资产证券化理论汇总十篇

时间:2023-08-04 17:20:53

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资产证券化理论

篇(1)

    2资产证券化风险及其原因分析

    证券化过程是一个复杂的过程,而且参与者众多,不仅要保障投资者的利益,还要保障发起人和信托机构的利益,所以各方所面临的风险以及法律政策和市场风险都需要予以考虑。这里我们从以下几个方面来讨论。

    2.1信用风险稳定的现金流是证券化顺利运作的基本保障,当出现现金流的断缺或者减少,这直接会影响投资人对该证券的预期。信用违约风险不仅包括债务人、发起人,还包括信托机构。从债务人方面来看,债务人是企业,其经营状况、规模和历史信用是影响资产现金流的主要因素,经营状况和信誉好则能按期偿还债务,否则将延期偿还债务或者无法偿还债务,直接影响资产池的现金流入和对投资人的分红发放。债务人是个人时,其收入、历史信用、家庭情况以及年龄性别等也会影响债务偿还。从发起人方面来看,发起人一般是银行等金融机构,由于证券化可以帮助银行处理不良资产,银行会将资金投向一些风险较大的项目,引起不良资产比例上升,导致信用风险的增加。从信托机构来看,投资人在进行证券买卖时,其所依据的信息主要是评级机构所做的评级报告,面向公众的信息披露是否真实,导致信托机构潜在信用风险的发生。

    2.2技术风险这主要体现在资产组合以及证券的价格上。对资产进行打包并没有统一的标准,但是要实现稳定的现金流入必须合理地进行资产组合,这就导致资产组合技术上潜在风险的发生。证券发行需要制订合理的价格,定价的方式有很多,但是要投资人接受,同时又要保证各方面的利益,这并非易事,定价技术实施的效果也影响着潜在风险的发生机率。

    2.3等级下降风险这主要表现在证券发行之后,由于证券利息是根据每期收到的现金进行分期支付的,期初资产池评级结果只表现为当期情况,随着时间的推移,前期的评级结果不足以代表以后期间的信用评级结果,如果资产池信用评级下降,将增加证券的风险,所以依然面临信用评级下降的风险。

    2.4流动性风险这是指资产支持证券能否为广大投资者接受,也即是资产池能否实现预期的稳定现金流。由于我国资产证券化规模不大,而且进行证券化的资产主要是银行的不良贷款,这些不良贷款的来源主要是那些经营状况不良的国有企业,负债率高,多数资产很难取得投资者的信任,这些资产支持证券较一般的证券流动性较差,投资者容易遭受流动性风险。

    3资产证券化风险控制策略

    3.1规范资产支持证券发行主体的行为,提高金融机构的信誉水平在资产证券化过程中,由于存在信息不对称问题,发行方拥有较多的信息,而投资者只能依据发行方出具的信用机构评级报告进行投资决策,所以,为保证投资者的利益,必须规范发行主体的行为,完善金融机构信息披露规定,保证信息披露的有效性和及时性,创造良好的市场环境,使投资者和发行者保持良好的信息沟通,避免各种违规操作损害投资者的利益;提高金融机构的经营管理水平,提高其信用水平,创造良好的信用环境,使金融机构能够获得投资者的认可和信赖。

篇(2)

资产证券化是集合一系列用途、质量、偿还期限相同或相近,并可以产生大规模稳定的现金流的资产(或贷款),对其进行组合包装后,以其为标的资产发行证券进行融资的过程。它的基本运行程序是:商业银行将其持有的资产卖给spv,从spv那里回收资金;spv以这些资产为支撑发行证券,由证券承销商将证券销售给投资者,回收资金。资产证券的本息,以及证券化的其它费用由借款人偿付的贷款本息来支付。

简言之,资产证券化就是将缺乏流动性、但预期能产生大规模稳定现金流的资产包装成证券出售给投资者,包装的目的是为了吸引投资者,包装的原因是由于多数情况下发起人自身的资产状况并不理想、难以涉足资本市场来融资。证券市场筹资功能的实现依靠投资者的参与,因此,资产证券化不仅限于吸引投资者,还必须加强对投资者权利的保护。

资产证券化过程中,威胁投资者利益的主要是破产风险,尤其是发起人的破产和spv自己的破产。风险隔离机制就是为隔离上述风险所设的“防火墙”,主要涉及spv的组织形式和资产转让的形式。增级措施使证券本息的支付不再单纯依赖贷款产生的现金流。因此,资产证券化要着眼于风险隔离机制的构造和增级评级这两个环节加强对投资者权利的保护。

spv的设计

spv(special purpose vehicle)就是一个特殊目的法律实体,完全是为了融资而设立的临时机构,但又必须能获得国际上权威资信机构授予的较高信用等级。根据标准·普尔公司的定义,spv是一个不可能因其自己的行为而导致破产,并且与任何有关当事人的破产充分隔离的实体。

(一)spv的特征

spv一般是独立于其它金融机构的非银行金融机构,可能由第三方设立,也可能是发起人的全资子公司。它主要有以下特征:

1.spv是一个特殊的法律实体。spv是发起人在实现其预期财务目标过程中,为了迎合法律的要求而特设的一个法律概念上的实体,近乎一个“空壳公司”,只拥有名义上资产和权益,实际管理和控制均委托他人进行,自身并不拥有职员和设施。但它必须在法律上是一个独立于发起人的法人实体。

2.spv是一个临时机构。spv系因证券化业务而设,也将因其预期目的的达到而解散。因此,它的业务仅限于证券化。

3.spv是一个“空壳公司”。其基础资产由发起人提供,资产的现金流管理委托给信托机构,证券发行由证券承销商包办。

4.spv是一个“不破产实体”。证券化前必须经过严格测算,以确保资产所产生的现金流足以支付证券本息和证券化的其它费用,故spv在正常运作情况下一般不会破产。通过“真实销售”,证券化资产法律上的所有人是spv,有效隔离了银行的破产风险。

5.成本最小化原则。资产证券化是一种收益空间较小的证券业务,因而在其各个环节中必须追求成本的最小化。基于上述考虑,spv的净资产不能太大,不能拥有自己的人员和设施,在组建地的选择上也首先要考虑税收因素。

总之,spv的实质意义不过是在“破产隔离”的设计上,在表面形式上却只能是一个小规模的公司。它可能连自己的经营场所都不需要,甚至只需一个法律上的名称即可。

(二)spv设计中需注意的问题

1.spv的组织形式。选择一个既能担当起spv职责、税负又小或没有纳税义务的组织形式是非常重要的。在实践中,spv一般是有限合伙、信托或有限公司,在英美法系国家主要为信托的形式,而在大陆法系则主要为公司的形式。从我国的情况来看,spv极有可能采用公司形式。为保护投资者权利,应保证发起人的破产不会累及spv。如果spv是银行的全资子公司,当二者存在过度控制或不利影响、关系暧昧或极度复杂时,在发起人破产时法院可能将spv的资产与发起人合并。因此,spv不仅要在形式上独立,还需采取一些其它措施,如独立从事业务、有独立的办公场所、管理人员和财务制度、独立支付成本和费用、避免关联交易等。

2.spv组建地的选择。spv既可在发起人所在地组建,也可在其他地区注册。一般情况下,选择注册地除要考虑税收、法律监管的因素,还要考虑破产法的规定,以及该地区政策的稳定性。

3.spv设计中的风险隔离问题。spv作为银行与投资者之间的中介和证券的发行人,是资产证券化交易结构的中心。银行之所以能够成功地将其资产转让给投资者,是因为设计了一个不破产的spv,阻断了银行破产给投资者带来的风险,给了投资者以极大的安全保障。要做到远离破产风险,构造spv时须做到这几点:

spv经营范围的限制。经过严格测算的证券化业务风险不大。为防范风险,spv的章程、协议应严格禁止其从事与证券化无关的任何其它经营和投融资活动,避免发生与证券化无关的负债。

债务范围的限制。为防范风险,spv除履行资产转让这一债务及相关担保义务债务外,一般不应发生任何其他与证券化无关的债务和提供其他担保。

spv破产的限制。自愿性破产常是债务人逃废债务的惯用伎俩,独立董事制度是限制自愿性破产的一个重要措施。spv的董事会中应至少有一名独立董事,必须有独立董事的同意票才能申请破产。使spv获得破产隔离效果的另一技术性措施是spv的结构由两类股票组成,规定必须在这两类股票的持有人都同意时才能提出自愿破产申请,而其中一类股票被抵押给spv证券的持有人或者由他们控制。破产程序启动前一定时间内证券本息的支付可能因破产程序的启动而被法院撤销或宣告无效,因此,spv一般与其债权人约定,在证券本息全部清偿完毕之后1年(或更久)内不得对spv提出破产申请,以此来限制spv的非自愿性破产。

当然,除上述措施外,还有对spv的其它相关限制,如不得用发起人的资产设立抵押等,来确保spv的独立性和不破产地位。

资产转让

隔离发起人破产风险的另一个措施便是确保被转让资产的真实出售,但发起人因出售所得可能要涉及所得税问题,使证券化的成本提高。因此,资产转让的目的是既要实现风险隔离,又要富有成本和效率优势。

资产转让的方式一般有债务更新、从属参与和真实销售三种。所谓债务更新是指先终止发起人(商业银行)与债务人(贷款人)之间的债务合约,再由spv与债务人之间按原合约主要条款订立一份新合约来替换原来的债务合约。从法律角度来看,债务更新的实质是合同的转让,可以满足“真实销售”的要求,但手续较烦琐,成本较高,适于仅涉及少数债务人的情况,不适于债务人众多的资产的证券化。

从属参与是发起人以附追索权的方式向spv融资,基础资产不发生转让,发起人与债务人的合约一直有效,spv与债务人之间无合同关系。spv发行证券融资,发起人以其所持有的资产为担保向spv融资,在原始债务人履行债务后,发起人再向spv偿还借款,spv再以此支付证券本息。从属参与实际上就是担保融资,在大陆法系,这其实是以债权出质的权利质押。在这种模式下,spv资产的取得过分依赖原始债务人偿付,必须防范原始债务人故意使财产减少、毁坏、欺诈贷款或提前还款等风险。尽管各国破产法都承认别除权,但别除权的行使非常麻烦,且在超额担保情况下,超额担保部分还是会被列入发起人的破产财产。因此,从属参与并不能完全隔离发起人的破产风险,所发证券也将难以吸引投资者。

相比之下,真实销售是较为理想的选择。真实销售采取的是表外处理,不仅有助于改善发起人的资产负债表,而且在破产隔离的实现上也更为彻底。从法律角度来看,真实销售属于债权的转让。但至于什么样情况下构成一个真实销售,需要法院通过个案分析予以确定。

理想的资产转让是一个外观上是真实出售,而实际是担保融资的交易;一个在破产法和会计制度上被认为是真实出售,而在税法上被认为是担保融资的交易。因此,为保护投资者的权利,监管部门应加强对资产转让的监管。

信用增级和信用评级

真实销售有利于隔离发起人的破产风险,但由此可能使spv丧失对发起人财产的追索权,证券本息的偿付只能孤立地依靠资产产生的现金流,这就必然蕴含另一种风险:如果原始债务人违约怎么办?如果原始债务人提前还款造成现金流不稳怎么办?因此,spv常采用外部增级和内部增级这两种信用加强措施来提高证券的信用等级。否则,spv这一空壳公司所发的证券定将难以吸引投资者。

外部增级是指由发起人以外的第三方提供信用增级工具,其常见形式有:由银行提供信用证、保险公司提供保证函或者担保公司提供担保等,甚至还可以由第三方提供享有次级请求权的贷款。

内部增级主要通过对spv资本结构的设计来实现。其常见形式有:一是将spv发行的证券划分为优先级和次级证券,次级证券必须在优先级证券完全得到清偿之后才能获偿。次级证券由追求高收益并愿意承担高风险的投资者、发起人和为spv提供信用的人所持有。次级证券的存在加强了优先证券的信用等级。二是由发起人向spv提供担保。实际上,证券化多由发起人提供信用担保。在证券的本息不能支付时,由发起人补偿,投资者还可以就其向发起人追索。但这种提供追索权的资产转移很容易被认定为融资担保,采取这种手段必须极其谨慎。三是由发起人为所转让的资产提供超额担保或者打折出售。此时,证券化资产所产生的现金流量大于证券本息支付所需的现金量,这样,spv就可以利用转移来的多余财产为证券支付提供保证。

由于债务人存在违约的可能,资产产生的现金流是不稳定的,甚至可能会“断流”。因此,当spv无法按时支付证券本息时,就需有人为其垫支,即为spv提供流动性便利,以保证支付的及时性。

采取了信用增强和流动性便利措施后,就可以对证券进行评级了。评级时首先要遵循对普通证券信用风险评估的基本准则,其次要就spv的违约可能性、spv承担责任的条件和能力、关联方破产对spv的影响这三个方面进行评估。由于采取了一系列信用增强措施,证券的信用等级多能达到投资者所认可的级别,尤其是住房抵押贷款证券,多能达到aaa级,成为仅次于政府债券的“银边债券”。

初次评级后,评级机构还需要对证券在整个存续期内的业绩进行“跟踪”,及时发现新的风险因素,并做出是否需要升级、维持原状或降级的决定,以维护投资者的利益。

相比于普通证券,资产证券的风险性更高。设计不好,易造成证券化操作的失败。监管不利,易损害投资者权利。保护投资者意即保护市场,因此,应切实保护好投资者权利。

参考文献:

1.何德旭.中国金融创新与发展研究[m].北京:经济科学出版社,2001

篇(3)

资产证券化(AssetSecuritization)是近年来出现的一种金融创新,在发达国家已有一些卓有成效的实践。作为一种新型的融资手段,我国法律界与经济界开始关注这一问题,并在某些领域开始实验。尽管经济学家认为,我国的市场经济发展现状已基本具备了实施资产证券化的条件,但法学家们依然担心中国推行资产证券化的法律环境是否成熟?其立法与司法如何规范与调整这一新型的金融活动?现行法律制度对推行资产证券化是否存在阻碍,如何进行修改或废除?这些问题的提出成为近年来法律界关心的热门课题,其论著和讨论日益增多。本文试图从一个方面探索与资产证券化最为相关的担保制度中的权利质押问题,并着重对一般债权是否可以担保进行初步分析。

一、资产证券化中的权利质押

从法律的角度看,资产证券化中的资产主要是应收帐款,即发起人拥有的对其他人的债权。发起人凭借手中的债权担保来进行融资,这种权利担保一般采用质押形式。

通说,权利质押是质押的一种重要形式,它以担保债权的履行而设立。一般认为,以所有权以外的可转让的财产权利而作的债权担保是权利质押的基本属性。因此,可以出质的权利必须是:私法上的权利、可让与的财产权、以及有权利凭证或有特定机构管理的财产权。我国《担保法》对可以质押的权利作了列举式规定(第75条第1款规定的四种形式),但对第4项“依法可以质押的其他权利”未作明确的规定。在实践中,对“其他权利”的界定颇有争议。倾向于扩大解释的“肯定说”认为,只要符合可出资权利的一般特性要求,所有的财产权均可以出资:“否定说”认为,应严格遵守法定质押原则。如果没有法律上的规定,

其他权利均不得出资;第三种观点认为,符合出资权利一般特性要求的权利原则上可以出资,但如果权利本身不具有商业上的稳定性,又不能控制的,则不宜作为质押的标的。在资产证券化中,用于债权担保的权利质押除了具有上述权利质押的一般要求以外,还必须符合资产证券化的本质特性。其一,这种权利质押是以可预见的现金流为支承的。可预见的现金流是进行资产证券化的前提,也是证券化产品的投资者投资的依据。最早的资产证券化的资产便是住宅房屋抵押贷款,以后又出现了信用卡应收账、汽车贷款应收账、版权专利费收入等。其二,这种用于质押的债权应该具有同质性,以便组建资产池。同质性是指,某些资产应具备标准化的法律文本,以便发起人将不同的债权集合成资产池。例如,银行取得的住房抵押贷款债权,其权利凭证是贷款银行和借款人之间权利义务的住房抵押贷款合同。这类合同都是标准化的文本,发起人可以将不同银行享有的住宅抵押贷款债权集合成资产池,进行证券化。

二、一般债权、股份作为标的物的权利质押

学界与立法都把权利质押作为质押的一种,并与动产质押相提并论。但事实上,权利质押的成立方法和实现方法与动产质押有很多不同,尤其是债权和股票作为标的物的权利质押,其担保作用类似于抵押。这种特殊性在资产证券化中就显得十分突出,我们以债权和股份为例。在债权作为权利质押的情况下,由于质权人仅占有权利凭证或仅在登记部门登记,其权利本身的真实性与权利凭证上记载的权利可能存在差异。因此,在权利质押后,如果发现权利不存在或权利落空,对质权人就会带来损害。此外,我国现行法律没有要求权利质押一定要通知权利的义务人,所以出质人在出质权利后还可以采取欺骗手段从权利义务人处取得权利,或放弃权利,甚至使权利消灭。在资产证券化交易过程中,资产由原始权益人将资产组合后转移给SPV(特殊目的载体),这种转移在法律上表现为一个契约。如果前面所提到的权利的真实性有问题,那么将直接导致后面的契约的合法性。当资产出售后,SPV会确定一个服务商负责向原始债务人收取款项,还要委托一个信托机构负责对服务商收取款项进行管理并向债券投资者进行支付。这一连环流程都会由于权利不存在而带来一系列法律纠纷,所谓“皮之不存,毛之焉附”的逻辑在这一流程中可见一斑。由此,一般债权作为权利质押,尤其是用于资产证券化的权利质押,在法律操作上应该有更明确、严格的规定。从担保法的角度,对自始不存在的权利出质的处理,司法实务的做法是先确定质押合同无效;如果出质人的行为构成民事欺诈的,对债权人应承担赔偿责任。如何避免这一问题,涉及到债权证书和公示性这两个环节。我国现行法律没有对一般债权的质押程序作出相应的规定,担保法仅规定质押合同自质物移交于质权人占有时生效。也就是说,一般债权并不一定要表现为证书形式。问题是,一般债权如果没有证书证明,作为质押的安全性和担保性就较弱了。因此,对没有证书的一般债权,如果用于资产证券化中的权利质押,还必须强调先制作债权证书,再交付占有,否则质权不能有效成立。

此外,一般债权的公示性也十分重要。在资产证券化中,一般债权质押仅仅交付债权凭证并不能完全保证质权人的利益。例如,以现金作为一般债权,如果第三债务人直接向债务人清偿,这些财产与债务人自己的财产混在一起,将影响质权人担保的优先权的行使。因此,当出质人交付了债权凭证后,还必须行使一个公示程序,以保证质权人的利益。资产证券化所要进行的证券化的资产大部分是一般债权。而现行法律对一般债权质押的规定有十分笼统,这就导致实践中的许多问题和法律纠纷难于解决。因此,以一般债权设质的应持谨慎态度,其实质要件和形式要件都应考虑在内。

在以股份作为权利质押的情况下,尽管此类质权的设定方式与债权质押的设定基本相同,但具体方式和要求因股份、股票的性质不同而异。在我国,股份有合伙股份和公司股份两种。合伙股份的出让须全体合伙人同意,因此不宜设质。公司股份设质,根据有限责任公司和股份有限公司的性质,有不同的法律规定。前者根据我国《担保法》的规定,适用《公司法》的有关规定,有严格的法律限制。只有股份有限公司的股份,以公司发行的股票为表现形式,在交易场所可依法自由转让,因而最适宜设质。根据《公司法》的规定,记名股票应以背书方式或法律规定的其他方式转让,同时公司应将受让人的姓名或名称和住所记载于股东名册。我国《担保法》和《股票发行与交易暂行条例》对此作了专门的规定,即股票出质应向证券登记机构办理出质登记。可见,出质登记不仅是质权的对抗要件,而且还是其成立的要件。对于无记名股票的转让,《公司法》未作具体的限制。理论上,无记名股票交付后质押合同即生效。对于有限责任公司股份设质,按《担保法》第78条的规定,其成立要件是将股份出质记载于公司股东名册之日起生效,且出质人将其股份出质应经过公司半数以上股东同意。此类质押合同必须以股份出质记载于股东名册之日起才能生效。

根据《担保法》的规定股份质押后,质权人享有的权利可以适用动产质权的一般规定。所不同的是,股份设质后,股东不因股票出质而丧失议事表决权等与人格属性密切相关的权利,即公益权。即质权人不能以占有股票取代股东的地位而参与公司决策和管理。此外,法律上还对股份出质人的行为有明确的限制。即出质人未经质权人的同意,不能进行导致股份消灭的行为。如与第三人进行致使入质股权消灭或变更的法律行为。我国《担保法》第78条规定:“股票出质后,不得转让。但经出质人与质权人协商同意的可以转让。出质人转让股票所得价款应向质权人提取清偿所担保的债权或者向与质权人约定的第三人提存。”当质权人出让股票优先受偿时,如果实际所得高于所担保债权额,应将余款返还出质人,如果实际所得低于所担保债权额,仍可要求出质人补足余款。

三、权利质押在资产证券化中的风险

我们知道,证券化的基础资产来源于原始权益人对原始债务人享有的债权。这些资产都必须满足以下条件:即可预期的现金流或可被转换为可预期的现金。这里,可预期性就显得十分重要,它决定了资产支撑证券的价值。在资产证券化中,权利质押会使应收账款的可预期性受到以下风险的威胁。第一,债务人可能延迟履行或不履行付款义务,使预期目的落空。债务不履行可能有许多因素决定。例如,一般债权出质时,未作权利证书或出质人未将债权凭证交付质权人,导致延期履行或不履行义务。此外,有些债权清偿期先于所担保债权清偿期的,出质人未将债权的价格给主债权人或提存第三人。

篇(4)

目前,我国资产证券化尚处于起步阶段。2005年年底,国家开发银行和中国建设银行分别成功地发行了资产支持证券。从其操作方式看,两家银行分别以相等金额的信贷资产作抵押,在银行间债券市场发行信贷资产证券,以抵押资产所产生的现金支付证券的本金和利率。显然,这属于担保融资,发起机构并未实现资产负债表外处理,与国际上通行的多数发起机构寻求终止确认证券化资产,即将证券化交易列为资产销售而非融资安排不一致。

从目前的制度环境看,发起机构实现资产负债表外处理的难度有点大。财政部于2005年5月16日了《信贷资产证券化试点会计处理规定》,对发起机构信贷资产确认的条件及其会计处理等方面作了规范,从会计角度规范了信贷资产证券化试点工作。如第四条规定:“发起机构已将信贷资产所有权上几乎所有(通常指95%或者以上情形)的风险和报酬转移时,应当终止确认该信贷资产,并将该信贷资产的账面价值与因转让而收到的对价之间的差额确认为当期损益。终止确认是指将信贷资产从发起机构的账上和资产负债表内转出。”此条款对认定为一笔证券化资产控制权已转移时的会计处理是明确的,即作为“真实出售”处理,从资产负债表内转出。但是,该《规定》的条款对如何判定这笔交易资产是否属于“真实出售”,只是说“95%”的风险与报酬所有权转移,过于简单和笼统。因为证券化交易不同于传统意义上的资产买卖,而更多的是附有条件的买卖,交易结构设计尤为复杂,认定证券化资产控制权是否转移、能否作“真实出售”处理并不那么简单。

在传统的买卖中,资产的所有权一旦发生转移,买方就可以任意处置其所购买的资产,不会受到限制。也就是说,在简单的交易中,一项资产的控制权与从该资产中承担的风险和收益是同等的概念;而在资产证券化交易过程中,复杂的交易结构和合约安排使得资产控制权的放弃与否与转让方保留了多少与金融资产相关的风险和报酬成为不同的范畴。因为证券化交易不是纯粹的资产转移,通常伴随着追索权、担保权、抵押以及服务合约等各种形式,这就使得证券化资产转让是作“真实出售”,还是担保融资的判定难度加大了。

根据美国会计准则委员会(FASB)140的规定,如果证券资产转让方同时满足了如下三个条件,则视为转让方已放弃了对金融资产的有效控制,可以认定为“真实销售”。“第一,被转让的资产与转让方分离,即转让资产已在转让方及其关联企业、债权人的控制范围之外,包括发生破产或其它被接收的情况。第二,受让方可以无条件地将金融资产用作抵押或再转让,或者受让方是合格特殊目的实体,而且该实体的受益人可以无条件地拥有抵押或转让该项资产的权利。第三,转让方不再通过以下途径保持对转让资产的有效控制:签订合约使得转让方有权同时有义务在转让资产到期前回购转让资产,签订合约使得转让方有权回购目前在同类市场上不能轻易获得的转让资产。”根据国际会计准则委员会(IASC)39号的规定:“35,当且仅当对构成金融资产或金融资产的一部分的合同权利失去控制时,企业才应终止确认该项金融资产或该金融资产的一部分。如果企业行使了合同中规定的获利的权利,这些权利逾期或企业放弃了这些权利,则表明企业对这些权利失去了控制”;“36,如果某金融资产转让给了另外的企业,但该转让不符合第35条规定的终止确认条件,则转让方应将此交易确认为抵押借款,在这种情况下,转让方回购已转让资产的权利不是衍生工具。”

篇(5)

一、信贷资产证券化的背景

银行风险控制是一个古老而年轻的话题,随着时代的变迁,利用金融创新来进行风险控制已经是一个全球性的共识信贷资产证券化是近年来国际金融市场上最为重大的金融创新之一由于它具有改善银行资产负债比率提高金融资产的流动性分散和转移信贷风险等多方面的优势,因此近年来在许多国家获得迅猛发展信贷资产证券化在我国虽然才刚刚起步,但其作用已受到各界的广泛关注2005年4月21日,中国人民银行中国银行业监督管理委员会了《信贷资产证券化试点管理办法》,国家开发银行和中国建设银行正式获准进行信贷资产和住房抵押贷款证券化试点工作2005年12月15日,建行国开行同日发行了首只信贷资产支持证券(ABS)和抵押贷款支持证券(MBS)其中,建行发行总额约30亿元,国开行发行总额为41亿余元因此,加强对贷款证券化相关问题的研究具有十分重要的理论和现实意义

二、信贷资产证券化的含义

信贷资产证券化(LBS:Loan-backedSecuritization),是将缺乏流动性但其未来现金流可预测的银行信贷资产进行重组建立资产池(AssetSpool),以资产池内资产所产生的现金流作为偿付基础,通过风险隔离资产重组和信用增级,在资本市场上发行信贷资产支持证券的结构性融资行为其核心在于对贷款中风险与收益要素的分离与重组,使其定价和重新配置更为有效,从而使参与各方均受益对于单个贷款,其现金流是不确定的,但对于一组贷款而言,尽管整个组合在很大程度上依赖于组合中每一贷款现金流的特性,但由于大数定律的作用,整个组合的现金流会呈现出一定的规律性

三、信贷资产证券化的特征

美国是资产证券化的起源地20世纪70年代末80年代初,当时受国际石油危机拉美债务危机《巴塞尔协议》关于资本与风险资产比率(即资本充足率)规定等因数的影响,银行信贷资金存量普遍下降,国际资本供求严重失衡不少拥有风险权数较大的信贷资产的银行将贷款出售给资产负债表上显示的信贷资产风险权数较小的银行,以减少贷款风险规避法律管制与此同时,一些商业银行开始涉足证券投资业务,希望通过将信贷资产进行证券化来盘活资金正是在这样的背景下,贷款证券化日渐兴旺起来美国是世界上开展信贷资产证券化业务最早的国家,在美国,贷款证券化发展十分迅速,从20世纪70年代末住房抵押贷款证券化开始到现在不仅证券化资产的范围大大扩展(包括汽车贷款信用卡贷款机器设备贷款消费贷款等),而且证券化市场规模迅速扩大到2005年底,美国的资产证券化规模已达到7.1万亿美元,为该国同期国债市场规模的2倍亚洲证券化市场也呈现快速发展势头,1998年,亚洲资产证券化市场仅80亿美元规模,2004年迅速上升到680亿美元,短短六年时间扩张了7.5倍,其中,香港是整个亚洲证券化市场的中心

四、资产证券化的操作过程

信贷资产证券化是一种与企业发行股票债券等直接在金融市场上筹措资金不同的新型融资方法,与传统的证券融资方式相比,具有以下的特点:

1.信贷资产证券化属于表外融资

从发起人的角度看,信贷资产证券化融资不属于负债融资也不属于股权融资,其实质上是一种表外融资方式这是因为,利用资产证券化技术进行的融资不会增加发行人的负债,也不显示在“资产负债表”中

2.信贷资产证券化属于收入导向型融资

传统融资方式是凭借资金需求者本身的资信能力来融资外部的资金投入者在决定是否对资金需求者投资或者提供贷款时,主要依据的是资金需求者作为一个整体的资产负债利润及现金流量情况在对资金需求者发放资产抵押贷款时,投资者可能会更多地关注抵押资产的情况,并且关注的也只是资产本身的控制和处置问题,资产抵押本质上是对资金需求者资信能力的一种补充

3.信贷资产证券化交易风险和融资成本较低

虽然资产证券化作为一种融资方式需支付诸如担保费评级费托管费服务费承销费等众多费用,但其总的融资成本低于其他融资方式这是因为:第一,资产以真实出售方式进行交易,实现了破产隔离,一旦发起人发生破产清算,资产也不列入清算范围,所发行资产证券的安全性得到保证,降低了风险补偿收益的期望值;第二,资产证券化过程中的信用增级手段,改善了证券的发行条件,使发行的证券有较高的信用等级,不必用折价销售或提高利率等手段来吸引投资者;第三,证券化支出费用的项目虽多,但各费用与交易总额的比率却很低资料表明,资产证券化交易的中介体系中收取的总费用比其他融资方式的费用率至少低50个基本点

4.信贷资产证券化适用范围广泛

信贷资产证券化是将发起人目前已有的资产进行证券化融资,还款来源是该资产所带来的未来收益,但所获资金可作其他用途,即可用于其他项目贷款或投资,而不受被证券化的资产项目限制,此外凡是有可预见的未来现金流收入的金融资产经过适当的结构性重组,均可进行证券化,这更为证券化广泛的推广和运用创造了条件

五、我国发展信贷资产证券化对银行风险管理的影响

信贷资产证券化(LBS:Loan-backedSecuritization)是指银行通过一定程序将贷款转化成可以在金融市场上出售和流通的证券并据以融通资金的市场创新业务其程序一般是首先由银行将所持有的各种流动性较差的贷款予以组合,形成若干资产池(AssetSpool)并出售给特设机构(SpecialPurposeVehicle,简称SPV),然后由特设机构向投资者发行以该贷款组合为担保的证券,这种证券通常称为资产支持证券(Asset-BackedSecurities,简称ABS),发行证券所收回的资金则可作为银行新的资金来源再用于发放贷款证券化的运作流程一般包括构造证券化资产创设特设机构并真实出售(TrueSale)资产设计交易结构并进行信用增级(CreditEnhancement)发行资产支持证券实施资产管理等基本步骤其交易结构严密,而且法律关系复杂

六、我国商业银行在开展资产证券化过程中应注意的问题

资产证券化使贷款成为具有流动性的证券,有利于盘活金融资产,化解初始贷款人的流动性风险,改善资产质量,降低融资成本,增强抵御金融风险的能力,对商业银行的风险控制和业务创新起到了非常重要的作用

1.资产证券化为商业银行提供了有效的风险控制手段,使商业银行的风险管理能力大大增强

商业银行的负债以中短期存款为主;而资产,尤其是贷款资产则出现长期化倾向对此,我国商业银行也不例外,住房抵押贷款汽车贷款在银行资产中的比重不断提高,同时,普通贷款项目也出现长期化的趋势这使得商业银行本金回流期限被长期合约所框定这就使得资产与负债期限结构的不匹配

资产证券化业务的出现,则为解决上述矛盾提供了一个较为圆满的办法商业银行可以根据自身战略规划,积极开展各种贷款业务;同时,针对利率风险汇率风险流动性风险等风险管理需要,将不具有流动性的中长期贷款转化为证券,并销售出去,从而有效缓解商业银行流动性风险压力因此,资产证券化过程实际上也是商业银行的风险分散过程

2.资产证券化可以扩大商业银行的收益来源,增强商业银行盈利能力

20世纪80年代以来,中间业务已成为西方国家商业银行的主要业务品种和收入来源,在总收入中的占比达到40%~50%,有的甚至超过70%而我国商业银行中间业务起步较晚,目前中间业务收入占全部营业收入的比例大约只有6%~17%,也就是说,我国商业银行的收益仍严重依赖利差收入

资产证券化的推出,给商业银行扩大收益来源提供了机会在资产证券化过程中,原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费管理费等收人,另外,还可以通过为其他银行的资产证券化提供担保及发行服务等而获得收入通过该项业务,银行的赢利能力大大提升,由此对抵抗风险的能力也能迅速提高

3.资产证券化可以促使商业银行加强管理约束,增强业务的规范化和透明度

商业银行为促使其资产(主要是信贷资产)证券化,必须全面增强信贷业务管理约束,建立健全较好的产品定价和信贷管理基本机制,将信贷资产标准化规范化,锁定风险简化信息含量,增强证券化资产信息的透明度,以降低SPV为基础资产信用增级所花费的成本,同时增强投资者对证券真实价值的认可程度,进而降低商业银行融资代价提高基础资产的销售价格

因此,可以说商业银行实施资产证券化的过程实质上就是促使其主动增强业务的规范化和透明度的过程

4.资产证券化可以帮助商业银行有效进行资产负债管理,改善资本充足率

资产证券化为商业银行有效地管理资产负债提供了一种崭新的方式商业银行可以通过资产证券化将缺乏流动性的信贷资产,如某一揽子贷款或部分应收款,组合成资产池,转入流动性较好的资本市场,同时,转出的资产也从商业银行的资产负债表上移出于是,商业银行可以加速将金融资产转化为现金,资产负债结构随之得到改善,资产负债的期限也趋合理

同时,贷款的风险权重常常高于债券的风险权重,因此,善于管理的银行可以通过对其贷款进行证券化而非持有到期,来改善其资本充足率的大小这对我国资本充足率普遍较低的商业银行而言,具有较强的现实意义

5.有利于增加消费热点分散银行信贷风险

目前,我国实行扩大内需的信贷政策来刺激经济增长,具体措施有发展住房抵押贷款汽车消费贷款耐用品消费信贷等多种消费信贷办法通过资产证券化,可以将各种贷款科目进行组合和分散,有利于银行风险控制

证券化还可以为中小企业融资提供新途径中小企业由于信誉和资金的约束,往往难以在资本市场直接融资同样,银行出于风险控制的考虑也很少将之作为主要的贷款对象通过进行资产证券化,提升了中小企业的信用等级,使之间接地进入证券市场,银行向企业发放贷款,然后将这些分散的小额的贷款组合打包,并据之发行证券,从而发挥了纽带作用,提供了让若干企业共同融资的途径

6.贷款证券化与不良资产的化解

不良资产问题一直是中国银行业的最大问题,并已经成为中国银行业下一步改革和发展的沉重包袱和障碍商业银行存在较高的不良资产,会直接导致银行资产流动性降低和清偿债务能力下降,影响银行的赢利能力和水平,同时侵蚀资本充足率,进而阻碍建立现代金融企业制度进程中国于1999年成立了四家金融资产管理公司(AMCs),开始大规模处置近1.4万亿元商业银行不良资产截至2005年5月底,中国已累计处置银行不良资产7008亿元(不包含政策性债转股),其中近70亿美元(约600亿元)的不良资产为国际投资者所购买最新统计数据显示,目前中国有总额达1.8万亿元的商业银行不良资产需要在未来几年里处置而且据专家估计,未来三年中国还有约1320~3520亿元新增的银行不良资产将逐渐显现出来如此庞大的不良资产如果没有规范的可延续性的方式来化解,将会给中国银行业留下巨大隐患

各国的经验与教训表明,不良资产证券化不失为一种可行的方式,在美国对于储贷机构不良资产,美国清产信托公司采取直接证券化的方式来处理;在日本也有把坏账贷款销售给合作银行信贷购买公司的做法1998年7月日本设立过渡银行以化解高达100万亿日元的不良贷款,因此对于贷款证券化的研究或许会给我们以启示

7.资产证券化有助于我国商业银行增强竞争力,应对外资银行的挑战

目前,我国金融领域已经向外资金融机构全面开放为此,我国商业银行正在积极进行改革,工行中行建行已经成功在A股或H股上市笔者认为,上市只能说是商业银行改革成功的市场表现,而银行盈利能力风险控制能力和核心竞争能力的提高才应是商业银行改革的目的之所在资产证券化的应用,可以很好地改善银行的治理结构,控制信贷风险

从以上几方面看,资产证券化具有广阔的发展空间和丰厚的收益水平,有助于我国商业银行深化改革增强核心竞争力和盈利能力,提高抗风险的能力,应对我国金融领域全面开放后来自外资银行的挑战和全球性的金融风险

目前,我国已经基本具备了开展信贷资产证券化的条件,并已有初步尝试但总体而言,现阶段我国对于资产证券化,无论是理论知识准备还是实际操作经验,都还十分欠缺,在社会环境制度建设等方面尚存在一些问题,需要我国在开展资产证券化过程中加以注意

1.评级成本问题

我国国内资产在国际市场上的信用评级并不高,而较低的信用评级也就意味着较高的融资成本,同时,为评级而聘请国际专家所需成本也比较高所以,从商业角度考虑,我国现阶段开展资产证券化业务,还不适宜广泛在国际金融市场上实施但随着该项业务在我国的广泛开展,走出国门是必然趋势因此,我国应加快信用体系及相关机制建设,提高企业及其资产信用等级,并加强商业银行风险控制,规范信贷业务操作,提高信息透明度,以应对全球化后银行业的激烈竞争

2.会计税收法律问题

资产证券化过程中所涉及的会计税收法律等方面的问题,是资产证券化能否成功的关键所在这些方面涉及证券资产的合法性流动性和盈利性,与各方参与者的利益息息相关,并直接关系到资产证券化的动机和结果因此,我国应加快对资产证券化过程中有关会计税收法律等方面问题的研究,并尽快出台相关规定,以规范该项业务在我国的应用

3.风险问题

商业银行在开展资产证券化业务过程中也存在一定的风险,如声誉风险战略风险信用风险操作风险等因此,我国在积极研究开展资产证券化业务过程中,还应加强对其中有关潜在风险的化解对策研究,以求得收益最大化和风险最小化

当然,上述问题的解决不可能一蹴而就我国应加快相关问题的研究,积极完善各方面条件,边摸索边实践,正确引导资产证券化业务在我国的广泛开展

参考文献:

[1]中国商业银行不良资产跨国收购的法律背景,.

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中图分类号:F830.9 文献标识码:A 文章编号:1002-2848-2008101)-0059-05

一、引言

美国次级债(subpfime Market)危机给全球金融市场带来巨大的冲击,但是,次级债危机的影响似乎远未结束。曾几何时,低利率和经济稳定增长的繁荣,使低信用等级、收入不稳定、负债较重的人群跑步进入置产行列。但必然的产业周期和必要的利率政策,必然逻辑地导致还款违约率的上升和次级抵押贷款公司坏账的巨增,从而将证券化后的次级债拖下泥潭,进而使包括美国次级抵押贷款公司在内的全球主流金融机构不得不收缩信用、增加拨备甚至接连。由此连带其他国家参与次级债投资的金融企业遭受巨大的损失。我们不得不重新审视资产证券化中风险隔离机制的构建,本文拟从审视资产证券化的风险隔离机制视角出发,探讨如何构建防范危机的六道防线和形成有效的防火墙,从而减少潜在的危机发生可能对宏观经济带来的伤害。

二、风险防范制度的设计原理

从制度设计来讲,新古典金融理论在有效市场假说的基础上,以资本资产定价理论和现代资产组合理论为基石,很好地解决了金融制度设计的第一个问题,即均衡价格的确定。新制度经济学的代表人物科斯则证明,当交易成本为正时,不同的制度安排具有不同的配置效率。而行为金融学则主要研究了金融市场的无效率和人非理性对新古典均衡的偏离,即当交易成本和人非理性产生对新古典均衡的偏离时,良好的风险隔离设计会发现并校正,至少隔断这种偏离的蔓延。资产证券化是一种典型的结构型融资。近三十年来,它因发现并强化局部资产的效率从而有效解决融资人整体信用的不足而风靡全球。它一般包括组建特殊目的载体(SPV)、选购可证券化的资产组成资产池、SPV以资产为支撑发行证券化产品组合、以基础资产未来产生的现金流支撑证券的偿付四个环节。资产证券化中构建风险隔离机制的核心就是要在上述四个环节之间构筑防火墙,以确保整个交易结构的安全,使整个交易结构不至于因局部的隐患,酿成弥天大火,并在实践中保持较高的资产配置效率和较低的交易成本。其基本原理图为

三、构建资产证券化风险防范的六道防线

(一)资产合格

1、资产的内在特征

《企业会计准则――基本准则(2006年)》第二十条规定,资产是指企业过去的交易或者事项形成的、由企业拥有或者控制的、预期会给企业带来经济利益的资源。这个定义与国际会计准则委员会(IASC)1989年的《财务报表编报框架》中“资产是因过去的事项所控制的、可望为企业带来未来经济利益流人的资源”,以及美国财务会计准则委员会(FASB)在财务会计概念公告中“资产是可预期的未来经济利益,它是某一特定主体从已发生的交易或事项中所获得或控制的”的定义已经很接近了。

它们都包含有这样的内在特征:(1)具有可预期的经济利益,这是资产的本质要素,是资产的自然属性;(2)产权明晰,属于特定主体。这是资产的社会属性;(3)产权的取得源于已发生的交易或事项;(4)未来收益和风险可以预期;(5)是一种经济资源。

2、资产选择的经济性标准

从经济范畴来讲,拟证券化的合格资产必须满足以下七个条件:(1)现金流一资产具有明确界定的支付模式,能在未来产生可预测的稳定的现金流;(2)统计记录一持续一定时期的低违约率、低损失率的历史记录;(3)期限相似一本息的偿还分摊于整个资产的存活期间;(4)分散化―金融资产的债务人有广泛的地域和人口统计分布;(5)信用一原所有者己持有该资产一段时间,有良好的信用记录;(6)抵押物一金融资产的抵押物有较高的变现价值或它对于债务人的效用较高;(7)同质性―金融资产具有标准化、高质量的合同条款。

3、资产选择的法律性标准

原始权益人所拥有的资产能否人选资产池,从法律上来讲,它首先应该是可转让的。与某个特定主体的不可分割的法律从属关系会从根本上禁止资产转让的可能性。以我国法律为例,1999年3月15日通过的《中华人民共和国合同法》第七十九条规定:债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人,但有下列情形之一的除外:(1)根据合同性质不得转让;(2)按照当事人的约定不得转让;(3)依照法律规定不得转让。这实际上列出了三种债权转让的限制条件。

其次,它应该是可预期的。影响因素主要有三个:第一,债务人的支付能力。这是违约风险的决定因素。第二,债务人的支付习惯即债务人的社会信用。一般来说,决定债务人支付习惯的因素有债务规模、SPV信用收集条款的相关权利以及拖欠对债务人信用记录和未来再融资的影响三个方面。第三,道德风险。道德风险指的是从事经济活动的人在最大限度地增进自身效用时做出不利于他人的行动。

应对债务人违约风险的主要措施有:首先,建立充分的信用记录。充分的信用记录有两个用途。一是判断债务人动态的支付能力和支付习惯,二是拥有充分信用记录的债务人有较好的再融资环境。其次,利用大数定理,分散集中的违约风险。单独判断某一个具体债权债务关系中债务人的违约风险是很困难的,如果单纯依靠这一措施,会导致高风险带来的高成本。但大数定理可以降低组合资产的整体风险,使资产组合的违约风险呈现某种规律性。这样,人们尽管难以预测单个资产的现金流量,但却可以基于历史数据对整个集合的现金流的平均数有一个可信的估计。要实现风险的大数分散,要求三个条件。即构成债务来自足够多数目的债务人,且单个债务人不能占过大比例,债务人之间不存在很强的相关性;债务呈现一定的多样性,如多样性的地理分布。

4、资产风险的计算

风险的防范首先来自对风险的度量。其中比较适用的是Cred~risk+模型。

Credit risk+模型是由Credit Suisse在1997年推出的一种独特的信用风险模型,它借用保险精算的思想,着重分析资产组合在统计方面的特征,而不用具体考虑每个债务人违约的原因。该模型与Credit Metrics模型一样也是从一个评级系统出发,来模拟组合资产的违约资产分布。但它并不像Creditmetrics模型一样是固定的,而是可以扩展到一个能够反映GDP增长、长期利率等一些宏观指标对其影响的一个随机的变量。

Credit risk+模型在计算资产损失分布时,用的方法比较复杂。

第一步,将各资产的损失标准化,再划分为一些细分的组,并通过相应的方法降低这样细分引起的误差。

第二步,在假定各组资产违约数量服从泊松分布的前提下,计算出各组资产破产数量的分布。

第三步,将第二步得到的概率作一个z变换(概率生成函数)。

第四步,在第三步的基础上,算出整个资产组合中违约概率分布的一个概率生成函数。

最后,通过对这个概率生成函数做相应的运算可以得到整个资产组合的违约概率分布。

这个模型比较适合基础资产数量众多,且预期损失分布较为集中的资产组合。

由此可知,尽管证券化是以资产所产生的现金流为基础,但并不是所有能产生现金流的资产都可以证券化。一般应该选择未来现金流量稳定、风险较小的资产。不同类型的资产有不同的特征,其产生的现金流的特征也都不同,所以对资产的选择和组合是资产证券化中风险隔离机制的第一道防线。

从美国资产证券化的历史上看,也反映出了这一要求。美国市场上最早被证券化的资产是美国储蓄机构发放的住房抵押按揭贷款。就因为它在美国历史悠久,历史资料完整,资产特性比较容易被评估,按揭贷款有着规范化、统一化的法律文件,便于对资产实施管理。其后登场的是信用卡应收款和汽车贷款证券化。这些资产的共同特性也是固定的违约率和标准化的法律文本。再后来如租赁收入、商业收入、不良贷款、小型商业贷款、出口信贷和特许费收入等才逐步发展起来。

(二)SPV合格

为防止因自身债务问题而扭曲证券化资产的风险隔离效果,各国在设立SPV时都意图通过某些限制条件使SPV成为“远离破产”(Bankruptcy-Re-mote)的主体。

1、法律地位独立

SPV在设立时有独立发起设立的SPV即孤儿SPV和由某经济主体发起设立的SPV两种。按照英美法系的公司法人格否认原则,如果股东滥用公司独立人格,法律将“揭开公司的面纱”,否认那些表面独立。而实质上受个别股东直接操纵的公司的法人人格。如此,法院将把母子公司的风险连在一起,将原始权益人已经销售给SPV的资产纳入到母公司的破产程序中,一起清算给债权人。从而给资产证券化釜底抽薪。因此,SPV应通过保持SPV具有法律效力的管理文件如财务报表、帐薄和档案等独立于其他机构,只以自己的名义从事义务,不同其他机构发生关联关系,并以独立年度审计等措施实现公司的独立运作。

2、限制债务

SPV的业务范围应严格限制在与资产证券化相关的业务领域内,以避免从事与资产证券化无关的业务活动而产生额外负债,从而避免给SPV带来破产的风险。

3、禁止兼并重组

即在证券未清偿完毕的情况下,SPV不能进行清算、解体、兼并及资产的销售,也不能对设立文件进行修改。从而保证SPV不会因产权变动而对破产隔离机制造成破坏。

4、引入独立董事制度

为了防止SPV的自愿破产行为,实践中一般通过引入关联方利益的形式来实现。由于SPV经营的独立性要求,不可能通过外部主体的资本参与来实现。为此,SPV一般引入现代委托机制中的独立董事制度。独立董事制度的最大特点在于通过其独立性来防范公司董事会的内部人控制问题,以确保SPV的决策服从于投资人的整体利益。

以上对特设载体的限制性规定,为资产证券化的风险隔离机制构筑了第二道防线。

(三)真实销售

两个合格主体间的有效连接是真实销售。而产权转让的有效性是以产权转让的真实性为前提的。

1、排它权

受让资产不能存在被追索权或者回购权。追索权,是指当债务凭证到期得不到偿付或者在到期日前得不到承兑或者发生其他法定原因(付款人或者承兑人死亡、逃匿、被法院宣告破产或者被行政部门责令终止业务活动)时,债权人向债务凭证的所有义务人请求偿付和赔偿的权利。显然,一旦资产证券化中的资产转让完成后,如果在SPV以外还存在着拥有追索权的主体,那么SPV和投资者的风险就会大于受让资产的产权风险。回购权是指一旦出让方的利益受到威胁的时候,出让方有权利按照事先约定的价格赎回其资产。显然,这种回购权的出现对于资产证券化中的SPV而言,就意味着证券资产风险的扩张。

因此,资产产权转让条款中应排除回购协议、远期承诺和发起人回购选择权等内容,否则SPV就没有真正掌握对证券化资产的有效控制。

2、控制权

资产的实际控制权包括对资产实际收入的管理和控制、对资产的处置权和对剩余的索取权。

3、公允定价

资产估价的方法总的来说有三类:第一类是现金流贴现估价法。这种方法认为一项资产的价值等于资产预期在未来所产生的全部现金流的现值总和。第二类是相对估价法。这种方法根据某一变量,如收益、现金流、账面价值或销售额等,考察同类可比资产的价值,借以对一项新资产进行估价。第三类是期权估价法。它用期权定价模型来估计有期权特征资产的价值。估价使用的方法不同,得出的结论可能会有显著的差异。但就定价机制来讲,交易双方应该依据资产的特性,选择适用的估价方法,使交易价格公允透明。

上述真实性的法律标准,在美国财务会计标准委员会(FASB)的有关资产转让的会计准中也体现出来。“FASB 125”规定,一项金融资产的转让,如果出售方通过转让获得收益权益之外的对价(Consideration),那么就意味着出售方将资产的控制权转移给了受让方,这项交易将作为真实出售的会计处理。

这是资产证券化中风险隔离机制构建的第三道防线,即以市场的方法将原始权益人、原始债务人和特设载体隔离开来。

(四)重组增值

收益是风险的对冲。通过资产重组优化配置从而提高收益是内生于资产证券化中风险隔离的第四道防线。

1、组建资产池

将各种风险收益不同的资产搜集起来,组成资产池,然后由SPV将资产池中的资产组合起来,创造出一组具有特定风险收益组合效用的资产,是资产组合机制的最终应用。构造资产组合时要遵循三个原则:第一、分散性。资产组合在地域分布上应该具备一定的分散性。这样,不会因某一特定地域的局部风险而造成资产组合的整体风险。第二、规模性。资产证券化中的主要费用是相对固定的。例如律师费用、审计费用、资产评估费用、信用评级费用和承销费用等。只有当可证券化的资产达到一定规模(一般为1亿美元)时,这种融资方式才算经济,从而具有市场竞争力和生命力。第三,可预测性。通过制定构造资产组合的标准,资产交易的各方可以对资产组合的现金流进行预测,从而准确的估计其风险,并依据风险进行证券化资产的定价。

2、实现增值

资产重组是资产的所有者或支配者为实现证券发行的目的,根据资产重组原理,运用一定的方式和手段,对其资产进行重新配置与组合的行为。在资产证券化中,资产重组原理的核心思想就是通过资产的重新组合来实现资产收益的重新分割。

资产重组原理一般包括如下内容:(1)最佳化原理。通过资产重组使基础资产的收益达到最佳水平,从而使以资产为基础发行的证券价值达到最佳化。(2)均衡原理。资产重组应将资产的原始权益人、中介机构以及将来投资人的利益进行协调,以有利于证券的发行和其未来的市场表现。(3)成本最低原理。在资产重组过程中,坚持低成本策略,以降低资产重组的操作成本。(4)优化配置原理。按照“边际收益递减”理论,在某种资产连续追加投入的过程中,边际收入所能带来的边际收益总是递减的。当边际成本与边际收益趋于一致时,资产投入的效益就达到最佳状态。在产出不变的情况下,各种资产相互组合或替代已经不能导致成本进一步降低的状态就是最优的资产组合状态。因此,资产重组的目标不仅是要一般地提高资产的利用效率,更重要的是要通过不断调整与再组合来实现整体融资结构的稳定,并最终保证参与各方的利益。

(五)管理牵制

资产证券化后,主要参与方有管理人、托管人和服务人三方。对三者权利义务关系的划分是职能牵制设计的主要内容,也是资产证券化后交易结构持续平稳运行的第五道防线。

服务人承担对原始债务的清收工作,一般可由原始权益人承担,也可由SPV或专门的清收机构承担。SPV和服务商签订的服务协议中通常规定,服务商在收入收集后的一定时间之内,可以保留和混存收入,但在这段时间结束之前,资产的收入必须存人合规存款账户之中。有些服务协议规定债务人直接对锁定账户进行支付。锁定账户中的款项每天都会被存入合规存款账户之中,除非服务商具有证券化交易要求的信用等级,否则它不能得到锁定账户的款项。这样,即使服务商的清偿能力不足甚至破产都不会减少或延迟对证券投资者的按时偿付。

管理人在其管理收益计划(或信托计划)中一般都要明确:1、接受托管人的监督;2、妥善保存有关的合同、协议、推广文件、交易记录、会计账册等文件资料,保存期不少于十五年;3、因自身或其人的过错造计划资产损失的,向受益凭证持有人承担赔偿责任;4、因托管人过错造成计划资产损失时,有权代表投资人向托管人追偿。

托管人的权利和义务主要有:1.监督计划的经营运作,发现管理人的投资或清算指令违反法律、法规或合同约定的,必须要求其改正,或拒绝执行。2.按规定出具托管人报告;3.妥善保存有关合同、协议、交易记录、会计账册等文件资料,保存期同步不少于15年;4.因过错导致计划资产损失的,向受益凭证持有人承担赔偿责任;5.因管理人过错造成计划资产损失的,有权资人向管理人追偿。

(六)持续的信息披露

目前中国的资产证券化沿着银行间债券市场和证券交易所大宗交易平台两个市场展开。两家主管机构中国证监会和中国人民银行都对上市后证券的定期和临时信息披露制度作了明确的规定。从而为资产证券化中风险隔离机制构建了第六道防线,即监管防线。

篇(7)

资产证券化是近年来国际金融领域最重要、发展最为迅速的金融创新。事实上,资产证券化不仅是一种经济现象,更是一个法律过程。纵观证券化的兴起和发展,各国无不依托于有利的法律制度。但是,资产证券化纯粹市场经济行为的本色,使得各国在对它的法律调整上不约而同地呈现出了许多共性,本文的目的就在于通过对资产证券化关键机制的分析考察我国进行资产证券化的法制状况,从而探讨我国资产证券化的法律思路。

资产证券化的主要内容

产生拟证券化资产的法律关系。该法律关系是发起人与债务人之间的债权关系。由于发起人作为债权人对债务人享有受法律保障的收取应收款的权利,这使得发起人可以将这些应收款加以汇集,得以组成资产池,出售给SPV作为发行ABS的担保资产。

转让拟证券化资产而产生的法律关系。通过发起人与SPV签订应收款出售协议,SPV受让原始权益人(发起人)的资产(债权),从而使之与发起人的破产风险相隔离,并获得要求原始债务人直接向其偿付债务的权利。不良资产证券化要求该交易应该符合所在国的法律,达到法律上的“真实销售”要避免法院将其定性为担保性融资或其他不利于资产证券化的转让形式。至于SPV应向原始权益人(发起人)支付的资产受让款项,通常要在SPV收到了投资者认缴的购买资产化证券的款项之后,再向原始权益人(发起人)支付。

SPV运营过程中产生的法律关系。SPV在运营过程中产生了许多的法律关系:SPV与股份受托人签订公益信托协议,二者之间产生的公益信托法律关系;SPV与公司服务提供人签订的公司服务协议所产生的服务关系。

资产管理与运营过程中的法律关系。SPV与应收款管理服务人签订资产管理服务协议,由资产管理服务人代SPV管理资产包括收取应收款产生的现金流并将其存入专门的银行帐户,同时定期向SPV提供报告,说明收入与支出的资金来源、资金余额、违约状况、费用扣减等管理信息。二者之间的法律关系一般是委托关系。

信用增级过程所产生的法律关系。SPV与信用增级机构签订信用增级合同或者偿付协议,通过此协议明确增级提供人的信用等级、所提供的信用增级方式、幅度、偿付条件以及信用增级提供人可以获得的信用增级费用。信用增级所产生的法律关系一般来说是SPV与为其发行证券所提供担保的第三方所产生的担保关系。

SPV在发行证券所形成的权利义务关系。SPV作为证券的发行人与证券商签订证券承销协议,根据证券承销机构在承销过程中承担的责任和义务不同可以分为包销与代销。在前者包销人从发行人处购买下所有的证券后,承担全部的销售风险;而后者代销人与发行人之间仅仅是委托关系,约定时间内未售出的证券可以再退还给发行人。同时在证券发行以后,SPV与证券的投资者间也形成新的权利义务关系。

资产证券化的法律本质

作为一项金融创新所具有的优越性,证券化的资产在法学本质上是一项债权,债是特定人与特定人之间的请求为特定行为的法律关系,债权作为一种相对权、对人权,性质决定了债权人只能向特定的债务人请求履行债务并独自承担着债务人不履行债务的风险。

在资产证券化中,需要通过资产证券化进行融资的人,一般被称为发起人。发起人是基础资产的权利人即债权人。发起人为自身融资的目的,启动了资产证券化的程序,最终实现融资目的。通常,发起人可以是银行等金融机构,也可以是其他符合条件的需要融资的法律实体。一般来讲,发起人要保证对应收款具有合法的权利,并保存有较完整的债权债务合同和较详细的合同履行状况的资料。债务人是一种统称,是指那些基于基础资产需要付费的人。债务人可以是各种信用或者信贷关系的消费者,也可以是某种买卖合同或者其他合同的付费方。通常,债务人的资信、经营状况,或者付费的情况,会决定支持证券化的基础资产的质量。发起人将缺乏流动性但能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产集合(在法学本质上是债权)出售给特殊目的机构(作为发起人和投资人之间的中介,并由之发行资产支撑证券的实体),由其通过一定的结构安排,分离和重组资产的收益和风险并增强资产的信用,转化成由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券,销售给金融市场上的投资者。

资产证券化的法律问题

SPV与其自身的破产风险相隔离。由于资产支撑证券是由SPV来发行和偿付的,SPV与其自身的破产风险相隔离直接保障着投资者的投资安全。从经济上讲,经过合理的计算,SPV通过其购买的基础资产所产生的现金流足以支付其发行的资产支撑证券的利息和本金,而且SPV的运作费用在其成立时也可预算出来。因此,SPV正常运作的风险不大。因此,法律在此主要是要求SPV将其业务限定于资产证券化这一项,而不能从事其他有风险的业务。一般而言,SPV在其公司章程、有限合伙的合伙契约、信托的信托契约中有一目标条款对SPV的目标和行为能力进行限制。而且,这一目标条款对外应是公示的。正基于法律上的这一限制,SPV在实际运作中,只拥有名义上的资产和权益,实际管理与控制都委托他人。

PV与原始权益人的破产风险相隔离。原始权益人作为经济实体也会遭遇破产的风险。这对于SPV的影响主要在于其已转移给SPV的资产组合是否会被列入原始权益人的破产财产。如果被列入,其将被清算给原始权益人的所有债权人,将导致SPV不能获得足够的现金流来偿还资产支撑证券的投资者,从而使证券化的目标落空。原始权益人将资产转移给SPV可以采用两种方式:出售和担保融资。满足各国法律与会计准则关于“真实出售”(TrueSale)标准要求的出售使资产组合的所有权彻底转移给SPV,使该项资产能够从原始权益人的资产负债表中移出,从而可以实现SPV与原始权益人的破产风险相隔离。另一种方式,即担保融资是指原始权益人以资产组合(即抵押担保债权)为担保向SPV融资,在原始债务人履行债务后,原始权益人再向SPV偿还借款,SPV再以此向资产支撑证券的投资者偿付。总体上来讲,真实销售比较担保融资而言,不仅能改善原始权益人的资产负债表,而且在破产隔离的实现上也比担保融资更彻底。

SPV与其母公司的破产风险相隔离。当SPV不是由政府设立或有政府背景时,还需考虑的一个法律问题在于其设立人或者对其拥有控制权的母公司破产对其产生的影响。为了保障资产证券化项目的运作,要求SPV与其设立人的破产风险相隔离,其设立人的破产不能导致SPV被清算。这首先要求SPV拥有独立的法律地位,在设立人破产时自己不会被法院判决合并清算。这种独立地位,不仅是形式上的,而且应是实质上的,以免法庭运用“揭开公司面纱”理论等各种实质性合并原则将SPV及其资产纳入母公司的破产程序之中。我国开展资产证券化活动的立法建议

我国现行法律中关于资产证券化的规定比较零散,无法勾勒一个清晰的证券化操作流程,必须对现行立法中有利于证券化发展的规定加以整合、补充,从而形成一项专门的立法,清晰地界定证券化各个操作阶段各方当事人的权利义务。

SPV是达到破产隔离的核心手段,资产证券化之所以能吸引投资者,就是在于围绕SPV所做的破产隔离设计,因此设立一个有利于资产证券化实现的SPV尤为重要,设立过程中应注意以下内容:SPV必须独立于其他金融机构,以避免关联交易;SPV设立有一定的政府背景,以提升资产支持证券的信用等级、规范证券化运作并有助于应付危机,也可以降低成本,美国的联邦国民抵押协会、政府国民抵押协会和联邦住宅抵押贷款公司就是典型的由政府组建的SPV;SPV有义务定期审查有关资产状况,必要时宣布证券发行违约并采取保护投资者的措施;最重要的是SPV必须是不具有破产资格的机构,以达到资产证券化的破产隔离要求。为了避免SPV自身的破产,可以在SPV的章程中对其业务范围进行限制,将其业务仅仅限定在实现资产证券化这一目的,除此之外不得进行其他业务活动,除了履行证券化目的而发生的债务外,不得再发生其他债务,也不得为他方提供担保,不得利用证券化的基础资产为其他机构设定抵押、质押和任何其他形式的担保;为了最大的与发起人的破产相隔离,应当赋予SPV独立的法律地位,避免“实体合并”,即SPV不得为发起人的附属机构。

目前阶段构建信托模式的SPV是相对比较适宜的。为了更好实现破产隔离以及基础资产的管理,必须进一步完善相关的法律:首先,要明确信托财产所有权归受托人即SPV所有,避免被列入发起人的破产财产之内。其次,要从业务范围上限制受托人即SPV的信托行为能力范围,规定受托人除非是为受益人的利益,一般情况下不得负债;对受托人对于基础资产的处置也要进行必要的限制,第30条规定“在向投资机构支付信托财产收益的间隔期内,资金保管机构只能按照合同约定的方式和受托机构的指令,将信托财产收益投资于流动性好、变现能力强的国债、政策性金融债及中国人民银行允许投资的其他金融产品”,这条规定是对受托人利用信托财产闲置资金进行投资的投资对象作出的限制。再者,针对《信托法》第17条所列的设立信托前委托人的债权人已对该信托财产享有优先受偿的权利和受托人处理信托事务所产生的债务可能被强制执行的情况,应当在发起资产证券化时就对证券化资产的情况了解清楚,为此必须强化有关信息披露规定,并对受托人管理和处分信托财产的行为进行必要的限制。最后,为防止受托财产被强制执行,更有效地实现破产隔离,对受托人的诚信义务也应从法律上做出明确规定,并具体规定SPT运作资产证券化业务所需具备的业务能力、资信等级和风险控制能力等等。

诚然,采取信托模式的特设机构有其优势,但根据资产证券化发达国家的实践经验和我国的现实金融发展状况和现有法律框架,如果能对证券化进行专门的立法,并对相关法律法规作出一些修改和完善,那么公司制的特殊机构也是可以被采用的。不过由于《公司法》关系到众多方面,如果仅仅为了迎合资产证券化而对现行《公司法》进行修改,势必将导致《公司法》规定对其他方面的不适用,因此不宜进行直接修改,只能对为实施资产证券化而设立的特殊目的的公司给予特殊规定,明确其权利能力和行为能力、准入条件、行为方式。如前文所述,《公司法》、《证券法》对于设立公司的最低注册资本金和发行证券的最低资本金的要求,对于仅为实现某次资产证券化而设立的特殊目的机构来说似乎有些过于严格,因此可以在《公司法》、《证券法》对以发行资产支持证券为目的而设立的公司注册资本金等专门规定较低的标准;而在SPC的组织结构的设计上,为了保护投资者利益应该设置一般的公司都应当具备的治理结构,但为了降低运行成本,可以在人数上、机制运行上相对简化;不过,对比之下,以资产证券化为特殊目的而设立的公司,因为其设立目的就是要达到破产隔离的要求,因此其在财务上要比一般公司制定更为严格的制度要求,如在公司章程中规定SPC除了资产证券化的目的之外不得有其他目的,其资金流动也仅为实现资产证券化,公司所负债务仅能基于对资产支持证券投资人的债权等等。

参考文献:

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资产证券化(Asset Securitization) 是近年来出现的一种金融创新,在发达国家已有一些卓有成效的实践。作为一种新型的融资手段,我国法律界与经济界开始关注这一问题,并在某些领域开始实验。 尽管经济学家认为,我国的市场经济发展现状已基本具备了实施资产证券化的条件,但法学家们依然担心中国推行资产证券化的法律环境是否成熟?其立法与司法如何规范与调整这一新型的金融活动?现行法律制度对推行资产证券化是否存在阻碍,如何进行修改或废除?这些问题的提出成为近年来法律界关心的热门课题,其论著和讨论日益增多。本文试图从一个方面探索与资产证券化最为相关的担保制度中的权利质押问题,并着重对一般债权是否可以担保进行初步分析。

一、资产证券化中的权利质押

从法律的角度看,资产证券化中的资产主要是应收帐款,即发起人拥有的对其他人的债权。发起人凭借手中的债权担保来进行融资,这种权利担保一般采用质押形式。

通说,权利质押是质押的一种重要形式,它以担保债权的履行而设立。一般认为,以所有权以外的可转让的财产权利而作的债权担保是权利质押的基本属性。因此,可以出质的权利必须是:私法上的权利、可让与的财产权、以及有权利凭证或有特定机构管理的财产权。 我国《担保法》对可以质押的权利作了列举式规定(第75条第1款规定的四种形式),但对第4项“依法可以质押的其他权利”未作明确的规定。在实践中,对“其他权利”的界定颇有争议。倾向于扩大解释的“肯定说”认为,只要符合可出资权利的一般特性要求,所有的财产权均可以出资 :“否定说”认为,应严格遵守法定质押原则。如果没有法律上的规定,

其他权利均不得出资;第三种观点认为,符合出资权利一般特性要求的权利原则上可以出资,但如果权利本身不具有商业上的稳定性,又不能控制的,则不宜作为质押的标的。 在资产证券化中,用于债权担保的权利质押除了具有上述权利质押的一般要求以外,还必须符合资产证券化的本质特性。其一,这种权利质押是以可预见的现金流为支承的。可预见的现金流是进行资产证券化的前提,也是证券化产品的投资者投资的依据。最早的资产证券化的资产便是住宅房屋抵押贷款,以后又出现了信用卡应收账、汽车贷款应收账、版权专利费收入等。其二,这种用于质押的债权应该具有同质性,以便组建资产池。同质性是指,某些资产应具备标准化的法律文本,以便发起人将不同的债权集合成资产池。例如,银行取得的住房抵押贷款债权,其权利凭证是贷款银行和借款人之间权利义务的住房抵押贷款合同。这类合同都是标准化的文本,发起人可以将不同银行享有的住宅抵押贷款债权集合成资产池,进行证券化。

二、一般债权、股份作为标的物的权利质押

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一、资产证券化的融资流程

资产证券化,是将缺乏流动性、但具有预期稳定现金收入的资产,通过在资本市场上发行证券的方式予以出售,以获取融资,其最大的效用是提高资产的流动性。

资产证券化的融资流程需要经过以下步骤:

(1)证券化资产池的构建。发起人根据融资需求确定融资目标,选择适合于证券化的基础资产组成资产池。基础资产的选择要遵循3个标准,即风险分散度高,风险可测性强,风险控制性好。基础资产池也应该达到一定的规模,以摊薄昂贵的构建费用,实现规模经济。

(2)建立特殊目的的法律实体SPV。发起人将被证券化的基础资产转移给SPV(SpecialPurposeVehicle)。SPV是资产证券化运作的关键性主体,其处于发起人和投资者之间,从事购买证券化资产、整合现金流、信用增强与评级、担保并发行证券等一系列业务。

(3)信用增级。由于资产证券的偿付依赖于被证券化的资产所产生的未来现金流量能否顺利实现,对投资者而言存在一定的风险。通过信用增级的方式,可提高资产证券的信用级别,改善发行条件,降低融资成本。

(4)信用评级和发售证券。资产支持证券的评级主要考虑资产的信用风险,为投资者提供证券选择的重要依据。SPV聘请信用评级机构对资产未来能够产生的现金流量进行评级,进而对信用增级后拟发行的证券进行评级。评级机构还需后续跟踪监督,随时根据资产信用质量的变化对证券评级进行调整。至此,SPV作为发行人通过银行或证券承销商等各类金融机构,向投资者销售资产支持证券。

(5)资产池的管理与服务。SPV需要对基础资产组合进行管理,收取、记录资产组合中产生的现金流收入,并把全部收入存入事先指定的受托银行或者专门账户,以按时向投资者支付本金和利息。

(6)清偿证券。按照证券发行时的约定,当资产支持证券到期后,由资产池产生的收入在还本付息、支付各项服务费之后,若有剩余,按协议规定在发起人和SPV之间进行分配。

二、资产证券化的多赢效应

1.发行者视角:低成本融资,提高了资产流动性和盈利能力

资产证券化,对企业要求的门槛比发行股票和债券方式相对要低。经过信用增级后发行的证券,可以使发起人取得比自身更高的信用评级,从而可以获得低成本的融资机会。

资产证券化对于银行意义尤为重要,首先,经过资产证券化,把银行“本金+利息”这种可能长达几十年的贷款一次性打包,作为证券产品售出,增强流动性。其次,在惜贷现象和高额储蓄并存的局面下,用出售资产的方式分流掉部分储蓄资金,能够降低资金成本,增加利润。再次,对于像住房抵押贷款和基础设施贷款,可以通过金融创新工具,使长、短期资产的转换更为便捷,在必要时对冲头寸敞口和规避利率风险。因此资产证券化在改变金融资源配置结构的同时,也改变了金融风险的配置结构,实现银行信贷风险的“减压”。

2.投资者视角:拓宽了投资渠道,分散风险并提升收益水平

由于风险隔离制度将资产支持证券的信用风险与发起人的信用风险隔离开来,在资产证券化中,资产被真实出售给了SPV,这使得发起人的破产不会影响到资产支持证券的清偿,因此投资者只需要监督证券化资产池的风险,没有必要全面监督发起人的财务状况,而信用增级机构和流动性便利也为投资者提供了保障,降低了对资产池的监督成本。同时资产证券化产品具有较高的投资收益率,对于进行中、长期投资并要求投资收益稳定、风险较小的保险公司、社保基金和养老基金具有很大的吸引力。

3.券商视角:拓展了理财业务,提供了全新的盈利机会

作为资本市场中重要的参与者和组织者,在资产证券化产品设计、发行及上市交易的整个过程中,券商都可以作为产品设计人、承销商、交易商、做市商、财务顾问、投资咨询机构、机构投资者参与资金运作,其中蕴含着极大的创新机会,代表了市场扩张的可行性和获利性。

4.监管当局视角:加强了对金融机构的监督,改善了金融机构的质量

对于金融机构推出的资产证券化品种,经过信用增强和信用评级,更有利于相关资产风险的透明化,有助于金融监管当局的监管。而金融机构资产流动性的增强,会提升长期沉淀资产的质量,降低金融机构的流动性危机,改善金融机构的质量。

三、我国资产证券化的发展潜力

我国具有庞大的适合证券化的资产,使得未来的资产证券化发展潜力巨大。

(1)住房抵押贷款证券化。据统计资料显示,近10年来,我国房地产住房抵押贷款的规模不断扩大,已成为银行贷款的主要方向之一,特别是个人住房抵押贷款,目前已接近20000亿元大关。住房抵押贷款的期限长且流动性差,而住房抵押贷款的资金来源为存款负债,期限短且缺乏弹性,这类资产与负债期限的不匹配极易使金融机构陷入资金周转不畅的困境。因此大力发展住房抵押贷款证券化(MBS)已迫在眉睫,这样既能解决一直困扰商业银行“短存长贷”的流动性问题,提高住房抵押贷款一级市场上的资金供给量;又能及时调整银行业的资产负债结构,降低财务风险;还能为投资者参与房地产业提供全新的投资方式。

(2)商业银行不良资产证券化。银行不良资产具有“冰棍效应”,即损失会随着时间的推移而不断加大,虽然近年来,我国商业银行对不良资产的处置速度在加快,并取得了一定的成效,但目前商业银行不良资产的比例仍较高。因此,采用资产证券化,通过结构融资安排,发行不良资产担保证券,可以在较短时间内,按照低成本、高效益的原则,对不良资产采用批量处置或打包出售。随着我国资本市场的不断发展和完善,资产证券化将成为解决金融不良资产问题的重要途径。

(3)全流通时代定向增发是资产证券化的创新举措。资产证券化不仅包括众多衍生产品,而且还能根据我国实情进行创新。股权分置改革后,随着股份全流通进程的加快,上市公司大股东采取定向增发方式将优质资产注入企业,把流动能力差的土地、厂房等资产转化为流动性强的证券资产,实质就是大股东的资产证券化。为了确保股权利益最大化,大股东不得不考虑所注入资产的持续盈利能力,这样,中、小股东的利益无形中得到了保护。而对上市公司而言,受让公司的优质资产,有助于提升其资产的协同效应,提高资产的盈利能力,同时也避免关联交易,提高信息的透明度。这无疑将极大促进我国上市公司与大股东特殊关系的解决,同时也在很大程度上提高上市公司质量。

四、完善资产证券化融资效应的策略建议

(1)加快资产证券化的法律、法规建设。资产证券化作为从国外引入的一种创新品种,其特有的交易结构和构成要素与我国现行有关法律、法规存在着一些不衔接、不协调的问题。如SPV设立和“破产隔离”监管等问题还不能完全从法律层面上得到有效保障。SPV是一个非常特殊的法律实体,实际上是一个“空壳公司”,经营业务往往仅限于证券,存续期也有限,这显然与《公司法》的某些规定相冲突。关于“破产隔离”监管,应考虑两个层面:一是SPV购买的资产必须与发起人实现“破产隔离”,即这些资产不会因为发起人破产而作为清算资产;二是SPV需要与自身破产风险相隔离,即SPV不会遭受自愿的或强制性的破产,这也与现行《破产法》的规定存在矛盾。因此,我国应当在总结国内资产证券化实践的基础上,借鉴国外相关立法经验和做法,对资产证券化的特殊问题作出明确规定,真正做到有法可依、有章可循。

(2)开拓资产证券化的品种和提升质量。现行我国进行证券化尝试的资产主要有住房抵押贷款、基础设施收费、出口应收款、不良资产、银行信贷等。其中,不良资产和银行信贷资产的现金流稳定性和信用能力距离资产证券化要求还有很大的差距;而住房抵押贷款、基础设施收费、出口应收款的资产性质比较符合证券化操作对标的资产的要求。但是要全面开展资产证券化业务,仅这些资产在种类和数量上都十分有限,况且目前资产证券化的门槛很高,只能对部分信誉高、现金流稳定充足的大型企业开放,中、小企业则很难受益于这种融资方式。因此,拓展资产证券化的种类和提升质量已刻不容缓。

(3)打造金融机构的专业理财服务品牌。金融服务机构的主要障碍是中介机构专业服务不够,尤其是信用评级专业服务的缺乏。目前我国金融中介机构的质量不高,且只有少数券商有资格提供服务,因为存在信用度差等问题,影响并阻碍了未来资产证券化产品的推出。资产证券化产品属于信用敏感的固定收益产品,信用评级机构对产品的信用评级报告是资产证券化产品信息披露的重要组成部分。由于资产本身历史记录原因和对资产信用评级标准的缺乏,信用评级服务还远远不能满足资产证券化发展的要求。因此,随着法规制度、市场环境的逐步完善,资产证券化愈发显示出其个性化特征及其便捷的融资效应,决定了金融机构必须以全新的理财方式推出多元化的资产证券化产品,竭力打造高质量的专业理财服务品牌。

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中图分类号: F832 文献标识码:A

1 资产证券化概述

1.1 资产证券化的含义

20世纪70年代资产证券化在美国诞生,并在40年间的时间内获得了迅猛的发展。我国信贷资产证券化经国务院批准,于2005年3月正式启动试点工作。资产证券化既不同于传统的以银行为主的间接融资方式,也不同于单纯的依赖公司发行股票或债券的直接融资方式,是一种创新的金融工具。美国证券交易委员会(SEC)将资产证券化定义为:“它们主要是一个特定的应收款资产池或者其他金融资产池来支持、保证偿付。这些金融资产的期限可以是固定的,也可以是循环周转的。根据资产的条款,在特定的时期内可以产生现金流和其他权利,或者资产支持证券也可以由其他资产来保证服务或保证按期向证券持有人分配收益”。中国人民银行将资产证券化定义为:“通过将具有可预见现金流的资产打包,以证券形式在金融市场上发售的活动,这种过程称为资产证券化”。

资产证券化不是对某一经营实体的利益要求权,而是对特定资产池所产生的现金流或剩余收益的要求权。资产证券化实质就是把缺乏流动性,但具有预期未来稳定现金流的资产集中起来,形成一个资产池,通过结构性的重组(将基础资产转移给特殊目的实体以实现破产隔离),将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券并据以融资。

资产证券化的参与主体除了包括发起人、特殊目的载体(SPV)和投资者三类核心主体外,还包括信用增级机构、评级机构和发行机构、投资者服务机构和受托人等延伸主体。

资产证券化运作主要包括:确定基础资产并组建资产池;设立特殊目的实体;资产转移;信用增级;信用评级;发售证券;支付对价;管理资金池和清偿证券等步骤。

1.2 资产证券化的特点

与传统的融资方式(如股权筹资和债券筹资)相比较,资产证券化具有的特点为:资产证券化是一种结构性融资方式。资产证券化是一种不显示在资产负债表上的融资方法,即表外融资方式。资产支持证券的偿付主要是基于基础资产的信用,与发起人的整体信用无关的资产支持融资方式。资产证券化对于发起人和投资人来讲,都具有好处。如发起人(即权益者)可以通过资产证券化,实现破产隔离和信用增级,来达到低成本融资的目的;可以改善资产负债表的结构;增强资产的流动性。如通过资产证券化可以为投资人提供多样化的投资品种和新的投资途径和更多的合规投资。

2 我国资产证券化的会计处理

2.1 资产证券化的会计确认

会计确认是指将一个项目作为资产、负债、收入、费用等要素加以记录或将之最终纳入财务报表中的过程。对于资产和负债的确认而言,会计确认不仅包括对资产、负债取得时的记录,而且也涵盖了这些项目日后的增减变动乃至最终从财务报表中退出的记录。

资产证券化会计确认问题的核心在于,资产证券化应当作为一项有担保的融资业务而作表内处理还是应当确认为一项销售业务而作表外处理"如果证券化资产作为销售处理,则证券化业务发起人就被视为卖方,该资产应终止确认并从发起人的资产负债表中转出,发起人就可以在报表中增加现金以及确认销售收入,从而改善资产负债表的流动性和调节负债比率,因此表外融资已经成为发起人开展资产证券化业务的动机之一;如果证券化资产作为融资处理,则发起人被看作借款人,证券化资产将依然保留在发起人的资产负债表内,转让证券化资产的金额将作为长期贷款进入发起人资产负债表的贷方。前者在法律上将被确认为真实出售,并且缴纳相应税收;后者在法律上不被确认为真实出售,因此也不缴纳相应税收。一般而言,只有证券化资产从发起人的资产负债表中转出,才被认定实现了真实出售。资产证券化会计确认的争论归结于资产证券化是真实出售还是有担保的融资,即与证券化资产相关的风险和报酬是否都真正转移。目前对资产证券化的会计制度规定是财政部制定的《信贷资产证券化试点会计处理规定》,相关的财务判断与会计处理缺乏理论的支持,与发达国家的会计规范相比还不够完善。我国的会计人员对于资产证券化的会计处理上,往往出现各种不同的处理方式,导致会计信息的可靠性和可比性是的降低。

2.2 资产证券化的会计计量

根据国际会计准则委员会在1980年的《关于编制和提供财务报表的框架》的定义,所谓会计计量,是指为了在资产负债表和收益表中确认和记列财务报表的要素而确定其金额的过程。关于信贷资产的会计计量,财政部2005年5月16日的《信贷资产证券化试点会计处理规定》分为两种情况来规范:(1)信贷资产终止确认时的会计计量"依据此规定,发起人在终止确认信贷资产时,要把该信贷资产的账面价值与收到的对价之间的差额确认为当期损益。(2)信贷资产部分转让符合终止确认条件的或发起人仅仅继续涉入信贷资产一部分的,该规定第七条、第八条分别做了规范。具体来说,当信贷资产的风险和报酬被几乎全部转移时,依据《规定》的第4条,信贷资产被终止确认后,将该信贷资产的账面价值与因转让而收到的对价之间的差额,确认为当期损益;当发起机构放弃对信贷资产的控制时,依据《规定》的第6条,信贷资产被终止确认后,将该信贷资产的账面价值与因转让而收到的对价之间的差额,确认为当期损益。《规定》第7条指出:将该信贷资产整体的账面价值在终止确认部分和未终止确认部分之间,按转让日各自的相对公允价值进行分摊,并将终止确认部分的账面价值与终止确认部分的对价(因该转让取得的新资产扣除承担的新负债后的净额包括在内)之间的差额,确认为当期损益"发起机构仅仅继续涉入信贷资产一部分的计量时,依据《规定》的第8条,应当将该信贷资产整体的账面价值,在继续涉入仍确认的部分和终止确认部分之间,按转让日各自的相对公允价值进行分摊,并将终止确认部分的账面价值与终止确认部分的对价之间的差额,确认为当期损益。该《规定》和新会计准则对金融资产转让的会计计量规定是建立在资产负债观基础之上的,与相应的会计确认规定相类似,这种规范理论上的优越性还需要到实践中检验。

2.3 资产证券化的信息披露及会计报表合并

在资产证券化交易中,会计信息披露具有重要作用。它有助于相关利益主体理解资产证券化交易对财务状况、经营业绩和现金流量,并客观平价评价证券化资产的未来现金流量的金额、时间和确定性。它还能提供了解风险的相关信息。2005年5月的《信贷资产证券化试点会计处理规定》第10条要求发起机构应当对信贷资产证券化做出详细披露。中国人民银行2005年6月的《资产支持证券信息披露规则》规定,发起人应及时向受托机构提供有关信息报告,并保证所提供信息真实、准确和完整。资产证券化信息披露包括以表内信息(现金流量表、利润表、资产负债表)和表外信息(决定现金流量风险的信息和证券化交易风险的信息)等。信息披露的真实、准确对资产证券的发行和交易至关重要。会计信息披露的失真会损害投资者的利益和资产证券化工作的实施。

所谓合并会计报表就是将一个集团公司中母公司和所有子公司的报表合并起来,把母公司和子公司之间、子公司和子公司之间的债权债务状况和关联交易全部抵消,从而集中反映集团公司作为一个企业的整体对外经济活动情况的会计操作过程。在资产证券化交易过程中,发起人往往与特设目的载体(SPV)有着密切的利益关系,在编制发起人的会计报表时,是否应将SPV纳入合并范围,成为资产证券化会计急需解决特殊目的实体合并在会计处理上的认定的难题。我国对特设目的载体之一的信托模式(即特定目的信托SPT)的建立程序上还有不符合国际惯例的地方。因此我们在制定相关合并方面的规则时,应充分考虑制定符合发展要求的会计准则。

3 我国资产证券化会计处理的改革

3.1 关于资产证券化会计确认方面的改革

我国关于资产证券化的相关会计规范在一些领域的处理上进行规定,但是有些规定存在缺陷,如规定的相对简单,没有明确界定范围等。因此需要逐步完善。关于会计确认问题:如果发起人把证券化资产的一部分转让给SPV,保留另一部分,则该证券化资产的账面价值应按出售日保留部分和出售部分的公允价值进行分摊,利得或损失应按己出售部分的收款予以确认,"以资产的控制权来决定资产的归属,承认以合约形式存在的资产和负债具有可分割性,各组成部分都可以在理论上作为独立的项目进行确认和再确认,这可能更符合我国目前经济发展的需要。

3.2 对资产证券化报表合并方面的改革

我国资产证券化对SPV的法律形式和合并等的研究和规定基本处于空白状态。我国的SPV在建立程序上还有不符合国际惯例的地方,这就给资产证券化合并会计报表在实务中操作造成了困难。

3.3 对规范信用评估体系方面的改革

中介机构(如会计师事务所、律师事务所、信用评级机构、信用增级机构等)在证券化结构交易中担当着不同的重要角色,而目前我国的相关中介机构的独立性及专业性与发达国家相对仍然具有一定差距,因此要完善信用评级体系,出台相应的规章制度约束、激励、平价相关的中介机构,努力营造一个一个独客观、公正、透明和中立的信用评级体系。

参考文献:

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[2]李岚.资产证券化及相关会计问题探讨[J].商业时代,2012(9).

[3]李林.从会计角度防范信贷资产证券化风险[J].中国集体经济,2012(8).

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