定为财务风险不确定公司。据此可以得出以下判别法则：凡判别分（PS值）小于0的公司被判为财务风险公司；凡判别分（PS值）大于0小于0.4的公司被判为财务风险不确定公司，需要关注；凡判别分（PS值）大于0.4的公司被判为财务良好公司。

首批28家创业板上市公司财务风险分析

运用以上判别模型对首批28家创业板上市公司进行财务风险分析。数据来源于证券时报网，采用2010年年报数据，计算结果见表5，首批28家创业板上市公司总体PS分值不高，最高得分仅为0.78，远小于估计样本组的最高得分2.92和测试样本组的最高得分2.47，说明首批上市创业板企业财务表现没有预期的好。具体看，28家中有15家企业财务状况良好，4家企业财务状况有风险，有9家企业财务风险不确定，需要关注。

综上，创业板自运行以来，表现难以让人满意。特别是经过精挑细选的首批28家创业板公司，成长性一般，估值水平偏高，有部分企业可能发生财务危机，因此对于创业板应该格外关注。此外，本文建立的模型变量少、数据收集容易，操作快速、简便、成本低，预测效果佳，可作为投资者投资决策的辅助工具，广泛应用于证券投资实践中。

参考文献：

1.陈越.财务危机预替指标体系的构建[J].会计之友，2005（2）

篇（2）

关键词:创业板;中小企业;风险

Key words: growth enterprise market;SMEs;risk

中图分类号:F27 文献标识码:A文章编号:1006-4311(2010)28-0036-02

0引言

创业板不仅为创业性企业提供了证券市场的股权融资平台,同时也为早期投资创业性企业的投资者提供了证券市场的退出渠道;此外,通过上市,还能够迅速规范这些企业的经营管理能力、提升公司治理水平。创业板的成功推出,还壮大了资本市场,完善了资本市场结构。与此同时,我们也要清醒地认识到,创业板也因其制度和结构的不完善,许多的风险也伴随其应运而生。因此,根据中国创业板现状,认清创业板风险实质和来源,探索风险应对策略就显得格外重要了。

1我国创业板市场的主要特征

1.1 进入门槛较低创业板市场的一个共同特征就是上市门槛比较低。在创业板上市主要有两条定量业绩指标,一是要求发行人最近两年连续盈利,最近两年净利润累计不少于1000万元,且持续增长;二是最近一年盈利,且净利润不少于500万元,最近一年营业收入不少于5000万元,最近两年营业收入增长率均不低于30%。只要符合其中的两条指标中的一条便达标。

1.2 面向新兴企业,注重增长潜力创业板市场作为服务于中小企业和新兴公司的创新股票市场,其设立的目的就是为具有增长潜力和发展前景的中小型高科技公司提供募集资金的渠道,促进高科技产业的发展。这类公司往往具有科技含量较高、战略计划较好、主营业务比较鲜明,成长性高。

2我国创业板市场的风险分析

作为创业板市场的参与者,上市企业、保荐人、投资者、监管者都应注意到创业板市场不仅仅是一个拓宽企业融资渠道、促进资本市场发展的场所,同时也是一个具有风险因素、尚不完全成熟的市场。由此,应当正确认识创业板市场当中存在的风险因素,探寻降低创业板市场风险的手段和措施,促进创业板市场良性健康运行。借鉴国外创业板市场的发展历程,并综合考虑我国的实际情况,本文将分别从上市企业、保荐人、投资者、监管者这四类市场参与者的角度分析我国创业板市场所面临的风险。

2.1 上市公司面临的风险由于金融危机的影响,实体经济增长放缓,流动性危机正使得我国很多中小企业面临资金短缺而难以继续进行技术创新的困境。此时,我国推出创业板市场,并在《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》中明确了在创业板市场上市的企业定位―“自主创新企业及其他成长型创业企业”,这就意味着那些能力强、发展前景好的中小企业可以借助创业板市场融得发展资金,引导社会资金优化配置,促进创新型行业的发展,并对我国产业结构的优化起到了积极推动作用。在创业板上市后,企业通常会遇到以下几个方面的风险:

2.1.1 上市公司经营的风险经营风险是指上市公司的决策人员与管理人员在经营管理过程中出现失误而导致公司盈利水平的变化,从而使投资者预期收益下降的可能。处于成长期的创业企业,其盈利模式、市场公开占有率、公司经营管理都处于较低水平。

2.1.2 上市公司的财务风险。财务风险是指公司财务结构不合理、融资不当而导致投资者与其收益下降的风险。在公司出现经营和技术风险、市场风险之后,公司的营业收入和利润就会大幅度降低,维持企业正常运转的现金流就可能断裂,企业的生产和经营困难,严重的甚至会让企业破产倒闭。

2.2 保荐机构的风险我国的创业板市场实行保荐人制度,从而赋予了现有的证券承销经营机构对其保荐的中小企业负有长达两年多的承销和保荐责任。《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》规定保荐人应对发行人的“成长性”出具专项意见,在这一过程中,由于保荐人自身水平以及调查能力所限,很难对上市企业的“成长性”及“创新能力”做出全面客观的评判。此外,保荐机构花费大量人力物力对企业调查研究之后,发现企业并不是完全符合成长型企业的标准,出于对前期较大投入的考虑,保荐机构难免为了追求利润对企业进行包装,然后出具模糊的专项意见,难以有效地发挥对发行人的监督作用。

3控制我国创业板市场风险的措施

对于我国证券市场来说,作为一个新生事物的创业板市场来说,借鉴其他创业板市场的先进经验,防范和化解潜在的风险,是创业板市场能否成功运行的关键之一。我国要充分吸收国际创业板市场发展的经验,为创业板设计完善的制度并加强监管,才能切实保护投资者,尤其是中小投资者的利益,才能充分发挥创业板市场对中小企业融资的支持功能,保持证券市场的持续繁荣和发展。

3.1 培养优质上市公司,切实提高上市公司的质量香港投资银行界知名人士、享有“红筹之父”称誉的法国巴黎百富勤劳团行政总裁梁伯韬说:大陆创业板能否成功,关键在于能否吸引到高增长的企业上市,以及对风险的控制。他还忠告国内的投资银行业同行,一定要挑选好的企业,按照市场需求、市场规律,平衡企业与投资者的利益去定价,要避免主板市场的问题就必须使上市企业的筛选标准更具有市场化。首批上市公司要具备一定的质和量,要加大风险投资力度,加快高科技产业,为创业板输送更多的优质资源,以确保资本市场健康发展其次,要减少创业板的运行风险,高质量的上市公司是第一位的,因此,在挑选上市公司中应严格把关。对首批上市的公司更要精挑细选,把好质量关。

3.2 加强对上市公司违规的处罚力度,提高上市公司违规成本

对上市公司所募集的资金设立专项基金进行监管,一旦发现起资金被挪作他用,应立即实施调查,并对其违规行为进行查处,对相关责任人提出警告。这样不但是对本公司错误行为进行纠正,同样也是对其他公司的一种威慑。

3.3 强调保荐人的责任,加强保荐机构的诚信管理保荐人是创业板市场的第一看门人,要求切实履行好保荐人的职责。首先要求保荐人有很高的专业知识。由于保荐人不一定了解创业板企业的技术优势,因此保荐人除了应具备丰富的投资业务经验及较强的经济实力外,还要拥有一批既洞悉创业板运行规则,又了解行业发展的复合型人才。其次保荐人要树立全新的企业价值判断标准,注重候选企业的内在素质。此外,为了防止保荐机构为了谋取自身利益最大化而提供不真实的“成长性”专项意见报告,监管机构应对上市公司上市后的情况进行严格监控。

4结论

业内专家表示,风险投资与创业板犹如一对“孪生兄弟”,互相促进,相得益彰。创业板的推出为风险投资提供了灵活而顺畅的退出通道,有效促进风投业的发展,而风险投资的发展又将不断孵化科技创新型企业,为创业板培育优秀的上市资源,从而促进多层次资本市场扩大容量、优化结构,健康发展。当然,创业板市场能否创建成功并且稳定发展,还有许多的限制因素在里面。只有通过不断地深化认识,严格控制风险,优化各种运行机制,创业板才能健康的成长起来。

参考文献:

篇（3）

Abstract: the gem companies from listed with greater growth since although space, gained greater chance of financing, but as the company's development, there appear company management and financial management, so gem companies facing greater financial risk. So, we must to gem companies financial risk control problem of further research.

Keywords: gem companies, financial risk, financial risk control

中图分类号：C29文献标识码： A 文章编号：

一、财务风险的概述

财务风险是公司风险的一种，是用来衡量公司财务成果和财务状况的一种风险。通常理论界对财务风险的定义有广义和狭义之分。

广义的观点认为：公司财务风险是指在公司的各项财务活动中间，由于各种不确定、无法控制的因素以及内外环境的变化造成财务系统的运行偏离预期目标而造成的经济损失的机会和可能性。一般情况下财务活动结果包括收益（财务活动成果）和财务状况（偿债、营运和获利能力）。因此财务风险也指收益减少和财务状况恶化的可能性。

狭义观点认为：财务风险则是指举债经营给公司收益带来的不确定性，通常用股东权益收益率（ROE）或每股收益（EPS）的变动（标准差、财务杠杆等）描述财务风险的大小。这种风险主要来源于利率、汇率变化的不确定性以及公司负债比重的大小。如果公司的经营收入到期不足以偿付利息和本金，就会使公司产生较大的财务风险，甚至导致公司破产。

一般情况下广义的财务风险定义符合人们的理解，便于人们从更加广阔的视角来分析财务风险，所以笔者采用广义的财务风险定义。

二、创业板上市公司财务风险的控制

（一）创业板上市公司财务风险的外部控制

由于创业板上市公司面临的财务风险较大，所以我们应加强对财务风险控制的研究，寻找公司财务风险的有效控制方法，以保证创业板上市公司的健康、长久的发展。

1、创业板市场监管制度要统一

对于具有高风险的创业板来说必须建立一套完善、规范的监管制度。创业板上市公司从监管入手，转变监管理念，真正贯彻公平公正原则，严格按照市场准入制度办事，接纳符合规定的公司进入创业板。同时要进一步强化监管制度创新，充分发挥创业板公司制度创新功能，在创新中发挥创业板疏通资本市场渠道的功能，引导和满足投资者的投资需求，确保投资市场的稳健发展。

2、防范我国特有的政府管制风险

创业板市场应认真贯彻市场机制和市场原则，尽可能减少政府部门的干预行为。在创业板市场的发展过程中，一些政府部门为了一己私利，通过违反市场规则的行为支持公司上市，并将部门意见强加于公司和股市，造成公司运作机制和股市运作机制双重扭曲，从而影响了创业板市场的正常秩序。因此，在整个上市公司的发行与上市过程中，要严格按照市场准入制度办事，减少政府的干预行为，防范政府管制风险。

（二）创业板上市公司财务风险的内部控制

1、加强创业板上市公司内部财务活动的管理

加强现金流管理。创业板上市公司大多处于创业期，在公司的成长过程中需要大量的资金，这就要求更加注重现金流管理。首先编制现金流量预算，用于量化公司的现金流量，建立全面的预算管理体系，预测未来现金收支状况。其次，建立有效的现金流量财务预警模式，从偿债能力、运营能力、获利能力、发展能力这四方面来分析，预测公司的现金流风险。

寻求最优资本结构，降低筹资风险。在不同的资本结构下企业的财务风险是不同的，所以寻求最优资本结构仍然是创业板上市公司应该重视的问题。应充分发挥财务杠杆的作用，合理安排股权资本和债务资本的比例， 使其达到最优组合，即在资本利润率（息税前利润率）高于负债利息率的前提下提高负债比重，进而达到防范财务风险的目的。

加强投资风险的控制。首先要加大对无形资产的投资。创业板上市公司大多为中小高科技企业，无形资产在企业里有着举足轻重的地位，应加大对先进技术和高科技人才的投资，提高企业自主创新能力， 更好地应对激烈的市场竞争。其次提高资金的使用效果也是加强投资风险控制的方法。通过投资组合来降低长期投资收益的不确定性，从而降低风险，实现收益的稳定性；公司也可以加强对投资项目的立项、评估、决策、实施、处置等环节的严格控制，用于控制公司投资风险。对于公司的短期投资，则可以通过存货项目分析，加强存货的流动性以及应收账款的流动性，同时选择适当的长、短期投资数量也是有效控制投资风险的方法。

2、加强创业板上市公司财务风险的分阶段管理

上市公司对财务风险的管理可以分为三个阶段：事前控制、事中控制、事后控制。尤其是创业板上市公司更应该加强对财务风险各个阶段的管理。

事前控制。一方面要求公司建立完善合理的财务预警系统，通过建立短期财务预警系统，编制现金流量预算；建立财务分析指标体系和长期财务预警系统等提前预测将要发生的财务风险的可能性和损害程度。另一方面也要加强公司人员的培训工作。提高财务人员和经营管理者的风险意识，加强财务人员建立和管理财务风险预警系统的专业能力，从各个方面实现对财务风险的有效控制。

事中控制。包括投资活动、资金营运活动、筹资活动、资金分配活动。建立健全各种风险防范制度来防范财务风险的发生，及时调整财务策略，将财务风险控制在最小的范围内，降低财务风险的影响。

事后控制。首先要在经营管理者的带领下及时认真的总结公司风险管理的经验与不足，以发生过的财务风险分析资料为依据，指导公司未来财务风险的管理工作。其次，建立完善的风险管理档案，记录和分析已发生的财务风险，避免同类风险的再次发生（王芳云，2005）。

3、加强创业板上市公司财务风险的分散化

分散化是管理财务风险的一个重要工具。财务风险的分散化是指公司采取多角度经营、多方位投资、多方面筹资、资金多样化、吸引多方供应商、争取多方客户以分散财务风险的方法。

例如投资资产的分散化能够减少由于一个发行者失败而导致的损失程度。客户供应商和资金的多样化能够减少企业受到管理层控制范围之外的不利影响的可能性。虽然损失的风险仍然存在，但是分散化能够减少不利结果的出现机会。

参 考 文 献

1、丹阳《创业板投资》

篇（4）

一、引言

创业板市场也叫二板市场，通过创业板完成上市的公司多是一些科技型企业，它们的成长性较强，但也存在一些缺陷，即公司成立较晚，规模并不大，经营业务比较单一。创业板市场的特点是进入门槛较低，后期披露要求较高。深圳证券交易所提供的数据显示，截至2015年10月23日，创业板共有484家上市公司，总股本为1，728.4亿股，按当日收盘价计算，总市值为45，688.56亿元。创业板上市公司迅速在社会上发展壮大，不仅优化了社会的资本资源，也使知识资源实现了优化，改善了社会的创业氛围，推动了我国经济的创新发展，但由于其规模小，发展快，其内部控制系统建设往往不能同步，存在一些问题。

二、创业板企业实施企业内部控制的必要性

自2001年起，深交所根据其的《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》对深市上市公司年度信息披露进行考核，将考核结果作为上市公司诚信档案的组成部分并公诸于众。因此从外部来看，实施完备的内控制度符合证监会的披露要求，而从企业自身的发展要求来讲，内部控制也是必不可少的，首先企业要形成核心竞争力，提升可持续发展能力，创造长久的价值，实现制定的战略目标，必须通过建立健全和有效的内控制度来提高企业的经营效率，加强管理水平，现代企业通过成本领先和差异化来取得竞争优势，而经营效率和管理水平正是取得竞争胜利的保证，创业板企业通常缺乏完备的制度来保证其执行力，因此内控制度成为战略目标能否达成的关键。其次，创业板企业必须通过内控制度来保证信息报告的质量，及时可靠的信息报告能够为企业经营管理决策提供强有力的支持并对企业经营活动及业绩的进行实时监控，提高企业的管理水平和风险预警能力。再次，内控制度可以维护资产安全，并促进企业遵循国家法律法规，创业板企业一般都是规模较小的私营企业转化而来，管理层对法律法规和资产安全的重视度普遍不高，而这两项风险的发生对企业是致命的，因此通过实施内控制度合理保证企业经营管理合法合规、资产安全，从而保证企业的战略实施，持续稳定发展。

三、创业板上市公司内部控制问题分析

1.公司治理结构不佳、人力资源制度不完善

从监管层的角度来看，创业板企业存在的风险相对于主板要高的多，这与创业板内部环境有着较大的关系，法人治理要求公司建立规范的公司治理结构和议事规则，明确董事会、监事会和经理层的职责权限，形成科学有效的职责分工和制衡机制。但是由于创业板企业一般存在着股权高度集中，家族式管理等特征，使得董事会、监事会和经理层的权利制衡效率低下，往往是公司管理机构经理层与股权代表机构董事会的重合度极高，而在这种情况下监事会的权力被严重削弱，虽然这种模式在创业之初呈现良好的发展势头，但从长远的角度来看，却严重制约了公司的发展。另外内部环境中的人力资源政策和企业文化，在创业板企业中也有着较多问题，如员工的薪酬、考核、晋升与奖惩尚未制度化及缺乏统一的评判标准，人为干预较多，对员工培训要求的重视度不够。企业文化建设方面层次不高，内容不够深入，宣传力度不够。

2.风险分析管理能力无法与企业风险度相匹配

创业板企业一般成立时间不长，从初创期刚刚进入高速成长期，这个时期的经营风险和财务风险都较高，另外创业板企业由于主业单一，所处行业变化大，导致企业承担着较高的经营风险，相应的创业板企业的风险管理水平却较低，主要表现在体系建立不完整，风险识别和分析能力较差，风险应对措施不到位。这些问题的产生从主观上讲，是由于管理层对于内控的不重视，认为严格的内控削弱了管理层的权力，同时牺牲效率，增加成本。从客观来看，创业板企业存续时间短，经营规模较小，人才结构层次不高等因素也使其风险管理水平有限。

3.控制制度不健全、执行不到位

企业应通过不相容职务分离控制、授权审批控制、会计系统控制、财产保护控制、预算控制、运营分析控制、绩效考评控制等措施来防范风险。在这些系统化的控制措施中，创业板企业普遍存在基础薄，传承弱的问题，很多制度措施缺失或不完整，或者在实际经营中不按制度进行执行和考核，使得这些制度无法发挥约束与监督的作用，导致公司风险加剧。

4.缺乏收集高质量信息的方法和能力，信息传递和沟通不畅

篇（5）

创业板市场(Growth Enterprise Market,GEM),又称为二板市场(Second-board Market),是指专门协助高成长的、主板以外的、暂时无法上市的、新兴创新公司,尤其是中小企业和高科技公司筹资并进行资本运作、提供成长空间的证券交易市场。创业板市场在资本市场中占据着重要的位置,是对主板市场的有效补给。由于我国的二板市场主要是定位于创业型的中小企业服务,故称为创业板。创业板设立的主要目的是为新兴中小企业,尤其是高科技企业提供融资途径,帮助其发展业务,扩展业务。其最大特点是进入门槛低,运作要求严,为有潜力的中小企业赢得融资机会。在中国发展创业板市场既是为我国中小企业提供更为方便的融资渠道,也为企业的风险资本营造一个正常的退出机制,同时也是我国调整产业结构、推进经济改革的一种重要手段。

我国中小企业发展现状存在的问题

融资渠道缺乏。进入证券市场门槛较高,投资创业体制不健全,公司债券发行存在准入障碍,中小企业难通过资本市场进行公开筹集资金,致使我国中小企业直接融资和间接融资结构失调;中小企业信贷活动存在所有制歧视现象,即民营企业相对国有企业更难获得贷款,导致两极分化现象越来越明显;我国所设立的科技型中小企业技术的创新基金和国际市场开拓基金,由于数量少、服务范围有限等诸多原因无法满足中小企业发展的需要;此外,融资方式单一、融资渠道缺乏等也是造成中小企业融资难的主要原因。

企业治理结构不规范。目前我国中小企业公司治理结构中主要存在着中小企业内部治理结构中出现的“家族化”,主要表现在所有权与经营权出现高度合一以及企业内部形成差序格局的等级制度方面;企业内部机构设置不健全,通常采用的大致有两种模式:集权化组织模式和相对分权化组织模式中存在相应的缺陷和不足;企业发展资金不足,资金不足是当前中小企业发展的最大“瓶颈”等等问题。

内部控制不健全。中小企业的发展很大程度取决于内部控制的建设完善与否。但当前,我国中小企业内部控制存在如下问题:企业负责人内部控制意识淡薄,内部控制观念差;会计基础工作不规范,财务制度不健全,内部控制方法不规范等等。企业必须高度重视内部控制建设方面存在的问题和薄弱环节,强化单位内部监督约束机制,从源头和制度上切实加强企业内部控制建设,真正做到职务与职务之间相互制约、相互监督,为中小企业的发展作出积极的贡献。

创业板对中小企业发展的影响

创业板对中小企业发展的促进作用。

第一,促使中小企业完善公司治理结构,规范企业制度。中小企业想要在创业板上市,首先必须改组为股份有限公司。目前,大多数中小企业存在产权关系不清、家族化管理等问题。这些企业会以争取上市为契机,按照相关法规,进行企业上市前改制,形成一种相互协调、相互制约的公司运行机制,使其符合市场经济规范要求。战略投资者的加盟,会强制要求企业改制,从而促使中小企业完善公司治理结构,加速企业内部运作模式的转换,通过规范的企业制度实现规范的运作,提高企业竞争实力。

第二,引导中小企业走规范经营之路,提升企业形象。创业板市场有资本市场一整套严格监管和风险保障措施,可以帮助中小企业迅速走入规范化管理和运营状态,从而提高新兴企业市场竞争力、企业声誉和社会形象,促进其作为规范的市场经济主体而健康发展。企业要得到市场的认可,还必须提高企业管理团队的素质。中小企业为了在创业板上市,就会努力提升企业形象,尤其是科研使企业规范经营、不断提高管理水平。因此,创业板的投资者要更加重视公司的管理水平和经营方式,通过建立现代企业制度,塑造良好企业形象。

第三,为中小企业解决根本矛盾,提高个体社会地位。中小企业数量上占绝对优势,是经济增长的巨大动力、科技创新的重要力量和提供就业的主要渠道。但中小企业普遍规模较小,容易破产倒闭,资金缺口大,而且中小企业最为缺乏的是长期性的资金来源。建立创业板市场是完善中小企业直接融资体系的重要项目,是被实践证明的解决中小企业整体重要地位和个体弱势地位矛盾的根本途径之一。不仅从实质上解决了中小企业融资问题,还转变了对中小企业融资的观念,提高了中小企业个体的社会地位。

第四, 加速中小企业科技创新步伐,扩大竞争实力。创业板市场以其独特的激励机制加速了中小企业由初创到成熟的进程,使得许多企业由家族式、合伙制等低级形态迅速转化为标准化规范化的现代企业形态,并且大大提高了企业的社会知名度,提供了宽广的企业投资、技术创新、研发生产的机会和空间,从而推进了高新技术企业超常规发展,造就大批超大规模企业,如纳斯达克创造的微软、英特尔、苹果、谷歌等神话。

创业板带给中小企业的风险分析。

第一,申请上市的成本风险。创业板市场申请上市的企业规模通常较小,因此申请上市的相对成本较高。当然,企业一旦成功上市,这些费用相对于筹集到的巨额资金是九牛一毛,但如果申请失败,大量费用无法挽回。申请在创业板上市有企业不上市而通过其它方式融资的比较收益,企业为上市而投入的各种人力和非物质资源,企业选择首次上市的时机、地点不成熟,或者上市失败,所造成的对以后申请上市的负面影响等机会成本,这种机会成本很难以货币计量,但是对企业的未来收益有很大影响。

第二,被兼并收购的风险。创业板市场股份全额流通,从而增加了企业被并购的风险性。由于企业上市以后,股份可以自由流通转让。因而,随时就可能出现意想不到的股东,而且,从规则上来说,这些股东可以凭借所持股权介入公司经营,这就使得企业发行在外的股份很难被发行者控制。相反,股东却有可能取得公司的控股权,以至于上市企业随时都有可能被竞争对手兼并收购,给企业增加了外部压力,特别是增加了被收购的风险。

第三,市场波动性风险。这种风险主要源于股票市场影响股价的众多因素的不确定性。一旦股价出现剧烈波动,企业形象随之受到影响,并将进一步影响持续筹资能力。股票市场波动是一种正常现象,但如果出现大幅度波动,就可能导致投资者对公司的前景失望;一旦股价落幅较大,就可能使股票、甚至企业本身不被市场认可,最终导致企业股票沦为“垃圾股”,这必然会严重打击企业核心业务,直至破坏企业的市场形象和筹资能力,使企业破产倒闭。另外,创业板市场完全按市场化规则运作,有迅速、严格的退出机制。在冷酷无情的市场竞争中,企业随时面临被摘牌的风险。

中小企业应对创业板的建议

转变融资理念,树立规范运作意识。创业板市场是一个高成长、高智力、高投入、高风险、高收益的市场。中小企业要尽快转变融资观念,加强通过资本市场进行直接融资的认识,利用多种融资渠道、融资工具,并加大资本运营力度。创业板的一些要求会在短期内给中小企业带来约束,但从长远来看,企业要持续发展,就要让企业建立现代管理模式,完成向股份有限公司的转变。

篇（6）

相对于沪深股市，创业板市场成立时间较短，市场处于热度较高的时期，还出现了高发行价、高市盈率、高超募率的“三高”问题，而这些问题的关键在于高估值问题。股票价值是价格的内在影响因素，价格不会长期偏离其内在价值。为了充分发挥好创业板市场的投融资功能，激励公司管理层专注于公司价值提升，引导投资者培养正确的投资理念和行为，促进我国证券市场的健康发展，有必要正确评估上市公司的内在价值。本文以2010年到2012年创业板上市公司净利润增长率作为公司业绩替代指标进行了分析。

一、创业板上市公司的特点

了解创业板上市公司的特点，有助于我们进行估值模型的选择。我国创业板市场主要具有以下特点：

（一）入市门槛较低。从入市财务指标来看，其要求显著低于主板市场，而更加注重的是拟上市公司的成长性和潜在盈利能力。这也是国家建立多层次资本市场、优化资源配置的支持措施的体现。

（二）高风险性。股票价格波动幅度较大，表面上看是资本市场资源配置自发形成的结果，实际真正的原因仍然是企业经营生产业绩的变化所引起的。从创业板市场所鼓励接收的新兴产业上市公司来看，他们经营的时间较短，新技术的可靠性和未来业绩的增长都具有较大的不确定性。一方面，现代企业新技术不断推陈出新，投资回收期长，产品的生命周期短，基础业务的稳定性较差，核心技术是否能长久占有市场份额有很大的不确定性；另一方面，其经营管理者通常是高新技术人员，公司运营链上可能存在相对较多的薄弱环节，势必影响其未来经营业绩的发展，这就使得创业板上市公司风险更高。

（三）高投机性。创业板市场准入条件限定了这些公司成长性高和规模小的特点。一方面，投资者对高科技含量的上市公司比较陌生，公司预期成长性得不到合理预测，选择股票时，盲目的轻信监管准入机制，跟从这些具有“高成长性”特点的公司。另一方面，由于这些企业股本规模较小，更容易受部分机构投资者或个人利用资金优势或者信息优势操纵市场的影响，如果公司出现危机，他们很可能利用并购重组题材大量炒作，从而增加投资者的投机性。

二、创业板上市公司价值估值模型研究

对公司内在价值进行评估是进行投融资、交易的前提，常见的上市公司价值估值的方法主要有绝对估值法和相对估值法两大类。前者有较强的理论体系为基础，主要包括自由现金流折现估值（DCF）、股利折现估值（DDM）等；后者估值方法简单、直观，主要有市盈率法（PE）、市净率法（PB）、价格/销售收入比率（PS）、市盈率相对盈利增长比率（PEG）等。汪强（2013）在创业板新股估值问题研究中表明，一方面，绝对估值法中使用现金流量折现模型（DCF）估值的文献占98.04%，而DCF法虽然有很好的理论基础，运用到创业板上市公司估值中却有很大的局限性，这是因为创业板上市公司与主板公司相比较，业务的基础稳定性较差，产品抵御系统风险的能力也较差。另一方面，相对估值法中使用市盈率法（PE）指标估值的文献占99.22%，在经济增长和企业利润增长下滑的市场中，市盈率理论似乎已经失效。并且在国外对于高增长、高风险公司常采用PEG、PS等估值指标。

PEG法是Peter Lynch提出的评价企业股价与价值偏离程度的著名方法，该方法是在PE的基础上将企业的成长性考虑其中，其优点在于能够将市盈率与公司成长性对比起来看。PEG指标比单独使用市盈率指标或者增长率指标判断投资价值更具有实用性。通常，当PEG=1时，说明股价较合理；PEG2，投资者就应该对该公司股票保持谨慎。

PEG=（PE）/（G×100）

其中PE代表预计市盈率；G为公司盈利增长率，为了稳定地反映公司的盈利能力，避免某一年增长率的随机性，通常使用3到5年盈利复合增长率进行测算。本文参照Javier Estrada（2003），结合历史数据和机构预测数据，使用每股收益（EPS）预计复合增长率进行计算，其估算公式为：

Gf=（EPSt/EPS0）^（1/3）-1

其中Gf是EPS预计符合增长率，EPS0是EPS的基础价值，由于创业板于2009年10月成立，考虑到数据可研究性，本文选取2010年末上市公司数据作为基础价值；EPSt是第t年末每股收益的现有价值，由于同一家公司同一年度有不同的机构预测者，这就使得一家公司有好几家，甚至好几十家预测数据，因此本文选用机构预测2013年末数据的平均值；从2010年末到2013年末，一共三年，因此取1/3次幂。

从上述分析不难看出，PEG指标的关键就在于对公司未来数据预测的可靠性，因此存在一定的风险，对此，2003年Javier Estrada对该指标进行了进一步的修正，更多的考虑了风险的因素，提出了PERG估值法。PERG=（PE）×R/（G×100），其中R代表系统风险，当使用PERG指标时，PERG指标越低，股票越值得购买。由于创业板上市公司衡量系统风险的β系数暂无，因此，笔者仍然使用PEG估值法对其进行分析。考虑风险因素对企业进行准确估值，也将作为本文继续努力的方向。

三、样本选取

本文选取2010-2013年创业板上市公司为研究对象，考虑到模型中G值测算的需要，剔除新上市公司，以2010年末188家上市公司为研究对象，为了防止缺失值及异常数据的干扰，剔除缺失值，并用Winsor对非缺失值中异常数据进行了修正，最终观测值187个。

四、实证结果

（一）预计复合增长率。每股收益预计复合增长率对G值的估算结果如表1所示。不难发现，预计增长率高于20%的企业占观测值的32.09%，该市场高成长性特点不是特别明显，但与历史数据相比稍显乐观，体现出投资者对市场的未来预期。另外，部分企业出现了负增长，由于这部分企业无法利用该模型进行进一步研究，故予以剔除。

（二）PEG指标分布。参照PEG指标评价体系，笔者对样本公司的PEG值进行了分区，结果如表2所示。

（1）PEG

（2）0.5

（3）1

（4）PEG>2的样本40个，与公司价值被严重低估的公司相比，被严重高估的公司在创业板上市公司中比重要多，并且这部分公司的预计复合增长率均值只有6.85%，成长性较差，投资风险非常大。

五、结论与建议

本文通过使用PEG指标对创业板上市公司进行了价值估值，结果表明创业板价值被高估的上市公司所占比重较大，占样本观测值的61.27%。PEG值过高，成长性差、价值低的公司受到投资者的青睐，表明投资者的投机行为明显，势必形成创业板市场的泡沫。而解决创业板上市公司价值被高估的问题根本在于基本制度的完善、投资者结构和投资理念的逐步成熟。具体的政策建议如下：

（一）加强市场监管。证券监管部门应该借鉴国外经验进一步完善监管机制。比如，建立针对退市公司的并购准则；对市盈率进行必要的行政限制；进一步规范创业板上市公司信息披露内容；在正常宏观环境下，对于投资价值分析预测与事实不符的，应对主承销商进行法律制裁等。

（二）大力发展机构投资者。与个人投资者比较，机构投资者在信息搜集和未来市场预测方面具有更高的水平，投资管理专业化；同时，机构投资者资金较多，能够承受较强的风险，在投资过程中会进行合理的组合；另外投资行为受到多方面的监督使得其投资行为规范化。大力发展机构投资者能够正确识别和应对投资风险，降低市场泡沫。

（三）引导个人投资者树立正确的投资理念。市场组织者、监管者应通过各种媒介，使投资者充分认识创业板市场的功能及定位，不要盲目“随行就市”，逐步培育市场主体成熟的投资理念。

参考文献：

1.陈满依.基于PEG法的创业板上市公司股价与内在价值偏离度分析[J].商业会计，2013，（8）.

2.高玮，任若恩.PERG在中国股票市场的有效性实证研究[J].科技创业月刊，2012，（12）.

篇（7）

1、金融分析师的工作内容是：培育专业的机构投资人；对开放式基金进行管理以及创业板市场的设立与运作；保险基金和养老基金的管理；商业银行股份化和资产证券化运作；股票指数、期货分析以及风险资金管理等。

2、金融分析师的工作也包括：收集研究对象信息，对其产品进行分析研究，提供分析研究及投资价值报告；跟踪研究对象变化情况，及时动态判断所研究对象的投资价值变化情况，作出投资预期回报与风险分析，调整投资操作建议；对公开发行的各种理财产品的设计、谈判、签约发行及维护；通过各种联络方式开发新客户，与老客户保持联系；负责完成金融产品开户订单，解答客户各项问题；及时反馈客户意见，把握市场动向。

（来源：文章屋网 ）

篇（8）

近年来，随着我国经济的发展，中小企业在实践中广泛体现出促进经济增长的功能，不仅帮助了产业结构的优化，还创造出许多就业机会。虽然我国的中小企业在国家政策环境和社会环境等方面得到一定程度的改善，但与国外相比，差距仍然比较大。由于我国中小企业普遍存在实力弱、制度不健全以及抗风险能力差等问题，而且其融资具有“急、小、繁”的特点，在经营环境的影响下，使得中小企业的信贷不仅成本高而且风险大。所以中小企业融资难依旧是一个严峻的问题。

一、中小企业融资难的原因

（1）企业自身体制的制约。首先，我国普遍存在家族式中小企业的，而其中又以以劳动密集型的产业结构为主，比如轻工业和制造业等。这种产业不仅规模小，还存在内部管理不规范、财务制度及管理不健全的问题，再加上其管理者缺乏专业管理知识、从业者的文化素质也比较低，因而整个企业在科学的管理水平方面比较弱。其次，在许多企业中都会出现企业经营者亲属从事财务管理人员职位的现象是，而这些一般都是没有会计从业资格证的人员，也缺乏专业的会计知识和就业培训。这种“任人唯亲”的现象使得财务管理制度无法健全，有的企业甚至存在不建账的问题 。再者，受信用等级普遍偏低的影响，我国离健全中小企业信用机制的目标可能还需要很长一段路。由于企业缺乏完整的、合格的财务报表，使其无法将生产经营的真实信息提供给金融机构，最终造成企业与金融机构之间存在信息不对称的问题。最后，银行等金融机构为了使其贷款风险降低，一般会要求中小企业以抵押贷款的方式来实现融资，而外源性融资不仅成本比较高，而且贷款比较困难，中小企业中最多只有10%可以从商业银行贷款成功，企业为了生存，只能把目光投向资金成本更高的民间借贷。

（2）市场失灵的问题。首先是外部效应的存在。一个人或者企业的经济利益如果是由其他人或企业的行为而获得，就可以称之为正的外部效应。银行的贷款可以帮助中小企业发展，这也对社会产生积极的影响，也就是存在正的外部效应，比如经济的可持续发展等。但是，由于我国目前存在的金融抑制比较严重的，这严格地限制了贷款利率的实行。针对中小企业的融资来说，银行发放信贷而形成的风险溢价比它所承担的风险要大，最终造成无法完全把中小企业的贷款需求解决的局面。虽然银行可以通过适当浮动利率来缓解中小企业融资的矛盾，但是仍然无法对贷款产生的成本及风险进行抵偿，这也是很难彻底解决小企业融资问题的原因之一。

其次是信息不对称的问题。在经济活动中，由于普遍存在着信息不对称的情况，而它所所引起的“道德风险”和“逆向选择”又会影响经济效率，使经济运行的效率大大降低，最终导致资源配置的有效性缺失，陷入到一种相对模糊的状态。而且，由于中小企业在人力投入和企业信息的收集成本方面，还是在单位监督方面，其成本都是远远高于大型企业的。所以与大型企业相比而言，中小企业在关于“逆向选择”和“道德风险”的问题方面显得更为严重。由于银行为了避免在较高的利率水平上冒险较大的风险，往往会选择拒绝发放贷款给中小企业，最终使得中小企业在融资过程中陷入信贷资金的缺口。

最后是受垄断市场的影响。市场的垄断是由不充分竞争而引起的，目前，我国的银行业就是垄断状态，其市场结构是具有市场准入条件高、商业银行数量少特点的寡头结盟市场，其中的四大国有商业银行拥有大部分的货币资源，以65%的贷款份额和70%的存款资源的绝对优势垄断着我国的商业金融体系。这是一种在政府主导下形成的商业垄断局面，这种高度非自然的垄断市场不仅限制了信贷供给的总量，从融资方向来看，也制约着中小企业的融资渠道。

（3）政府支持力度不足。从目前的国家政策来看，现有关于中小企业的相关规定还不完善。对于中小企业在国民经济发展过程中重要性的问题，我国的各级政府及相关部门都没有充分认识，在这样的背景下，政府的财税金融等政策上的支持力度自然就无法满足小企业发展的需求。而产生这样不利于中小企业发展的经济环境还有另一个原因，就是政府各部门使各自的利益得到满足，对现有政策的支持与实行力度也不够。

从法律方面来说，我国没有对中小企业相对特殊的地位进行确认，使其在发展中没有受到法律、法规的支持和保护。比如，《中小企业促进法》虽然以法律条文的形式存在，但它仅仅只在大方向上对中小企业的发展、融资提供支持和保护，相应配套的法律和法规依旧缺乏，这最终使得政府难以落到实处扶持中小企业方面的工作。

二、中小企业融资难的对策建议

（1）健全治理结构，完善中小企业制度。要想解决好中小企业融资难的问题，建立现代企业制度是重要的途径之一，而促进中小企业自身素质的提高则成为常用的手段。具体来说，首先，就是把私营企业逐步向资本社会化的方向推进，在对企业的家族式管理模式加以改变的基础上，促使现代企业管理制度的实行；其次，通过对产权关系加以明晰，来促使产权在集体企业中的改革；最后，鼓励国有中小企业实行积极的退出战略，通过重组走上改制的道路。

（2）合理发展创业板市场。应该明确的是，创业板市场是为中小企业服务的。在成长初期，中小企业普遍存在着找不到合适融资渠道的困境，这是由其规模小、风险大决定的，也正是由于受这些因素影响，银行一般不太愿意贷款给中小企业。额创业板市场的出现给这个问题提供了解决方案，因为它有着为中小企业提供融资服务的明确定位，所以较主板市场而言，它对企业上市条件和标准的要求比较低，只要企业达到一定标准的资金和规模，就可以通过发行创业板市场上的股票来筹集资金。

而要想合理发展创业板市场，就可以从三个方面来具体实施：其一，应该对城市商业银行、农村信用社等金融机构进行整合与改造，并加快步伐；其二，尽快通过法律法规详细的制定， 从设立、管理以及经营范围等方面对中小金融机构加以规定和保护；其三，把相应的存款保险制度建立起来，尽量从制度上对中小金融机构的公信力进行强化，从而使得经营的风险得到转移。

（3）重视中小企业信用担保体系的建设。对于中小企业信用担保体系来说，我国尚处于初级阶段，存在着制度不完善、经验不足等问题。因此，可以通过对发达国家的经验借鉴，并结合我国的实际情况促进中小企业担保体系的发展。具体来说，首先，应该把多层次的信用担保体系建立起来，这里包括政府性、民营商业性和企业间互助的担保机构；其次应该以信用评级制度的建立为基础，以等级化信用作为标准来判断贷款的信用度，这样才能支持那些信用良好的中小企业。

（4）构建完善的法律保障体系。在中小企业发展初期，应该重视国家政策和法律方面环境的改善，并以发展中小企业多方面、宽松的融资环境为目的。比如，在《中小企业促进法》的影响力下，中小企业不仅在经营环境方面得到改善，它的健康发展也得到了促进。但是要想更好地落实《中小企业促进法》的相关规定，就应该把担保法规、信用制度法规等其他相应配套的法律和法规体系完善好，并对《商业银行法》和《中央银行法》等投融资体系进行修订，为中小企业的发展扫除障碍。

（5）解决信息不对称问题，提高融资市场的透明度。首先，要想使政府与企业间的信息不对称的现象减少，就要在加大主要经济信息披露力度的基础上使市场信息覆盖面提高。由于充分的信息披露可以帮助中小企业避免跟风投资和盲目投资，所以企业可以通过科学经济决策的逐步实现来促使企业与市场形成“双赢”的局面。其次，在建立信用等级评定制度方面，要努力创造条件加以进行，同时也需要重视失信惩戒制度的建立。具体来说，就是通过信用征集、查询、披露等内容，组建起个人和企业的征信体系，努力使银企之间的信息不对称的现象减少。再次，政府通过“阳光作业”的实施，帮助行政透明度的不断提高。最后，以诚信为主题广泛开展教育宣传工作，充分地对公众的约束力加以利用，对那些不良的社会风气坚决制止，并防止其蔓延，同时还要使失信收益小于失信成本远远大于，以加大对失信者的信息披露为手段，营造良好的企业融资社会信用环境。

（6）改善中小企业融资环境，建立健全社会化服务体系。多管齐下、内外结合的方式才能够真正解决好中小企业融资难的问题。一方面，在法律建设方面，以货币政策为工具，通过强化中小企业融资制度的安排，积极地对中小企业融资进行引导和支持；另外，还有重视社会服务支持体系的构建。

（7）民间金融活动进行规范引导。在过去，政府对于民间的金融活动是加以禁止的，但这些被标上“非法金融”标签的金融活动却屡屡发生， 在一些经济发达的地区，民间金融活动十分活跃，甚至达到“猖獗”的高度。这证明，我国现有的融资体制是不完善的，它既不能使投资者的欲望得到满足，也无法使融资者的融资需求得到满足， 最终导致供求双方抱着“投机”的心态，在法律法规允许范围之外为自己开辟融资活动的市场。所以，对于民间金融活动问题，政府应该肯定其具有的优化资源配置的功能才行。政府只有在正确分析、全面认识民间金融的基础上，做到趋利避害，通过立法的形式赋予其合法的地位，使民间借贷的行为在变成规范的同时被金融体系纳入监管范围， 最终帮助民间金融活动的健康发展。

参考文献：

[1]郝丽霞，委玉奇.中小企业融资难的成因分析及对策建议[J].价值工程，2011，（01）.

[2]田高良，刘晓禹，韩洁.后金融危机时代科技型中小企业融资问题研究[J].会计之友，2012，（08）.

篇（9）

 

 

 

摘  要  

随着我国经济的发展，中小企业成为推动我国经济增长的一个重要因素，成为我国经济发展的重要力量。在我国，中小企业已成为我国企业的一个不可缺少的组成部分，特别在我国大力发展高科技、新能源、新材料的背景下，中小企业面临着更多的发展机会，尤其在经营管理、投融资、收益的分配等方面拥有更多的自主权。对于中小企业来说，都缺少一个清晰、明确的融资风险管理策略，在融资的过程中，对于风险管理中存在的许多问题和障碍都得不到应有的重视，这严重制约了我国中小企业的经营级核心竞争力。因此，本文研究中小企业融资风险有助于实现中小企业的可持续发展，有利于中小企业核心竞争力的提高。

 

 

关键词：融资风险；中小企业；竞争力

 

 

 

 

 

 

 

              

ABSTRACT

 

With the development of China's economy, SMEs become an important factor in promoting China's economic growth has become an important force in China's economic development. In China, SMEs have become an indispensable part of the Chinese enterprises, especially in China's great efforts to develop high-tech, the context of new energy, new materials, small and medium enterprises facing more opportunities for development, especially in management, investment and financing, income distribution has more autonomy. For SMEs, the lack of a clear, specific financing risk management strategy for risk management in the presence of the many problems and obstacles in the process of financing are not given due attention, which seriously hampered China's SMEs business-class core competencies. Therefore, this study SME financing risks contribute to the achievement of sustainable development of SMEs, which is conducive to the improvement of the competitiveness of SMEs core.

 

 

Keywords: financing risks; SMEs; competitiveness,

 

 

                       目   录

 

摘  要... 1

引言... 3

一、中小企业融资的环境和现状... 3

（一）中小企业融资含义... 3

（二）中小企业融资的特征... 4

二、中小企业融资的方式和风险分析... 5

（一）间接融资渠道单一，主要以银行贷款为主... 5

（二）信用评级低，获得银行贷款量很小... 5

（三）创业板延缓推出，中小板上市门槛高... 5

三、 解决中小企业融资风险的策略... 6

（一）政府层面的策略... 6

（二）银行层面的策略... 8

（三）企业层面的策略... 10

四、案例分析—SD公司融资分析... 10

（一） SD物资有限公司情况介绍... 10

（二）贷款申请结果及原因分析... 12

参考文献... 13

 

 

 

 

 

 

 

 

 

引言 随着经济的发展，市场竞争的加大，中小企业在经营管理、投融资、收益的分配等方面也面临着很多挑战和竞争。特别是在投融资方面，由于银行在贷款方面对中小企业的限制，融资对中小企业来说，变得越来越重要。同时，在中小企业的发展过程中，融资活动对企业的发展有着重要的作用，如果不能筹集到经营管理所需的资金，就会严重影响中小企业的营运、经营管理，使中小企业就不能正常运行，从而失去难得的发展机遇，在一定程度上，有可能给中小企业带来巨大的不可弥补的损失。因此，对于中小企业来说，融资事关中小企业的发展。如果能进行正确的、科学的融资，使企业的经营生产的现金流得到保障，会给企业带来巨大的收益。然而，很多的中小企业在进行融资活动时，没有注意到融资的风险，没有进行融资风险的评价、分析、控制，结果融资不仅没有给企业带来大的收益，反而给企业带来巨大的损失，据有关数据统计，2009-2010 年之间，我国有 60%的中小企业由于融资方式、融资渠道、融资时机的选择不当，融资资金闲置不用，使中小企业偿债压力增大，增加了企业的融资成本级融资风险。因此，对于中小企业的经营管理者，应充分认识中小企业融资风险，在进行融资时，应对融资风险有充分的认识，采取有效的方法对融资风险进行评价、控制及监管，以实现中小企业的良性发展。在这种背景下，研究中小企业融资风险问题具有重大的理论及现实意义。

一、中小企业融资的环境和现状概述 （一）中小企业融资含义 中小企业融资是以中小企业为资金融入者(即中小企业是资金融入主体)的融资活动，它是指中小企业从自身生产经营现状及资金运用情况出发，根据企业未来经营与发展策略的要求，通过一定的渠道和方式，利用内部积累或向企业的投资者及债权人，筹集生产经营所需资金的一种经济活动。企业融资过程也是一种资源配置过程。

（二）中小企业融资的特征    与传统企业相比，中小企业具有技术更新快、信息传递快、运营周期短、高投入、高风险、高回报的特点。这样的特点，决定了其融资需求呈现出明显特征：

1、融资风险大

中小企业由于本身资产少，抗衡外部冲击能力较弱，生命周期较短，在经济衰退中破产率较高，因此经营上的风险较大，很容易造成高比率的倒闭和违约现象。因此，一些金融机构或投资者会选择规避自身经营风险的方式，不愿向中小企业贷款，中小企业高风险性的特征对其融资造成了一定的负面影响。

2、融资较困难

由于中小企业创建时的资金主要来自个人私蓄或家属集资，极少通过正规渠道获得信贷和其他财政支持，因此其资产规模有限。由于其发展资金的有限性，其在经营中的赢利多用于企业后续发展所需，很少有资金投入到固定资产中去，中小企业的固定资产所占比重较大企业低，固定资产的有限性使得中小企业在申请银行抵押贷款时遭遇了一定的阻碍。

3、融资需扶持

中小企业资金来源有内部资金和外部资金。—般来说，中小企业内部资金明显不足，迫切需要外部资金融通。外部资金融资渠道主要为金融媒介的直接间接贷款和在金融市场上发行股票债券。一方面，出于中小企业财务及管理制度不健全，信用度差，难以提供银行所需的抵押及担保，单笔借款数额较小，借款笔数多，手续复杂，因而金融机构认为对中小企业资金融通的风险大，成本高，盈利少，而不愿意向中小企业提供资金。另一方面，中小企业由于其规模有限，知名度不高，其发行股票及债券融资均具有一定的难度。而中小企业在经济中的重要地位，又使得各国政府必须采取各种支持态度，对自身不足和弱点实施保护措施，以维护经济活动中的机会均等和公平竞争。

二、中小企业融资的方式和风险分析 （一）间接融资渠道单一，主要以银行贷款为主  根据调查，我国中小企业获得资金的来源过于单一，有65.7%的企业融资主要是依靠各类金融机构贷款，企业的权益性融资占33.3%，其他来源融资占16.4%，债券类融资最少，仅占1.8%。

从央行公布的《2008年货币政策执行报告》中的数据显示，我国以银行性机构为中介的间接融资，国内非金融机构部门主要融资工具融资总量4.97万亿元，其中贷款融资金额达到3.99万亿，占比达78，9%，继续居绝对地位。从国民经济的流程和运行结构的变化中可以充分体现出来，国家财政参加国民收入分配的比重从1978年的30.9%下降到1997年11.5%，国民收入分配向企业和个人倾斜的趋势不断加强，导致财政配置资源的能力下降。“居民储蓄存款银行贷款给企业形成企业的负债资产”这样的间接融资方式成为社会投融资的主渠道。

（二）信用评级低，获得银行贷款量很小 银行是中小企业参加信用评级的主要机构，参加评级的企业近90%通过银行进行资信评级，通过银行获得资信评级从B级及以上企业，可获得不同程度的银行信用优惠，但在企业需要贷款时能满足要求的也不到1/3，这与企业参加评级的初衷相去甚远，因此弱化了信用评级的作用。于是多数企业就不愿参加评级。调查显示，中小企业获得贷款的主要方式是抵押贷款和担保贷款，分别为66.6%和38.9%。信用贷款比例较低，仅为22.8%。

（三）创业板延缓推出，中小板上市门槛高 设立创业板的计划早在2001年就已提出，2008年中国证监会《创业板上市发行办法征求意见稿》，上市企业资格标准规定：企业只要最近一年盈利即可申请上市，没有具体的数量考核，净资产的规定也由2000万元下降为1500万元，但要求企业必须是具有成长性的企业，具备科技部认定的创新型企业资格，考核指标是企业每年的销售收入增长。可见，创业板能够让更多拥有持续研发潜质，却不能立刻从盈利能力上显现出来的创新型企业摆脱苛刻繁杂的上市标准到创业板上市，满足融资需求。这体现出创业板更重视企业成长性和未来发展的特征，也符合多层次资本市场体系的建设需要。然而由于种种原因，创业板的开设目前处于搁置状态。

 2004年推出的中小企业板块在一定程度上是为设立真正意义上的创业板积累经验，中小板上市资格如下：最近三个会计年度净利润均为正，且累计大于3000万元：最近三个会计年度收入累计大于3亿元，或最近三个会计年度现金流量净额累计大于5000万元；发行前总股本不少于人民币3000万元。根据深交所数据：截至2008年11月14日，深交所中小企业板己有上市公司182家，IPO总发行规模达63亿股，融资总额为560亿元，平均每家公司融资3亿元，而融资额最高的公司达到了41.4亿元，最低的将近1亿元。

 由此可见，中小板的上市门槛对于广大中小企业过高，创业板又迟迟无法推出，可以说，绝大多数的中小企业基本上被排斥在股权上市融资这道门槛之外。

三、 解决中小企业融资风险的策略 （一）政府层面的策略 1、大力发展中小金融机构

目前我国可以推广各类中小金融机构，包括中小银行。与大型的商业银行的经营取向不同，中小金融机构比较倾向于向中小企业提供融资服务。原因除了其资金实力的限制外，更主要的是因为中小金融机构在为中小企业提供金融服务时拥有信息优势。因此，政府应该大力发展中小金融机构。

  首先，政府应鼓励地方性商业银行以中小企业为服务重点

地方性商业银行是伴随着中小企业发展而发展的，他们之间有着天然的联系。另外，地方性商业银行由于受经营规模小和结算条件的限制，也难以为大中型企业服务。因此，地方性商业银行应主动将服务重点放在中小企业上，他们应有很强的向中小企业贷款的倾向，二者相互促进、相互发展。因此，可以引导地区性银行为中小企业的发展提供信贷支持。地区性的中小银行与中小企业有着更和谐的联系，为中小企业提供融资服务中具有天然优势。地方政府应该对地区性商业银行加以引导，使之成为中小企业的主导服务机构。来自宁波银行的数据很好的证明了这一点，截至2011年末，宁波银行中小企业授信客户达3778家，占全部企业客户的94.8%，中小企业贷款余额达人民币186亿元，占全部企业贷款余额的92.9%。宁波银行的中小企业贷款余额在宁波市中小企业贷款余额中占14.9%，而该行的不良贷款率只有0.37%。

其次， 应该促生民间金融机构，发挥民间资本市场功能

民间金融的发展为金融体制改革提供了一个新思路，在一定程度上改变了原有的金融机构格局，有助于构造多元化的金融体系产权结构和促进原有金融机构的创新与发展，形成多层次、多种所有制、富于竞争性的金融体系，自然也有助于整个金融体系效率的提高。在我国，民间金融具有很强的灵活性，因而不论是在农村还是城市，民间金融在中小企业的融资中都占有重要的地位，民间金融市场在减少中小企业资本缺口和债务缺口方面起着不可忽视的作用。据统计，继国家商务部批准478家典当行及分支机构之后，又有200多家获准开业。目前，全国已有2000家典当行，注册资本金达到约170亿，为中小企业通过典当融资带来便利；同时融资租赁规模也不断扩大。因此，应充分发挥民间金融在中小企业融资中的作用，同时也要加强对民间金融市场的管理。

2、 建立和完善我国中小企业信用担保体系

建立中小企业信用担保体系是世界各国扶持中小企业发展的通行做法，是政府运用市场经济手段和宏观经济调控措施的成功典范，是变行政干预为政策引导的有效方式，也是重塑银企关系、强化信用观念、化解金融风险和改善中小企业融资环境等的重要手段。中小企业信用担保是指由中小企业信用担保机构与债权人约定以保证的方式为债权人提供担保，当被担保人不能按合同约定履行债务时，由担保人进行代偿，承担债务人的责任或者履行债务的一种行为，它是信誉证明和资产责任结合的金融中介行为，可以排除中小企业向金融机构融资时担保品不足的障碍，补充中小企业信用的不足，改变资本供求双方的利润流和剩余控制权配置结构，分散金融机构对中小企业融资的风险。

为了保证信用担保机构的有效运作，实现担保机构的可持续发展，我国信用担保机构在今后的运作中应注意以下几方面：

a、信用担保机构应有稳定的资金来源

由于信用担保的担保总额一般要限制在自有资金的一定倍数以内，并且在通常情况下仅靠收取担保费往往连担保损失都无法弥补，因此随着信用保证业务量的逐渐增加，其资金的注入也应同步增加。根据《关于建立中小企业信用担保体系的试点指导意见》，我国各信用担保机构的主要资金来源是中央和地方各级财政预算编列的资金，并应逐年增加，这将最大限度地保证信用担保机构有充足和稳定的担保资金。

b、明确中小信用担保机构的担保对象

担保机构不可能对所有中小企业提供担保服务，担保对象必须有所选择。经营效益好、担保品充足的企业，银行会主动解决它们的资金困难，根本不需要中小企业信用担保机构的担保。而那些效益差、产品无市场、没有发展潜力的企业不是银行贷款对象，也不应是中小企业信用担保机构的担保对象。我认为担保机构的担保对象应该是那些目前资金困难但有一定发展前景，产品附加值较高的企业，其担保条件尚不符合银行的要求，而且这种企业通过扶持就能走出困境、渡过难关。

c、有效控制担保风险

中小企业信用担保机构在中小企业向银行申请贷款时，给符合担保条件的中小企业提供担保，贷款到期，若借款企业不能按时足额偿还本息，则担保机构必须替企业先偿还银行贷款而后向企业行使追索权。因此担保机构的风险主要来自贷款企业的道德风险—企业有还款能力而不愿意还，以及经营风险—企业经营失败，失去还款能力。担保机构要防范风险。一要实行担保控制，二要识别风险，三要借款企业提供反担保。

（二）银行层面的策略 1、创新金融产品和金融服务，畅通中小企业融资渠道

近几年来，发达国家的银行创了多种信贷评估技术、多种金融服务产品以及多种信贷风险控制技术等，既比较有效地缓解了中小企业的“信贷缺口”，同时也在相当程度内保障了银行资金的安全。因此，在应对中小企业融资渠道不畅导致的融资困难问题时，银行方面在保持贷款安全的前提下向中小企业提供更多的贷款；同时也需要不断地进行金融创新，推出适应不同企业需求的融资工具，畅通中小企业的融资渠道。一是增强对中小企业业主的信用评级；二是开办保本理财业务；三是对一些中小企业试行商业性的信用风险；四是对中小企业的设备投资开办租赁融资业务。

在这方面，深圳发展银行在全国创新性地推出的“自偿性贸易融资”服务可给我们启示。“自偿性贸易融资”不再片面强调授信主体的财务特征和行业地位，也不能简单地依据对授信主体的孤立评价做出信贷决策，而是真正注重并结合其真实贸易背景。如一家企业自身的实力和规模达不到传统的信贷准入标准，而其上下游企业的实力较强，贸易背景真实稳定，银行又能够有效控制其资金流，这家企业就可以获得该行的信贷支持。基于该服务理念，该行已经系统地提供了20余项创新性的金融产品和业务模式，以适应不同客户的差别化需求。

2、与企业建立良好的银企关系

在市场经济中，银行和企业都是平等独立的市场主体，它们均以市场为导向，以利润为目标。银企之间的交易是按等价原则进行的，其间的关系是建立在信用和契约基础上的平等、互利、合作和相互选择的关系。银企之间不存在任何行政上的隶属关系，也不存在管理与被管理的关系，完全是一种对等的经济利益关系因此，为实现银行收益的稳定实现，和企业建立良好的银企关系，非常重要。参照日德模式中的银行制度，使银行成为企业部分股权的所有者，引导银行所遵循的资金分配和使用应当以资金的使用效率为唯一的标准，使银行在企业困难的时候帮助企业度过难关，同时也使银行直接参与企业的长期管理和监督，解决公司治理结构改革过程中出现的内部人控制现象，避免控股公司的权力滥用，协调公司股东与其他利益相关者之间的矛盾。同时，银行在与企业合作的过程中取得信誉和发展壮大，银企双方各有所获，使之呈现双赢的局面，此时社会整体效益也达到最大状态。具体到企业融资渠道的选择，企业应当从什么钱都要，转变为十分关注融资渠道、关注融资成本、关注企业治理结构、关注成本—效益分析，从而选择最有利于企业发展的融资结构和资产负债结构。只有精通国内外有关法律制度、熟悉财务、金融业务的人员才能提供一流的服务，高度专业化要求高素质的人，要加强业务专业人才的培养，只有这样才能充分体现银行业的市场地位和作用，逐渐发展成为资本市场的核心。

（三）企业层面的策略 1、中小企业股份制改造和健全治理结构

与大企业比，中小企业融资难的根本在于企业不规范、信誉低，造成金融机构和其他资金因为担心风险而不愿进入。中小企业的股份制改造本身，就是一种融资制度，其实质是使企业的治理结构规范化，以利于股权的转让和交易，从而有利于外部融资。在业主制下，单个所有者掌握企业的所有控制权，完全有可能隐瞒财务信息，藏匿资产以欺骗外部投资者，规范的股份制企业治理结构通过建立决策的管理和控制相分离及岗位分工的制衡机制，使潜在股权投资者有保障享有同等的股东权利，从而起到保护投资者的作用。而债务投资在控制力上要弱于股权的投资方式，如果没有特殊的安排如抵押、担保等，债务融资的风险更大。因此，中小企业要从完善自身治理结构入手，完全指望银行是不可能的。

2、规范企业财务制度，提高信息透明度

中小企业只有不断加强内部管理，提高自身经营管理和财务管理水平，加强金融知识的学习，才能充分利用现有金融工具，更好的使用现有资金，提高资金的使用效率，提供出合理、全面、准确的企业财务报告和财务分析，合理评估项目，这不仅是银行的信贷需要，也是确保企业长远发展并不断壮大的必要保证。

四、案例分析—SD公司融资分析 （一） SD物资有限公司情况介绍 SD物资有限公司系一家主营销售金属材料的有限责任公司，该公司为了在激烈的市场竞争中扩大销售规模，抢占市场份额，有增加流动资金的需求，特向银行申请以JL储运有限公司资产作抵押和信用担保以及由LH商贸有限公司、YK贸易有限公司全额信用保证的方式申请流动资金借款300万元、期限一年，用于购买钢材。根据总行有关信贷政策对SD物资有限公司进行贷前调查，其情况如下：

（1）企业概况

SD物资有限公司成立于2002年11月，注册资本金200万元，由自然人出资组成，其中沈某某、王某各出资100万元；2006年9月11日，经增资注册后资本金达到600万元，由沈某某、王某各出资300万元。该公司属民营股份制商贸企业，经营范围为销售钢材、板材、建筑材料、五金交电，主营销售金属材料。公司现有员工18人，其中大专以上文化程度7人，中级职称3人，初级职称3人。公司人员和部门的设置：公司设董事长兼总经理1人，副总经理2人，销售部经理3人，财务主管1人。部门设置有：销售部3个，财务部1个，行政人事部1个。销售部下设JL钢材市场经营部、GW钢材市场经营部、钢材市场经营部。该公司自成立以来，培养造就了一支充满朝气和活力的营销队伍，公司员工发扬“团结奋进、努力拼搏、务实创新”的精神，以娴熟的营销技巧、成功的营销策略，占据了钢材市场很大的份额，成为主要的建材用钢销售企业。

（2）经营情况

SD物资有限公司秉承以人为本、诚实守信、优质优价的经营理念，树立良好的发展思路，不断进取，深挖市场的销售潜力，经营规模逐步提高。该公司总经理沈某某和业务经理王某在钢材经营市场从业十多年，与全国各大钢厂有良好业务关系，曾先后成为新疆八一钢铁集团有限公司、水城钢铁集团有限公司、川威钢铁集团有限公司、重庆钢材集团有限公司、四川达州钢铁集团有限公司在重庆的商，是重庆钢材市场首家与钢厂联合代销产品的开创人之一。由于与钢厂联系紧密，货源有保障。多年的市场营销，该公司销售网络培育了相对固定的用户群体，用户遍及各区、市、县。公司先后为解放碑纽约大厦工程、朝天门南国丽景工程等重点工程项目配套供应钢材，赢得了受供单位的好评。

（3）财务状况分析

表4.1主要财务指标分析（金额单位：万元）

项目

2006

2007

2008

规

模

性

指

标

总资产

3038

4166

10245

其中：货币资金

1839

1846

4908

应收帐款

226

409

496

其他应收款

90

存货

899

735

635

负债及所有者权益

4166

10245

其中：银行借款

应付票据

830

1955

7858

所有者权益

1822

2182

2383

主营业务收入

13246

22981

23108

净利润

230

360

302

增

长

率

总资产增长率

72.33%

37.13%

145.92%

总负债增长率

10.37%

63.08%

296.47%

主营收入增长率

26.03%

73.49%

0.55%

净利润增长率

32.95%

56.52%

-16.11%

营

运

效

率

应收帐款周转率

117.22

72.38

51.07

存货周转率

28.47

27.32

32.73

流动资产周转率

8.72

6.43

3.23

总资产周转率

8.72

6.38

3.21

盈

利

性

销售利润/销售收入

3.29%

2.82%

2.89%

营业利润/销售收入

2.60%

2.34%

1.95%

净利润/销售收入

1.74%

1.57%

1.31%

 

从以上三年的数据分析可以看出，SD物资有限公司近年经营规模逐步提高，且发展迅速，销售净利润率在合理的水平。2008年总资产增加的主要原因是向银行新开立了3000万元全额保证金的银行承兑汇票，总体资产为良性状态，资产负债结构较为合理。

（二）贷款申请结果及原因分析 SD物资有限公司是一家重合同、守信誉、有实力的商业流通企业，在同业中有较高的知名度，是多家银行竞相争取的优质客户，银行与该企业此次的合作关系一旦形成，该公司有意与银行建立长期的友好合作关系，并将银行作为主要结算行（现在该公司的结算银行有兴业银行、重庆商业银行、民生银行），该公司承诺将在贷款银行开立相当数量的全额质押银行承兑汇票，预计会为贷款银行带来600万元的日均存款回报。经支行研究，拟对该公司以JL储运有限公司的资产抵押授信180万元（占授信总额的60%）、信用保证120万元（占授信总额的40%），另由LH商贸有限公司和MK贸易有限公司提供全额信用保证，办理流动资金借款300万元元，授信额度在一年以内，利息按人行基准利率上幅30%。同时，将有效地促进支行零售银行业务（如：工资、信用卡、储蓄存款等）的开展，综合回报显而易见。

但是，尽管SD公司是一个发展前景非常不错的企业，还款资金也有保障，也得到了支行的认同和支持，但是分行并没有批准它的贷款申请。理由就是SD物资公司是一家民营商贸流通企业，虽然业绩不错，但是没有充足的抵押物，也不具备足够的担保条件（无大公司为其担保；无法向担保公司提供反担保条件，且银行认可的担保公司仅一家），不具备授信条件。从前文的分析中，我们知道中小企业融资难的一个主要原因就是担保措施不足，这个案子就是一个鲜明的例证。从这个案例我们可以看出，在目前的银行信贷机制下，大部分的中小企业难以达到银行的授信要求，在其发展的关键时期没有得到银行的资金支持，制约了中小企业的进一步发展。当然，这不能简单地归结为银行或是中小企业的原因，要想改变这种情况需要整个社会融资大环境的改善。

 

参考文献 [1]张涛，王秀萍.中小企业融资存在的问题及对策.工业技术经济，2008（5）

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[3]卢凯．我国中小企业融资的制约因素分析.信阳师范学院学报（哲学社会科学版）第23卷，2008（4）

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[8]张杰．交易、风险与所有权.管理世界，2008（4）

[9]林毅夫，李永军．中小金融机构发展与中小企业融资.经济研究，2007（9）

[10]吴宏远：中小企业融资风险防范——基于民间金融的视角 ， 财会通讯 ，2012(29)

[11]邢秀芹，杨宜 ：中小企业融资担保机构风险防范研究 ， 金融与经济 ，2011(2)

[12]徐琳 ：探析中小企业融资的风险管理 ，中国商贸 ，2010(20)

篇（10）

随着2000年中国企业“走出去”战略的确立以及2001年中国正式加入WTO，我国企业海外并购的步伐加快了，并购规模快速增长，并购金额也屡创新高。图1列示了2002-2009年我国企业海外并购的规模，从中可以看出中国企业正以前所未有的热情参与到经济全球化进程中去，全球资源、全球制造、全球市场、全球资本离我们越来越近。

2008年以来，随着金融危机的在全球的迅速蔓延，发达国家的经济遭受了严重破坏，不少企业资金链出现断裂，中国企业积极海外抄底，并购活动异常活跃，无论从并购金额还是从并购案件的数量上来看，都保持了良好的上升势头。北大清科研究院的数据显示2010年我国企业海外并购持续火热，第一季度共发生海外并购案件16起，其中披露金额的15起并购涉资总额达13.71亿美元。

一、海外并购融资支付决策的财务意义

与一般融资相比，并购融资具有目的特殊、规模巨大、时间紧迫等特点。跨国并购融资更是深受双方企业所在国以及国际政治、经济、金融等环境的影响。此外，并购融资通常将融资方式和支付方式“合二为一”。因此，在跨国并购中，企业做好周密的融资计划，做出合理的融资支付决策，选择最佳的融资渠道和支付方式具有十分重要的财务意义。

1.提高并购效率。如果并购方企业能够在较短的时间内融通到所需的资金，就能够把握机会，快速的完成并购交易。一方面可以使有抵触情绪的被并购企业措手不及，没有时间实施反收购措施，另一方面也可以使竞争对手因尚未完成融资而无法与之抗衡。

2.降低融资成本。跨国并购中融资的成本既包括利息、股息、签约谈判费用等基础融资成本，也包括机会成本、破产成本等其他融资成本。此外，还要考虑利息的税前抵扣效应。在跨国并购中，企业如果能够充分考虑影响融资成本的各种因素以及各种融资方式成本的大小，就能够制定出合理的融资方案，实现融资成本的最小化。

3.控制财务风险。跨国并购的财务风险包括融资风险、支付风险、利率风险、汇率风险以及国际税收风险等。如果企业能够根据国际资本市场的环境与偏好，合理安排债务期限、交易币种、资本结构、支付方式等，就可以有效控制及规避以上风险。

4.优化资本结构。跨国并购的融资支付对企业的资本结构和现金流量都会产生重大影响。大量举债往往造成资本结构失衡，给企业带来巨大的财务压力。但如果企业能够选择恰当的支付方式，则不仅不会有上述忧虑，还能对并购方企业与目标企业的资本结构进行整合，起到优化资本结构及治理结构的作用。

二、我国企业海外并购融资支付现状分析

（一）融资渠道分析

目前我国企业海外并购的资金主要来源于自有资金、国内银行贷款以及国际银团贷款。而西方常见的定向发股、换股合并、股票支付等方式在我国企业海外并购中都很少用到。这种单一的融资手段往往加重了企业的债务负担，使企业面临较大的现金流压力。

巨额的资金需求也促使部分企业开始尝试利用国际资本市场筹资来完成并购。海外上市、海外发债、发行美国存托凭证、换股等多元化的融资手段逐渐出现在中国企业的跨国并购过程中，还有些国内企业通过联合国外公司完成并购，但这都还远远不能代表当前我国企业海外并购融资的主要方式。

（二）支付方式分析

我国企业在选择海外并购的支付方式时，表现出了强烈的“单一化”的趋势。在TCL并购斯奈德电器公司、上汽并购双龙、中石油并购哈萨克斯坦PK石油公司以及中海油并购尼日利亚海上石油开采许可证等案例中，中方并购企业都无一例外的采用了纯现金支付方式。在京东方并购TFT-LCD等案例中，中方并购企业也仅仅只是采用向银行以及其他金融机构贷款的方式来降低现金流出。

当然，也有少数企业在海外并购的支付方式上做出了一些有益的尝试：联想并购IBM时就采用了“现金+股票+债务”的支付方式。2004年5月，TCL集团香港上市子公司――TCL通讯宣布将向阿尔卡特定向增发5%的新股作为对价，来换取其在TCL―阿尔卡特合资公司(简称T&A)中持有的45%股份，从而T&A成为TCL通讯全资子公司。

（三）融资支付障碍分析

1.资本市场不够成熟。我国债券市场不发达，市场容量有限，审批手续严格，对发行主体的盈利能力、负债规模及资金用途等都有较高的要求，导致我国企业债券的发行主体只能是上市公司和重点国有企业。

我国股票发行和上市实行核准制，程序复杂，发行条件近于苛刻，不但核准困难，实际操作也有较大难度。此外，我国A股市场非国际化也使得企业进行跨国并购时不可能通过换股方式进行。

2.银行信贷规模有限。我国高额外汇储备与海外投资借款尚未形成良性互动。2008年末，我国资产结构中对外直接投资仅占6%，而储备资产高达67%。多年以来，中国企业的海外并购只能依靠国家开发银行和中国进出口银行两家政策性银行融资，商业银行基本上没有参与海外并购和海外融资。虽然从2009年开始，具有海外运营经验的中国银行、工商银行、建设银行等中资商业银行正以积极的态度参与到我国企业海外并购中来，但对贷款对象和贷款规模都还有相当严格的限制。

此外，国内银行还不能提供成熟的离岸金融业务，国际上缺乏分支机构，对本国企业的海外投资和再融资难以提供支持，加大了企业海外投资的资金约束，增加了企业投资的成本和风险。

3.投资银行作用不足。我国现有的从事投资银行业务的机构整体实力单薄，业务范围狭窄，实际操作不规范，并购融资方面的专门服务较少，直接限制了其自身的资产运营能力和业务扩展能力。另外，投资银行专业人员的缺乏、国际化程度低、风险管理水平落后、法律意识淡薄等诸多因素都制约了投资银行的功能发挥和完善，直接导致其在我国企业并购融资中发挥的作用非常有限。

4.国际融资壁垒重重。我国企业海外上市、发行债券必须报经对外经贸部门的审批，手续极为繁琐，复杂漫长的程序往往使得企业错失并购的最佳时机，因此我国企业跨国并购中，通过海外市场实现融资的极少。此外，我国企业对国际银行贷款的规则和程序了解很少，在跨国并购中也很少采用国际银行贷款融资。

5.并购企业基础薄弱。由于中国企业的竞争力和知名度不高，在跨国并购融资时，外国目标企业不愿意接受知名度不高的企业的股票，因此，在跨国并购中，我国企业很少采用换股并购进行融资。此外，跨国并购的融资和支付环节中包含了众多的新型金融工具，对于初次涉足国际并购市场的中国企业来说，这些金融工具的操作过程显得过于复杂和难以适应。

三、我国企业海外并购融资支付策略分析

（一）改善融资支付环境

1.完善资本市场。健全、完善的资本市场能够丰富金融产品，拓宽融资渠道，是我国企业尤其是民营企业海外并购的基础和依托。我国应当加速构建一个场内市场与场外市场协调发展，主板市场、中小企业板市场和创业板市场共同繁荣，股票市场和债券市场相互匹配的多层次协调发展的资本市场。

（1）整合主板市场资源，规范主板市场管理。目前我国上海和深圳两个证券交易所在功能定位、板块结构等方面分工并不明显，有必要对这两个市场的资源进行整合。将大型企业和成熟企业集中到上海证券交易所，突出其作为主板市场的功能作用。以完成股权分置改革为契机，不断完善市场监管职能，鼓励上市公司依法推行规范化、市场化的运作机制，提高经营业绩，将上海建成我国资本市场的中心。

（2）发展运作规范的创业板市场。目前在深圳证券交易所上市的企业分别归属于主板市场、中小企业板市场以及刚刚推出的创业板市场，过多的板块层次增加了其管理的难度。建议将2000年10月以前上市的主板市场企业调整到上交所，同时在深交所内对中小企业板和创业板采用不同的上市标准、监管以及退市制度。

（3）尽快启动债券市场建设。我国债券市场发展滞后，导致很多企业失去了一个成本更低、更便捷的融资渠道和并购支付方式。我国应鼓励有条件的公司发行债券，扩大公司债券发行规模。此外，进一步制定和完善公司债券发行、交易、信息披露、信用评级等规章制度，建立健全资产抵押、信用担保等偿债保障机制，促进债券市场的健康发展。

（4）积极推动资本市场的国际化。在经济全球化背景下，国际化程度已经成为衡量一个资本市场发展程度的重要标准。在联想并购IBM的过程中，因为联想在香港上市，其股票被国际接受，在并购中可以选择股票支付方式。而在京东方并购TFT的过程中，由于京东方在国内上市，股票不被国际接受，则只能采用现金支付方式。因此，我们应积极推动我国资本市场的国际化进程，使更多的海外企业和海外投资者认可并接受我国的资本市场以及上市企业。

2.健全中介机构。中介机构在企业并购中发挥着重要作用。大量规范运作、具有较强公信力的中介机构的存在，能有效促进资本市场的信息流动并保证信息的真实性。此外，成熟的中介机构特别是投资银行具有强大的金融创新能力，能够最大限度的满足企业并购需求。从分散经营走向规模经营是我国投资银行发展的必然选择。我国应通过股份制、兼并重组等手段使具备潜力的投资银行尽快扩大资本、优化结构、扩大规模，以在我国企业海外并购中承担更多的角色。为满足并购的专业化需要，投资银行应重视开拓并购业务，加强对并购业务资源的投入和对并购业务人员的培养。

（二）拓宽海外并购融资渠道

1.允许多种资金进入海外并购领域。首先应当鼓励商业银行向企业提供海外并购专项贷款。在并购企业财务状况良好、负债比例合理、经营前景广阔的情况下，国家可以考虑允许商业银行在一定程度上给予贷款支持，也可以考虑允许商业银行发放股权收购贷款。

此外，在加强监管的前提下，应当允许证券公司、保险资金以及外资等进入并购融资领域。

2.发展新型融资方式。与欧美国家20%―30%的设备租赁市场渗透率相比，我国仅为1%。目前，我国没有企业在海外并购业务中尝试利用租赁方法。租赁融资具备了“集合资金”的信托功能，可以根据投资目的和对象的不同设计不同的信托计划，是融资、融物、直接融资和间接融资的单独或者混合。

信托作为灵活的金融工具，对并购方原有的高成本融资渠道（如银行贷款）具有一定的替代作用，对已经丧失其他融资能力的并购主体来说增加了新的资本来源。因此，我国应鼓励信托投资公司参与并购融资，并在此过程中不断创新。

3.发展海外并购基金。建立适合中国国情的公司并购基金，对开辟并购重组资金来源新渠道具有重要意义。公司并购基金是共同基金的创新品种，在20世纪80年代美国公司并购过程中发挥了非常突出的作用。该基金既具有共同基金“集体投资、专家经营、分散风险、共同受益”的共性，又因其有明确的投资倾向而独具特色，主要体现为高风险、高收益、筹资迅速，并能为并购双方提供其他服务等。

公司并购基金的建立，将有利于增加我国公司并购活动中的资金来源。一方面能够为众多中小投资者参与公司并购提供投资渠道，起到分流银行存款的作用；另一方面又能为公司并购活动提供资本性资金，改善公司资本结构，增强经营活力与偿债能力。同时也解决了我国公司投资主体错位的问题，使资金的真正供给者成为公司股东。

（三）综合运用多种支付方式

1.换股并购。相对现金支付方式而言，股票支付方式具有不受并购方获现能力制约、规避股价风险、延期纳税等明显的优势，因而应当成为我国企业海外并购的首选支付方式。

可以预见，随着我国资本市场的完善及国际化进程的加快，现金在海外并购支付方式中的地位将下降，股票将有可能居于主流地位，成为主要的并购支付方式。我国应逐步规范证券市场，尽快出台有关跨国换股并购的法律法规及操作细则、换股并购中会计处理方法（购买法与权益法）的具体应用条件，以及相关信息披露的规定等，推动我国企业在海外并购中实施换股并购。

2.定向增发。定向增发股票是指上市公司向特定的投资者增发一定份额的股票或者将其证券主要出售给经其选择的人士或者机构投资者。当定向增发换取对方股票则为换股并购，如果对方以现金认购增发股票，就是以现金支付方式取得上市公司股权。该种支付方式将成为国际并购市场上一种主要的支付手段。

此外，可转换债券具有债券的安全性和股票的盈利性相结合的双重性质，因此，一些偿债能力较强，有可靠的业绩增长基础的公司可以考虑运用可转换债券进行并购支付。

【参考文献】

［1］ 潘颖.我国企业海外并购融资问题研究［J］ .开发研究，2010（1）.