证券与券商的区别汇总十篇
时间：2024-03-22 14:54:49
序论：好文章的创作是一个不断探索和完善的过程，我们为您推荐十篇证券与券商的区别范例，希望它们能助您一臂之力，提升您的阅读品质，带来更深刻的阅读感受。
篇（1）
“通过验收的券商进入了常规经营和常规监管阶段。根据不同的级别，各家券商对于从8月1日起开始缴纳的证券投资者保护基金也将拥有不同的上缴比例。”中国证监会有关人士说。
来自证监会的信息称，此次评定没有一家券商获得AAA级，中金公司和国信证券获得了最高分，成为AA级别，去年以来风光无限的中信证券出人意料地仅获得A级。
此次券商评级是根据证监会日前下发的《证券公司分类监管工作指引（试行）》（下称《监管指引》）进行的，以证券公司风险管理能力为基础，结合公司市场影响力，划分风险控制类别，最终将证券公司分门别类。
目前在104家证券公司中，有17家公司进入A类，大多数券商都是B类，还有少部分券商被评为C类。中信证券落榜AA级的原因，是在实施保证金第三方托管的进度不够快。“这也是一件好事，促使我们赶快改。”中信证券一位高管说。
根据新的分类监管规则，券商要符合以净资本为核心的刚性监管规定，并对净资本以及风险监控指标管理体系实施动态的、与风险资本挂钩的新牌照管理模式。这一规则意味着券商要取得全业务资质，就必须在各方面达标。为争取尽可能多的业务范围，就必须尽可能地改善财务状况，提高净资本。
“这一评级系统与证券业协会评选的创新类和规范类券商没有关系，是由证监会进行评定的，目前与之挂钩的只有缴纳投资者保护基金的比例。”中国证监会的人士说。
在2004年以来的券商清理整顿工作中，中国证券业协会负责评选创新类券商和规范类券商，证监会亦依据这套分类系统对券商的业务范围进行划分，例如委托理财、融资融券、创设权证等业务只有创新类券商才有资格开展。
截至2006年底，中国证券业协会评选的创新类证券公司共有22家，加上刚刚获批的南京证券、山西证券和国联证券三家公司，目前共有25家创新类券商，规范类证券公司则有34家。
“关于下一步创新类、规范类的提法是否还存在，以及它与五类券商分级系统之间的关系，目前会里还没有完全理清思路。”证监会的一位人士说。
按照2007年4月证监会的《证券公司缴纳证券投资保护基金实施办法(试行)》通知，从2007年1月开始，证券公司应当按其营业收入的0.5％至5％向保护基金公司缴纳保护基金。“每一个级别相差0.5％。”中国证券投资者保护基金有限公司的人士说。
缴纳保护基金是为了控制风险，因此，劣质券商需要比优质券商多缴纳更多的保护基金，以达到风险控制的要求。由于劣质券商营业收入较少，如果再增加保护基金缴纳比例，会进一步降低他们的业绩，盈利水平的下降会恶化券商的管理经营状况，有可能会促使这些券商被重组并购。而相对优质的券商，由于缴纳比例较低，收入较好，按差别比例缴纳保护基金对他们盈利影响不大。
长江证券研究员刘俊认为，实施差别比例缴纳保护基金，使劣质券商生存空间变小，加剧证券业的洗牌，这也是监管层对券商实行“分类监管”、“区别对待”政策的一个延续。
面对不断变化的监管政策，多数证券公司提出了放松管制的要求。
篇（2）
对于一些新基金公司的产品或是新发行的基金，“FOF”投资经理都会非常谨慎对待。
2、“FOF”投资关注：
较重视基金的历史业绩，以及是否稳定，在同期市场低迷时的亏损程度。
2006年中国股票市场的火爆，使基民们大获全胜，但是面对年后大盘的大涨大跌，投资者的心情也是起伏不定，天天利好和不利的消息，总是让基民喜忧参半，现在老百姓对投资什么基金也越来越没有把握。其实我们要分得资本市场的收益，除了借助基金经理的专家理财外，还有一个新的选择――投资基金组合产品FOF。
在2006年四季度，光大阳光2号FOF收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。当然FOF并非没有风险。只是不同的FOF产品风险不同，如要选择到适合自己的FOF，一定要看清相应投资条款――投资范围和比例，管理人特别参与条款。
FOF，英文全称为fund of funds，被称为“基金中的基金”，它诞生于1990年的美国，一般投资者面对当时美国的8000余只共同基金，早已头昏眼花，这时一种专门投资基金的特殊基金(FOF)应运而生。
目前国内基全市场历经短短6年的发展，从开始的封闭式到开放式，从股票基金到债券基金、伞型基金、保本基金指数基金、LOF和ETF等，规模已经达到300多只基金。而2006年股票型基金最高收益率为182.22％，最低为55.14％，两者相差3倍多，你怎么能保证不会选到收益率只有55.14％的基金呢?那么FOF帮您做出明智的选择!
FOF收益超过跑得最快的基金
招商证券的“基金宝”是国内的第只基金组合产品，属于创新试点券商的集合理财计划。2004年2月至年底，招商证券使用封闭式基金选择策略构建的模拟组合，获取了超过12％的超额收益。股票市场很迷茫的2005年，招商证券“基金宝”实际收益率达到了10％，远超过基金市场的平均收益率。可以说是封闭式基金助推了国内第一只FOF业绩的稳定增长。
而在2006年第四季度，FOF再次为投资者带来了辉煌，光太阳光2号第四季度的表现优异，收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。其投资经理卓先生也明确表示，是封闭式基金做了很大的贡献，由于没有仓位比例的限制，可以灵活配置大量的优秀封闭式基金才取得非凡的业绩。
天相投资顾问公司也认为，2007年封闭式基金价值回归仍在继续，春节后封闭式基全集中全面分红、今年多只基金到期以及接下来可能推出的创新型封闭式基金，这些因素令封闭式基金占有较高份额的“FOF”还可能会异军突起。
你该怎样选择FOF
目前市场规模比较大的“FOF”是券商的集合计划产品，总共涉及的资金量达到几百亿，收益也是差别很大。
各种“FO”在投资范围，投资门槛，费用等条款上有很大区别，你要选择适合自己的“FOF”一定要看清楚集合计划如下主要条款
第一关键条款――投资范围及投资比率的区别
四大券商除了投资开放式证券投资基金和封闭式证券投资基金外在投资类别和比率上还有很多不同。
投资范围及投资比率决定了“FOF”的风险，一定要在购买前有所认识，首先是投资品种的区别，比如投资股票，风险还取决于行业分析 交易时机等因素，而申购新股中签率虽只有1.5％，如能成功，收益至少30％以上，这都会得到偏好高风险的投资者青睐。光大证券的阳光2号约定“持基金仓位亦无明显限制”，投资各种类型的基金比例可以从0～00％，为更灵活配置基金品种创造了条件，从这个角度说，是较“纯”的FOF，是基民的好选择。
第二关键条款――集合计划设有管理人特别参与条款
存续期内，各券商有最低总收益率的承诺，也在业绩分成等方面有不同的解释。
例如：国信证券金理财，要求管理人到期返还管理费对投资者予以补偿，分红收益分配比例达95％(业内最高)，且不参与业绩分成。华泰紫金2号、招商基金宝和光大阳光2号分红都由客户优先受益，如没有达到预定收益率，管理人用自有资金参与本计划的投资收益补偿投资者，参与本计划的投资收益如未达到最低收益率由公司自有资金补偿完毕为止。
但招商基金宝和光大阳光2号还有细节区别：招商“基金宝”管理人以持有份额享有同等参与收益分配的权利，会在年化收益率超过5％的部分提取30％作为业绩报酬。“基金宝”市场规模已经达到30多亿，超额分红对管理人也是一种激励，因为只有做得更好才能保证公司有收益，而对投资者来说也是一种保底的保证，这可能也是券商中的“FOF”占有市场规模最大的原因所在。而光大阳光2号不参与业绩分红，为的是要给投资者更大的回报，当然如果运作不好，对投资者来说风险也要自己承担。
另外，还有参与费、退出费，最低投资额、最低退出额等的区别，这些在集合资产管理计划简介中都作了明确说明。
但是投资者如果是长期投资券商FOF，就要衡量FOF产品优劣，此优劣的重要指标就在于其管理人的基金评价能力，这种能力在各券商的投资策略上还有细微区别。招商“基金宝”投资经理认为，基金超额收益的原因、近期投资组合的流动性以及基金公司的稳定和规范是“基金宝”锁定目标的重要因素。而光大阳光2号卓经理认为选择基金，更需要关注好的基金团队，比如股东实力、高管投研团队的稳定性和公司内部的合作和谐程度等因素。
根据不同的基金组合产品以及表现形式不同，目前在中国的FOF市场上有券商的集合投资计划，保险公司的投连产品，信托公司信托计划和银行的人民币理财产品。
券商的集合投资计划中的FOF，每只的规模基本都保持在20～30亿，总体规模也达到近百亿，是市场的宠儿。其他金融机构的FOF规模虽小，运作也各有特点。比如保险公司的“FOF”，除了有保险的保障功能外，还兼投资功能，如瑞泰的投连险，规模在5亿元，2006年的成长型账户收益率超过了100％，但是最大的缺点是丧失了投资的流动性。一旦退保，除手续繁琐之外，会扣除一定的手续费，如投保年内退保手续费高达投资账户的10％。另外，两家信托公司的FOF规模也就千万，但投资经理看中高折价率的封闭式基金，认为在两到三年内，要到期的封闭式基金会有不错的收益，存在很大的基金套利机会。
篇（3）
2010年，在一次证券行业的高端访问中，齐鲁证券经纪业务部负责人王先生告诉记者：“经纪业务一直是证券公司收入和利润的支柱，而上半年经纪业务的利润下降非常之快，整个经纪业务部门上下倍感压力。”
记者在调研中了解到，不仅是齐鲁证券，从券商目前的收入构成来看，经纪业务收入仍是主要收入来源，2010年上半年106家券商买卖证券业务净收入为482.75亿元，占总收入比重为66%，较2009年同期下降23%。
与银行业和保险业的发展相比，中国证券业的起步还不到20年，但这20年，正是金融服务业突飞猛进的20年。证券行业由于科技的发展和不断的创新，已经成为金融行业重要的组成部分，在不断发展创新的道路上，不断变化不断成熟的金融市场从最初的传统渠道渐变到至今多样化的营销渠道。随着证券行业的逐渐完善和发展，现有的营销模式虽然已经得到市场认可，也让各大券商得到了极大的获利，但是在这个激烈竞争的时代，一成不变只会被淘汰。而随着券商的激烈竞争，传统的营销模式已经面临很大问题。
一、传统营销渠道
目前，证券公司的传统营销渠道主要有：证券公司直销和银行网点驻销。
（一）营业部直销
营业部直销是证券公司传统的营销渠道，它提供一直较为被动的分销方式，因为客户需要借助营业网点渠道进行投资。营业部直接销售的营销方式是被动的，券商只能等客户自己来时，才能进行营销，很被动。客户来或者是不来，大部分是根据股票市场行情决定的，行情好时，客户来的就多，行情不好时，几乎就没有客户，当然也就没有营销机会。这样大部分的客户资源就连开发的机会都没有，证券公司处在很被动的地位。对于整个行业来说也是有很大影响的。
（二）银行驻点营销
几年前，银行驻点营销是市场一种创新，让券商从营业部的坐商走向了市场，让单一的营业部场地，扩张到全市所有的银行网点。银行驻点营销虽然对比营业部直销有了新一步的创新，但它的营销模式和证券营业部直销是一样的。客户经理虽然可以借助银行这个渠道可以接触更多的客户，但也是有局限性的，并没有变被动为主动。外加这种营销模式已经被全国各家券商广泛使用，竞争压力越来越大，有的时候，一家银行可以驻点四五家证券公司，银行的客户资源已经不能满足各家券商的要求，特别是在经济低迷的时候，你会看到银行的驻点工作人员都会比客户多，这样不仅对开展业务带来很大阻碍，也是人力资源的一种浪费。
二、开辟营销新渠道的必要性
银行驻点的局限性和激烈的竞争，掩盖了其最初“人流较多，开展业务容易”的优势，各大券商有纷纷拿起了“降佣金”的武器。这在证券销售领域无疑是恶性循环。竞争越激烈，佣金降的就越低，券商就越赚不到钱，客户经理的工作热情也会随之降低，客户只觉得“价格便宜”，但没切身体验到投资领域的巨大吸引力，我们拿低价和礼品吸引的客户并不牢固，要想让客户成为铁杆粉丝，证券公司必须跳出单纯的低佣金拉客户的黑洞。
价格战只不过是证券市场营销的一种手段，而作为证券市场营销概念是以客户服务为中心，建立起一个包括战略分析、市场细分、市场营销信息系统、营销组合的强大营销体系，从而吸引更多的客户，使券商抢占更大的客户份额，获得更大的利润。中国的证券市场正逐步从以自我为中心向客户为中心转变。打破传统经营模式，以客户为导向的服务产品化，变革传统渠道模式，构建多渠道的营销网络，以服务为中心的品牌战略，将服务从传统的“微笑服务”向“智能服务”、“投资顾问”和“理财助手”转变，营销手段上从“等客户”向以优质服务“拉客户”、“留客户”转变，从以往的“比规模，比装修，比硬件”的浅层次竞争，过渡到建立客户理财报告制度，向客户提供高质量投资咨询的软的高层次竞争。“证券营销新渠道”一个全新的概念正在逐步建立起来。
三、新渠道诞生——证券电话营销
“渠道为王”、“得渠道者得天下”说明了渠道在其业务拓展中起着决定性的作用。水龙头效果，源源不断，渠道如同水龙头，可以保证客户的不断供给，拥有优质的渠道，便有了源源不断的准客户群体；有了量的保证，才可能有质的突破。稳定的渠道提供了证券经纪人和客户之间的稳定沟通平台，有助于证券经纪人和客户的零距离沟通。开展“一对一”的持续服务。有利于制定统一的后续服务方案。在渠道展业的证券经纪人，能在相对短的时间内进人工作状态，借助相对稳定和持续的渠道展业模式，不仅能帮助其完成业绩，也可给其带来归属感。
证券一段式电销是指券商新渠道公司通过统一专业的标准化管理对电话坐席进行电话销售以及证券知识的培训，再由电话坐席对全国各营业部所在地城市的客户进行电话营销，通过各项优惠活动邀约客户到所属地区营业部开户的行为。开展电销业务前的准备：
（一）外部方面
1.尽可能了解本地区各券商的优惠政策，营销方案，提供给线上，让线上尽量了解当地券商竞争的大概形式。
2.结合当地其他券商优惠政策，制定相对有竞争力，符合营业部费用承受能力礼品。
3.尽量了解其他券商挽留客户的流程，为转户成功提高成功率。
4.找到营业部附近地标性建筑以及各区域到达营业部较快捷的交通方式。
（二）内部方面
1.电销佣金定价要考虑直销、综拓渠道发展，考虑内部的平衡性。
2.选拔好接待人员。（形象、专业、社会阅历）
3.设置电销专属柜台，专属服务电销客户。
4.建立符合营业部自身管理模式的标准化的服务细节。（礼品派发、开户资料的管理加班时间安排等）
（三）实际中的电销（以平安证券为例）
平安证券和平安保险都隶属于平安集团，平安保险在大连的市场是可观的。并且参与过平安保险的客户一般是认可平安的，我们通过电话向他们营销一般会容易些。新渠道电话专员通过集团总部获取保险客户名单，进行电话营销。
1.平安证券会派专员给线上打电话的部门进行专业知识的培训，让线上了解大连各券商的竞争形势，指定一套详细的营销计划。
2.结合大连其他券商的优惠政策和营业部的实际情况，我们适当降低了佣金，对前来办理开户的赠送礼品。
3.电话营销的同时，会把客户划分为“新开户”和“转户”两类。营业部的接待人员除了做到最基本的耐心、一定的专业知识和良好形象外，针对新开户我们主要侧重于理财观念的导入，现在把钱存入银行就等于贬值，利息再调高，就涨不过物价；针对转户的客户，我们需要了解其他券商对客户的挽留流程，尽力促成转户，并且从服务及理财，让客户觉得贴心，愿意从原券商转出来。
4.从客户贴心的角度，我们要把到营业部的便捷的交通方式及时通知客户，尽量让客户方便顺利到达营业部；在营业部前台设置电销专柜，让预约来的客户尽量省去排队麻烦等。挖掘客户的需求，做到细致服务。 转贴于
为保证电销新渠道健康长久的发展下去，单纯的礼品、优惠和微笑服务是不够的。客户参与证券投资最关心的还是受益的问题，证券公司将为客户提供服务具体包括：
（一）咨询服务
根据客户需求选择性的将各类研究咨询张贴或转发客户；定期提供客户持仓个股分析报告；及时向客户提供高质量的资讯产品和信息，并根据客户需要为其量身定制资产配置方案；定期将研究机构的投资策略报告发送给客户；通过网络服务平台，对客户提供一对一咨询服务；客户专用电子信箱服务，为客户提供个股门诊单、周评报告、月度投资计划以及模拟投资组合等；通过短信提供咨询建议；提供个股答疑、推荐以及跟踪个股服务；现场客户和非现场客户定期沟通。这类服务客户的区别就比较大，一般客户只提供基本的咨询服务，接受公共的咨询，而重要客户和核心客户一般都有一一对应的客户经理服务，核心客户的个性化咨询服务比重要客户更好。
（二）增值服务
根据客户需要提供各类研究报告，包括内部研究成果和外购报告；以短信营销和客户服务为信息平台，为高端投资者提供实时行情、股市资讯和在线交易同时提供自选股等个性化管理功能。提供及时、全面、权威的财经资讯，短信营销信息和客户服务平台作为补充可提供及时的公告信息、个股预警、个股资讯、成交回报、资金变动、中签通知服务；根据客户需求，编撰投资分析报告，如果客户资产量达到相当规模，可根据其需要提供全方位私户理财计划。这类服务客户的区别就更大了，一般客户基本不享受增值服务，重要客户享受及时的服务，核心客户则享受全面及时的服务。
综上所述，以目前市场情况来看，高收入高资产核心客户群体为主的细分市场对证券公司的经纪业务贡献最大，因此证券公司的客户服务主要需定位于此类客户，但也不能放松重要客户的服务。结合核心客户的特点及其需要全方位的服务，证券经纪业务日常经营单位的证券营业部可以定位为理财中心或营销中心，在投资者心目中树立专业化、市场化的品牌形象。
四、证券电销渠道的发展前景
证券营销是要让客户与券商建立一种长期的信任和互惠的关系。电销渠道现在处于邀约客户，接待阶段。正在向产生一套完整的，包括有效户、转户的促成，基金销售等客户维护的工作发展。新渠道的前景是广阔的，电话销售只是一小部分。具体销售方式还有：
（一）与各大通讯机构的合作营销
要与电信、移动、联通、铁通、网通等机构合作。合作模式应有所不同，例如移动、联通，仅对券商开放系统的合作是不够的。可在其营业厅布点，发展其内部员工。其余的中大型的通讯机构，合作的内容包括，通讯商的资源共享，通讯商入驻小区营销活动时，双方共同营销。券商负担部分通讯机构的产品赠送、通讯商的营销人员兼职券商的营销，实现双赢。
（二）社区营销及技术服务站营销
可以选择些人流量比较大，商业性质比较强的地段进行布点。分工合作，两人派单，两人对有意想客户进行营销说明。在周围的高档写字楼张贴海报、设点促销，利用上下班及午餐人流量大的时间段派发宣传资料、意向沟通，周末在优质社区、大型商场摆台促销，以登记电话送小礼品方式挖掘潜在客户，日常电话跟进，开户即送精美礼品一份。
证券公司可以开发的新渠道还有很多，只要本着为客户着想的心态，不要为了销售而销售，要为客户负责，坚持不懈的努力，增加自己的专业知识，丰富经验，一定会得到投资者的认可。
参考文献
篇（4）
10月11日，国信证券公告称，公司固定收益事业部总裁孙明霞、副总裁侯宇鹏、债券交易部总经理谢文贤因个人原因正在接受公安机关调查。
一个月前，宏源债券销售交易部总经理陈智军、副总经理叶凡被公安机关带走。此前的9月29日，宏源证券副董事长、总经理胡强，副总经理周栋因个人问题接受公安机关调查。
更早之前，先后有万家基金固定收益部总监邹昱、中信证券固定收益部董事总经理杨辉、齐鲁证券债券分析师徐大祝、易方达固定收益部副总兼基金经理马喜德、西南证券固收部副总经理薛晨、江海证券固定收益部副总经理张守刚等接受公安机关调查。
尽管多位当事人所属公司对相关违规行为的发生时间予以澄清，并声明与公司本身无关，“但由于债券市场的特殊性，其案多属窝案，债券市场的问题不是几个人、几家公司的问题，更是行业的问题。”10月16日，有券商固定收益部负责人对记者称。
区别于以往的行业自查，这场由央行、审计署牵头的彻查行动仍没有结果。10月11日，针对宏源证券副董事长、总经理胡强，副总经理周栋被公安机关带走调查一事，证监会新闻发言人表示，此事系公安机关依法行使职权，证监会迄今未接到公安机关来函来电通报情况，经向宏源证券了解，公司也不掌握具体情况……
上述券商人士进一步表示， 从目前公安调查的进展看，目前得出任何结论还为时尚早。但有一点可以确定，这些人员或机构的“暴富”背后有太多球行为，已经触动了监管部门的底限。
行业的决心
早在邹昱等人曝出问题后不久， 4月24日，央行曾召集各大银行高管开闭门会议，研讨整顿债市问题。
此后，有关丙类账户和代持养券成为重点监控对象，丙类账户更是成了此轮债市“打黑”中被集中曝光的工具。
有分析指出，债市利益输送涉及机构固定收益业务负责人、债券销售团队负责人、投资经理和交易员等，相互介绍“一级半市场”的交易机会，并利用与自身关联的丙类账户输送利益。
前述券商固定收益业务负责人表示，半年来债券市场的概念有些混乱，许多之前不成文的规则自债券市场整肃后变得不再“合规”。一个最大的区别是审查“相关利益”是否进了“个人口袋”。
他还表示，机构在接下来的操作时，须对代持、丙类账户等概念的操作空间重新定义。
篇（5）
实质负面影响较小
从分类级别来看，A类、B类、C类三大类中的公司都是正常经营的证券公司，其类别、级别的划分只是反映公司在行业内风险管理能力的相对水平。而D类、E类证券公司则分别为潜在风险可能超过公司可承受范围及被依法采取风险处置措施的公司。
券商降级并非全是扣分导致，加分项不足也会导致评级下降，评级的基准分为100分，BB类及以上公司的评价计分需要高于基准分100分，所以BB类以上需要加分项支持。
2016年，AA类公司为8家，较2015年的27家大幅减少，主要是因为大部分券商在2015年两融业务受罚所致。2016年，AA类公司为招商证券、国泰君安、东方证券、光大证券、国金证券、申万宏源、中信建投和华西证券。
在评级下降的公司中，中信证券、华泰证券、海通证券、广发证券、国信证券、兴业证券由AA降至BBB，东兴证券、长江证券由AA降至BB，方正证券由A降至C，主要是因为在两融业务开展、两融客户身份认定、投研业务、投行业务等方面违规受到处罚所致。
在评级上升的公司中，主要为中小型券商，除光大证券为上市公司外，其他均为非上市公司，它们分别是平安证券、南京证券、长城证券、华宝证券、华西证券、银泰证券。其中，光大证券和华西证券由A上升为AA，平安证券由B连升3级到A，上升幅度最大。
回顾历史，光大证券、平安证券均曾被大幅降级。2013年，因万福生科事件，平安证券评级由A连降6级至C；2014年，由于“乌龙指”事件，光大证券评级由AA连降7级至C。2016年，两家公司评级重回A类行列，表明公司经营合规改善显著。
根据相关规定，分类评级结果对证券公司的实质影响如下：影响证券公司的风险控制指标标准和风险资本准备计算比例，在监管资源分配、现场检查和非现场检查频率等方面区别对待；影响证券公司申请增加业务种类、新设营业网点、发行上市等事项；影响证券公司确定新业务、新产品试点范围和推广顺序；影响证券公司缴纳证券投资者保护基金的具体比例。
证券公司近几年来已通过发行上市、增发、发行公司债等多种方式进行融资，由于监管趋严，合规风控总体要求提高，牌照业务红利减少，做精做强现有的业务成为最重要的任务，评级小幅变动对证券公司的实质影响不大。
实际上，对于A类、B类、C类证券公司而言，分类评级结果对证券公司现有业务经营的总体影响较小，评级变动主要影响公司风险控制指标标准和风险资本准备计算的比例，对于公司申请新业务试点、新设机构网点、缴纳投资者保护基金比例、未上市券商的发行上市等方面的影响不大。不过，评级下降会在一定程度上增加监管机构对于公司现场或非现场检查的频率。
篇（6）
暨南大学金融系吴志峰
在当前变幻莫测的金融市场中唯一具有确定性的就是证券公司经营的困境。显然，证券公司尚未完全适应二级市场从高峰跌落低谷的现实以及利润平均化的趋势，经营环境又抑制了证券公司创新求变的能力和雄心，中国证券行业正同时面临衰退和边缘化的双重困境。客观地说，造成这种困境的真正原因并非市场衰落，而是因为证券公司从未改变过单调的赢利模式，没有充分调动和重组各个赢利因素，其实质在于将证券业务行为简单化，从而不能充分发挥投资银行这个金融市场最活跃中介的作用。
一、中美券商收入结构比较
收入结构是指券商营业收入种类及各自所占的比例。通过对中美券商收入结构的比较可以看出其赢利模式的差异。
总体比较。
表1中美证券业收入结构比较
中国证券业（20__）收入比重()美国证券业（20__）收入比重（）
佣金收入51.61佣金收入23.70
金融往来收入14.88自营收入22.80
自营收入13.21投资银行收入13.82
利差收入10.74顾问费、资产管理11.66
发行收入5.03利息及其他相关收入9.68
其他收入4.53研究、期货、基金销售及其他收入18.86
注：国内数据为20__年全国97家证券公司的营业收入构成，美国证券公司数据为20__年证券业整体数据。资料来源：转摘自何诚颖等，20__，《证券市场导报》9月号，第40页。
由上表数据可看出，中美券商收入结构明显不同。中国券商来自经纪业务佣金的收入占营业收入的比例超过50，由于金融往来收入以及利差收入也与经纪业务的客户保证金有很大关系，因此中国券商严重依赖经纪业务的收入（接近80），而来自投资银行和自营业务的收入占比分别仅为5.03和13.21，对总收入的贡献较小。相对应的是，同样是整体数据，美国券商经纪佣金、投资银行、自营及资产管理等各项业务收入比例较为接近，反映美国券商收入来源多样，在收入结构上具有明显的优势。
2．个别比较。
由于总体比较可能无法反映个体的一些特征，在此根据公开数据比较中国的中信证券、宏源证券与美国的高盛、摩根斯坦利、美林之间收入结构的异同。
表2：中信证券与宏源证券的收入结构
中信证券宏源证券
20__20__20__20__
收入
(亿元)占比
()收入
(亿元)占比
()收入(亿元)占比()收入
(亿元)占比()
佣金2.6431.94.8025.21.0131.51.0231.4
承销2.0725.01.859.70.144.40.061.9
自营0.323.94.8725.60.3611.21.3340.9
金融往来收入或利息2.5030.24.2122.10.6018.70.5416.7
资产管理0.283.32.8715.00.8927.70.268.1
其他0.455.70.412.40.216.50.031.0
总营业收入8.2610019.011003.211003.26100
数据来源：各券商20__年报
由表2可看出：作为大券商的中信证券比作为中小券商的宏源证券收入结构更合理，对经纪佣金的依赖性稍小，并且投行承销收入在弱市中给营业收入作了很大贡献，起到了稳定器的作用。同时股市的低迷似乎对大券商的打击更大，中信证券的营业收入由20__年的19亿元大幅下降至20__年的8亿元左右，降幅接近60，而宏源证券同期营业收入降幅还不到2，原因在于中信证券自营、资产管理和经纪佣金等项收入均大幅度下降，而宏源证券的经纪收入水平虽低，却很稳定，而资产管理和承销收入的上升抵消了自营收入的下降。
表3：摩根斯坦利、美林和高盛的收入结构
摩根斯坦利美林高盛
20__20__20__20__20__20__20__20__20__
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
收入
M$比重
佣金3,28017.13,16214.33,64713.94,65725.05,26624.06,97726.12,74319.62,46315.51,87811.3
主要交易与投资2,65013.85,17523.47,55428.82,34012.53,94018.05,96422.24，06329.06,25439.56,52839.3
投资银行2,52713.23,42515.55,00819.12,41312.93,53916.14,08015.22,57218.33,62722.95,33932.1
资产管理与服务7,45639.07,46933.87,15027.34,91426.45,35124.45,68821.22,20715.72,12413.41,85911.2
净利息收入2,56013.3234610.62,2768.73,53318.93,26614.93,09011.52,40117.11,2938.19865.9
其他6363.35162.35131.97514.05282.49673.6---
营业收入191091002209310026148100186081002188010026766100139861001581110016590100
数据来源：根据各券商年报整理，其中高盛业务分为投资银行、主要交易与投资、资产管理与服务三大部分，其净利息收入分布在这三部分，而佣金收入计入了资产管理与服务部分，在此将他们单独例出并相应调减对应部分收入。摩根斯坦利的资产管理与服务收入中包含了其特有的信用卡业务收入。
很明显，无论是摩根斯坦利、美林还是高盛，其收入结构较为稳定，虽然交易与投资在弱市中的收入比例也下降（尤其是摩根斯坦利），但相对仍属平稳，这些大投行在弱市中的赢利能力仍然很强，具备很强的风险控制能力和核心竞争力，其收入来源暨业务品种的多元化以及经营的全球化有助于这些大投行抵抗风险和获取利润，值得国内券商学习和借鉴。
二、中美券商主营业务内涵比较
中美券商收入结构和赢利模式差异的实质不在于业务品种，而在于业务经营的内容。因为从大的品种来看，二者主要都是经纪、投资银行、自营、资产管理等几大块，但经营的内涵却有本质的区别。这种区别一方面是由市场环境造成的，如衍生品交易、混业经营等等，但国内券商对业务内涵的开发不够也是重要原因。
1．高盛的业务。
按高盛公司自己的划分法，其业务主要分为三大部分，包括投资银行（InvestmentBanking）、交易和主要投资（TradingandPrincipalInvestments）和资产管理与证券服务（AssetManagementandSecuritiesService
s）。其中投资银行采取地区、行业和产品相结合的结构，目的在于将以客户为中心的投资银行家与执行及行业专家结合起来。投资银行又分为财务顾问（FinancialAdvisory）和承销（Underwriting），前者为企业并购、分拆、重组以及反收购等提供咨询服务，而后者包括股票或债券的公募和私募，在高盛投行中，其财务顾问收入一直高于承销收入，20__年其财务顾问收入达到15亿美元，而承销收入只略高于13亿美元。
交易和主要投资业务主要通过做市和对手交易为客户的交易和持有各种证券头寸服务，包括股票、固定收益证券、外汇、商品、互换及其他衍生品。按业务种类又分为FICC，即固定收益、货币和商品（FixedIncome，CurrencyandCommodities），其主要产品包括商品和商品期货等衍生品、信贷产品（包括投资等级公司债、高收益债券、银行贷款、市政债券、信贷衍生品和新兴市场债券等）、货币及货币衍生品、利率产品（包括利率衍生品和全球政府债券）、货币市场工具、按揭证券及贷款等等；权益类业务（Equities），主要为客户交易权益证券服务，包括做市、买卖、提供流动性等服务；主要投资（PrincipalInvestment），可以直接或通过募集和管理的基金进行投资。
资产管理和证券服务也分为三部分，即资产管理（AssetManagement），通过为机构投资者和个人投资者提供投资管理和咨询获得管理费，管理的资产包括共同基金、客户账户管理、商人银行基金和其他投资基金；证券服务（SecuritiesServices）包括经纪、融资融券、簿记，收入主要来自于利差和收费；佣金（Commissions），主要包括为客户执行和清算交易的收费，也包括商人银行基金管理中的业绩分成。
高盛公司的业务结构总结如下：
表4：高盛公司业务架构图
投资银行
交易与主要投资
资产管理与证券服务
高盛公司
-财务顾问
-并购、剥离、防御、重组
-承销
-公开发行
私募
-FICC
-固定收益证券、商品、货币、衍生品
-股票
-主要投资
-资产管理
-共同基金、
账户管理
-证券服务
-经纪、融资、簿记
-佣金
2．中国券商业务的现状和缺陷。
证券行业是高智商的行业，相比商业银行的存贷款业务具有非规范思维的特征，需要充分发挥员工智慧，不断组合市场元素，为社会提供创新型的服务。但当前中国证券公司的业务已简化成流程性、常规性的“通道”业务，具有简单化、低知识含量、与其他金融机构脱节、金融创新少的特点。
当前国内投资银行业务基本上只是利用发行通道为企业发行证券。发行制度的行政管制导致发行价与二级市场差价较大，吸引大量套利资金申购，使证券发行风险很小，因此证券公司的发行定价和销售能力弱化，与市场机构投资者的沟通动机大为减弱。证券公司的承销工作也就简化为承揽项目、制作发行文件和保持与证监会的沟通等流程，由于发行文件是依照标准模板制作，而承揽项目及同证监会的沟通需要很强的公关力度，从而使承销业务呈现低知识含量、高公关效应的性质。
经纪业务也是主要依靠交易所的席位为投资者提供交易通道，佣金收入虽然是券商最主要的收入来源，但严重依赖交易规模，也就是“靠天吃饭”，对投资者的市场细分不够，提供投资咨询的层次不够，尤其是没有将投资咨询的等级与佣金收费标准结合起来，投资咨询基本只发挥了吸引客户来营业部交易的功能。由于投资咨询没有发挥价值增值作用，也使营业部的经营陷入价格战和公关战的泥潭，进一步降低经纪业务的知识含量。
资产管理和自营业务前几年是券商重要的收入来源，但主要是靠集中投资的方法并借助二级市场的上涨得来的。自20__年下半年股市连续下跌，而市场监管趋于严格，证券公司的这块业务亏损严重，对其集中投资模式和投资能力冲击很大，而新的赢利模式尚未真正出现，因此证券公司原有的资产管理和自营业务处于停滞状态，已丧失原有的活力，对市场的影响趋于微弱。
显而易见，我国证券公司与国外同行相比，其业务的内涵差别很大，业务的开发没有深入和细化。究其原因，一方面由于国内的经营环境抑制了券商收入结构的提升，另一方面国内券商创新能力严重不足，使其自动压缩了市场拓展空间。
三、中国券商业务的拓展与创新
由于中国证券市场的环境不同于美国等成熟市场，尤其是中国的分业监管严格、衍生产品市场缺乏，因此简单借鉴高盛、摩根斯坦利等大投行的业务架构可能并不现实。但中国券商仍可在现有市场环境中，通过借鉴国外大投行的做法来提升业务结构和赢利模式，并强化其资本市场中介枢纽作用，以此来摆脱当前的边缘化地位和经营困境。
证券公司的核心能力与竞争力主要体现为资金能力、研究能力、销售能力、投资管理能力和产品创新能力。证券公司资金能力的大小体现其作为资本市场中介的市场地位，为承销、并购、经纪以及资产管理和投资业务的开展奠定基础；而研究能力同样是基础性的，并不是单纯体现为研究部门的实力，而是在投资管理、财务顾问、产品创新和承销策划等业务中得到综合体现；销售能力是证券公司向投资者推销各种证券和服务的能力，销售能力的好坏直接关系到券商承销、经纪和资产管理业务的开展；投资管理能力是证券公司通过投资各种证券获得收益的能力，而风险控制水平是其中重要内容。国外大投行正是基于其强大的核心竞争力，充分挖掘业务内涵，以创新和高知识含量的服务赢得市场。中国证券公司当前业务发展同样应该打造其核心竞争力，加强其资本市场中介功能，并在各项业务拓展中充分融入研究咨询能力，细分市场，以创新图发展。
加强资金能力，提升资本市场中介功能。
证券公司作为资本市场中介的灵魂，依赖其在资本融通和投资过程中举足轻重的地位，它与各市场主体（尤其是银行、信托和基金）有着深厚的资金和业务联系，但当前中国的证券公司资金融通能力薄弱，与银行等金融机构的联系很不紧密，导致证券公司在并购、项目融资等项目中不能有效发挥作用。虽然这种现象主要受限于法律法规等经营环境，但与证券公司在垄断经营下的坐商习性也有很大关系，它与各市场中介的业务联系不够主动和深入，尤其是没有以金融创新的理念和产品去挖掘市场潜力。证券公司要想强化其市场中介功能、摆脱边缘化的窘境，就必须加强其资金能力。由于货币市场是金融机构角力的场所，因此证券公司当务之急是谋求在货币市场的发展，重点在高流动性市场（如国债回购、票据、开放式基金）拓展业务。同时应加强开发金融产品，以提高对市场及其他金融机构的影响力，加强其资金能力。
强化创新研究，推动金融新产品的开发。
由于缺乏金融产品，证券公司无法满足投资者多样化的投资需求，也抑制了其销售能力和投资
能力的提高。而金融产品的创新开发依赖于证券公司对市场需求的充分了解和产品创新能力。当前证券市场正发生结构性的变化，追求稳定收益的投资者越来越多，而追求激进高收益的投资者不断受到冲击，证券公司在金融创新方面虽然存在许多约束，但如能充分整合各种积极因素，加强研究和市场调研，仍有许多金融创新空间。事实上基金公司、信
托公司以及商业银行正在成为金融创新的主角，不断推出开放式基金、集合理财计划、信托计划、货币市场基金等等，证券公司应充分发挥自己的人才优势和研究力量，推动金融产品的开发，成为金融创新的主角。
发展私募和财务顾问业务，提升投资银行业务。
财务顾问业务给境外券商如高盛带来了超过承销业务的收入，被誉为低风险和高收益的“金奶牛”，是券商重点发展的业务，高盛、美林的投资银行业务中财务顾问和承销收入如下表所示：
高盛美林
20__20__20__20__20__20__
财务顾问14.9920.7025.927.0311.0113.81
承销13.3117.6627.7917.1024.3826.99
投行收入28.3038.3653.7124.1335.3940.80
数据来源：各券商年报。
当前国有经济正进行战略性大调整，出现了大量并购、重组的咨询需求，有数据表明，中国并购交易正快速上升，20__年达到300多亿美元；外资正越来越重视利用并购方式进入中国；非公有制经济的快速发展也使其参与到国有资产结构性调整的进程中来，这些都为财务顾问业务提供了市场机会。另一方面，在公募招股的“通道”业务之外，大量企业同时需要以私募方式募集发展资金，如中小科技企业、创业企业及城市商业银行当前均有迫切的私募需求，证券公司应充分发挥其资本市场中介的功能，通过与商业银行、信托公司等金融机构的紧密合作，开展金融创新，满足企业私募资金的需求，并从中获得经济利益。
提高投资管理能力，推动资产管理业务的发展。
最近出台的《证券公司客户资产管理业务试行办法》对证券公司开展资产管理业务有了明确的
规定，券商可以为客户进行账户管理（定向资产管理业务），以及开展限制性和非限制性的集合理财业务，并允许券商以自有资金加入集合理财业务，从而大大拓宽了券商的资产管理业务。国外资产管理业务收入一般占其总收入的30，国内券商有很大的业务拓展空间，当前应借此办法出台之机大力开展资产管理业务创新，根据客户需求开发出各种风险收益特征的金融产品，并建立可行的风险管理机制，从而使资产管理业务成为券商稳定的收入来源，提升券商收入结构和赢利模式。
改造与提升营业部功能，培育销售能力。
营业部是证券公司的基层单位，担负为投资者买卖证券、提供投资建议的传统职能，当前应全面提升营业部的职能，不但将其看待为投资者的证券买卖通道，或简单作为驻各地的窗口，而应是公司整个销售网络的重要组成部分，通过营业部的触角将公司的销售势力渗透到社会各角落。今后营业部将和总部各部门结合将更紧密，除提供买卖通道和投资咨询外，更主要是充当股票、基金、债券等各种金融产品销售的网点，由此构建起强大的销售网络。参考文献：
1．李启亚：《大力发展财务顾问业务、优化券商收入结构》，《证券时报》20__年12月9日第12版。
篇（7）
一、投资顾问的起源
早期的证券投资咨询活动，股评家是重要的角色。那时我国证券市场刚刚成立，证券资讯相对匮乏，证券研究人员很少。股评家凭借自圆其说的本领，发表股评文章，参与公益股评节目，开办讲座和培训班，可以拿些稿费、车马费和授课费。这是证券投资咨询业务的最初形式。
后来一些出了名的股评家，在证券营业部开起了工作室，代操和分成是主要业务形式。早期成立的证券投资咨询公司，以传真稿方式，向券商和投资者提供证券投资咨询服务，虽然突破了地域限制，但总体市场规模很小。
商业股评的渊源来自台湾。2000年底由一波台湾人首先在大陆的珠海、中山一带，聘用执牌的证券分析师，制作股评节目在地方电视台购买时段播出，招揽会员。刚开始的市场规模很小，只有几十万元的产出。后来在广州、深圳等地开始有少量证券投资咨询机构进入、从事会员制业务。
监管机构与2005年-2006年连续出台严厉措施，限制会员制业务蔓延。商业股评退潮。被商业股评和会员制业务唤醒的BS需求（买入Buy，卖出Sell，意指投资者希望简单、快速获取个股买卖点），在会员制业务快速消退，市场“真空”背景下，投资者刚性的市场需求，以及会员制业务根植的营销模式和电话直销队伍，为荐股软件异军突起创造了条件。
2006年9月1日，上交所正式Level-2行情源和赢富TOPVIEW数据（注：赢富数据后被管理层叫停，2009年1月1日起停止），这是一个引爆荐股软件市场的契点。荐股软件从这一刻开始，迅速升级换代，填补BS市场在会员制业务消退后的空白，借助商用行情和大牛市神威，用户量和销售业绩飙升，市场规模迅速膨胀。荐股软件商家成为会员制业务之后，满足BS需求的大赢家。
一些能够提示股票买卖点的荐股软件持续大卖。《证券投资顾问业务暂行规定》第二十七条规定：“以软件工具、终端设备等为载体，向客户提供投资建议或者类似功能服务的，应当执行本规定”。荐股软件被纳入证券投资顾问业务管理、规范的范围。表明荐股软件和此前的会员制业务一样，都是以客户的BS需求为导向，其产品本质上都是用来满足投资者简单获取股票买卖点的需要。因而具有证券投资咨询的属性。
二、券商投顾业务的现状
券商是证券市场的主体。以其资本实力、研究实力、客户规模及渠道，无疑是开展投顾业务首屈一指的力量。目前券商已经普遍意识到，应该从“杀佣金、扩规模”的泥潭中出来，走向“拼投顾、比服务”的转型之路。因而纷纷推出自己的投顾产品，试水投顾业务。
尤其是《证券投资顾问业务暂行规定》2011年1月1日开始施行，这是具有里程碑意义的事件。规定中明确提出了证券投资顾问协议应当包括“收费标准和支付方式”，“证券公司、证券投资咨询机构应当按照公平、合理、自愿的原则，与客户协商并书面约定收取证券投资顾问服务费用的安排，可以按照服务期限、客户资产规模收取服务费用，也可以采用差别佣金等其他方式收取服务费用”。这意味着原本只能通过收取佣金实现价值的证券投资顾问业务，将获得独立收费渠道。
（一）资产门槛模式
在投顾业务运作模式和创新服务的探索中，一些实力较为雄厚的券商，面向客户以账户资产为标准，提供不同层次的增值服务。这是一种以账户资产为门槛的免费模式。其目的是通过投资顾问帮助客户资产实现保值增值，提高客户感受度及对券商的忠诚度，在此基础上，努力增加客户对券商的贡献度。如招商证券推出的“智远理财”财富管理计划，是招商证券面向全体客户免费推出的投顾业务模式。
（二）差别佣金模式
目前各家券商开展投顾业务的热情空前高涨。除了以账户资产为门槛的免费模式外，更为积极的模式是通过给客户提供差异化的增值服务来提高佣金费率。一些先行先试的券商，随着投顾业务的推进，佣金率水平明显回升。一般的资讯套餐服务可以将佣金率提升至1.5‰；投资顾问一对一服务可以提升至2‰-2.5‰；最高级别的客户佣金率甚至提升至3‰。投顾业务给深陷佣金价格战泥潭的券商，带来了提升佣金率的绝佳路径。试点中的券商营业部签约率占到托管资产规模的10%，不仅有效盘活了存量客户，并且通过投顾业务吸引了新增客户。受欢迎的投资顾问，每月来自增量佣金的分成收入上万元，甚至高达十万元。
（三） 服务收费模式
尝到甜头后，如何让投顾服务摆脱捆绑佣金收费的模式被列入了券商议程，部分券商依据暂行规定试水投资顾问独立收费模式。券商实践结果表明，不少投资者愿意为专业的服务支付额外的费用。部分券商试行投资顾问服务收费模式得到客户认同，这意味着，券商欲摆脱投顾业务服务捆绑佣金收费的转型之路重新开启。
三、投顾未来的发展态势
券商此次成为证券投资顾问业务主体和最重要参与者，势必改变投顾业务原来的竞争格局，重新分割BS市场的份额。
主要原因是“佣金战”把经纪业务打回了原形，迫使券商转型。从证券公司的业务结构看，投顾业务是从经纪业务衍生出来的，但两者的要素和功能是不同的。经纪业务的要素是席位，是为投资者提供交易通道，保证交易的通畅是经纪业务的本质。投顾业务的本质是通过对研究成果的消化，加上对市场行情的判断，为投资者提供具体品种和组合的投资建议，通过顾问服务收取服务报酬。因此，只提供通道制经纪业务服务与同时提供投顾服务，两者收费肯定有区别，差异在技术水平和技术含量上。证券公司要想提高佣金率水平，就必须提供投顾服务，开展投顾业务，这就促使证券公司的转型。
（二） 不只是维护客户
券商要转型，投资顾问就不能像从前那样，只是躲在后台维护客户。而必须走向前台，直接服务客户。只有这样，投资顾问的定位功能才能得到真正的发挥。帮助投资者获利是投资顾问最重要的职能。在免费模式下，投资顾问并无真正的带盘压力，其收入也跟绩效没有紧密的联系。维护客户的好与坏，无法在收入层面直接得到体现。这就难以有效调动投资顾问的积极性和能动性，激发投资顾问的潜能。
（二）差别佣金先行
从目前情况看，差别佣金模式是最容易操作，最容易开展的收费模式。正如前面的分析，经纪业务如果仅是提供通道服务，低佣金是再正常不过的了。因为通道服务谁做都一样，是缺乏技术含量的、完全同质化的初级服务。
有了投顾业务，情况就不同了。投资顾问凭借公司的研究支持，在互联网IT技术支持下，就像贴身保镖一样为客户的投资保驾护航。以投资顾问对市场的理解和判断，把握实现价差的交易机会，帮助客户获利，促进客户资产增值，力图实现超越大盘的投资回报。
开展投顾业务，提供投资顾问服务，向签约客户收取差别佣金，逻辑是清晰、可行的。从先行先试的营业部成交情况看，签约率可以达到托管市值的10%，佣金率可以提高到2.5‰-3‰。仅以这样的签约率和佣金率推算，全行业开展投顾业务，实行差别佣金带来的增量佣金将超过百亿元。
这对券商的转型意义是非凡的。投资顾问队伍将会迎风而动，你追我赶，接受带盘的压力，竞争的洗礼，收入的喜悦。有压力才有动力，有竞争才有进步。只有把投资顾问推到一线，直接面对客户，真刀真枪，投资顾问才能在锻炼中真正的成长。
（三）看好服务收费
接受差别佣金先行洗礼，在收费模式锤炼下的投资顾问，有一部分通过平台支持和自身努力，势必将会脱颖而出。有了券商投顾业务这片土壤，明星投顾的产生只是时间问题。而一旦“明星效应”产生，券商投资顾问独立收费模式的建立，就顺理成章，水到渠成了。
篇（8）
阿里金融总经理孙权：互联网金融和金融互联网是两回事，中国并不缺银行、证券公司、保险公司这样的金融机构，缺的是对客户的服务，尤其是对小微企业的服务。互联网金融是一种创新的体系，对证券行业来说，如果仅仅将证券产品放到网上来销售，只能叫网上证券。互联网金融的本质是适当性管理，目前的券商不缺产品创新，缺的是对客户需求的了解和把握，真正的互联网金融是将客户的需求和产品之间进行无缝的对接，根据客户的需求提前将合适的产品推荐给客户。
中国证券业务协会信息技术专业委员会主任委员、国信证券公司首席工程师廖亚滨：互联网公司冲击的主要是传统渠道，它并不具备基于行业的专业服务能力。未来的行业生态环境可能是渠道与专业服务能力的结合，互联网公司搭好平台，做好渠道，而证券公司则专注于提供垂直领域的专业服务，在这种生态环境下，互联网金融公司的出现，其实是迫使证券公司回归本质，定位于自己的专业服务能力上。另外，互联网时代致胜的关键除了数据驱动外，还必须抓住客户阶段性的潜在需求，传统证券公司可以挖掘客户财务管理的需求，这种垂直领域的需求仍然能够制造一个特殊的渠道，不为互联网的冲击所动。 假如阿里巴巴把中国最优秀的券商全部买过来，中国证券行业会发生什么改变？
孙权：阿里巴巴更希望用互联网的思想，以开放、分享、责任、透明、互动，构建一个生态圈。阿里巴巴在其中的定位就是做平台，做一个能够让券商的理财产品跟客户对接的工具通道，帮助全行业发展。让老百姓通过淘宝账号和支付宝账户，享受一站式的理财服务。阿里巴巴缺少证券公司的基因，但做平台服务是有经验的。
中国银河证券信息技术部总经理唐沛来：证券公司的核心是专业团队，证券行业实际上是在构建一个专业服务的平台来承载证券专业人员提供的服务，本身有特殊的技术含量。阿里巴巴的生态观不愿意做专业平台，另外也不可能做这么多行业的子平台，只能做公共基础平台，满足某一条价值链的一部分环节的需求。 互联网企业都有哪些基因可以帮助传统企业应用于互联网金融？
篇（9）
在证券市场中，证券商以其特有地位，发挥着促进证券流转的枢纽功能。各国证券法对“证券商”一词的界定与使用不同。美国证券法律没有直接规定证券商的概念，代之以经纪人（brokers）、自营商（dealers）、人（agent）和“broker-dealer”等概念。韩国、日本的证券交易法通过对证券公司和“证券经营业务”内容的界定间接明确证券商的概念。我国台湾和香港地区的证券法律则明确规定了证券商的概念。我国证券法未直接采用证券商这一概念，而是规定了证券公司等概念。根据我国证券法第119、129条的规定，我国证券公司分为综合类证券公司和经纪类证券公司两类，二者均可从事经纪业务，也就是说，我国的证券公司都可以成为证券经纪人。根据<中华人民共和国证券法）第137条规定：“在证券交易中，客户买卖证券，从事中介业务的证券公司，为具有法人资格的证券经纪人。”作为证券经纪人，证券公司具有法人资格，本文暂且将具有法人资格的证券经纪人称为证券公司经纪人，以别于其他经纪人。
由于面对纷繁复杂、瞬息万变的市场行情，广大投资者很难作出合适的证券投资选择，且根据我国证券法第103条的规定，一般投资者不得进入证券交易所亲自参加交易，加之作为自然人（以佣金为收入来源的一类证券从业人员）和非法人的经济组织形式存在的证券经纪人不能独立存在，必须依托于证券公司才能实现其证券经纪的功能，因而，证券公司经纪人便成为证券市场的中坚力量，直接与证券投资者发生广泛的接触和联系。在证券交易市场上，证券公司经纪人与投资者之间关系处理的好坏直接关系到投资风险的承担、投资者利益的保护和证券法立法目的实现，证券公司经纪人与投资者之间的关系显得尤为重要。
关于证券公司经纪人与投资者的法律关系问题，世界各国规定不一，但大致可因英美法系和大陆法系国家和地区的不同规定而划分开来。由于英美法系和大陆法系在民事相关概念和制度上的差异，英美法系国家和地区将证券公司经纪人与投资者之间的关系规定为关系，大陆法系国家和地区将这种关系规定为行纪或居间法律关系。先让我们看看他们之间的差异及其成因，再论我国的实际情况。
一、英美法系国家或地区证券公司经纪人与投资者关系之考察
现代社会，英美文化对各国影响极大，在证券业界这种影响更是凸现耀眼，其中尤以美国的证券立法走在世界前例，为各国所效仿。
理论上，“英美法认为，经纪人是为获得报酬被雇于进行讨价还价和订立合同的人”，“通常是收取佣金为买方或卖方购买或出卖股票、债券、商品或劳务的人。[1]法律上，（1934年美国证券交易法）第3条第A款第4项把”经纪商“广泛地定义为”任何他人从事证券交易业务的人，但不包括银行。“该法注释中说明，经纪商”纯粹是代客买卖，担任委托客户之“。[2]美国法院判断一个人是否经纪商的标准有，（1）该人他人买卖了证券，从事了证券业务。活动不一定是全日的；（2）在从事证券买卖中，该人收取了佣金或者其他形式的补偿；（3）该人向公众视自己为经纪商；（4）该人代顾客保管了资金或证券。[3]英国1889年<经纪人法）规定经纪人是人之一。根据有关商事法律规定，经纪人是受雇代表他人从事购买或售卖的一种人。[4]可见，英美法系国家法律规定，证券公司经纪人与投资人的关系是关系。也就是说，投资者作为委托人委托证券公司证券买卖业务，证券公司经纪人在证券交易中是投资者的人。那么，英美法系中”“概念的内涵和外延是什么呢？一般意义上的，是由一人代另一人为法律行为，产生的法律效果归于被人（本人）。[5]概念可分为广义和狭义。各国民法关于的规定并不一致。英美法系与大陆法系的内涵和外延各不相同。在英美法系国家，法自成一体，其涉及范围比大陆法系广泛得多。但英美法中的主要是委托，有关立法、判例和学说很少涉及法定。这是因为英美法中的家庭法律制度及信托制度在很大程度上代替了大陆法中法定的职能。在英美法中，有关商事都是委托，而且都是有偿的[6].其法包括以下两个方面：第一，团体成员的内部关系。合伙被认为是法的一个分支、合伙人之间、合伙人与合伙企业之间互为关系；雇员与雇主的关系是人与被人的关系，雇主对雇员在业务范围内的一切活动向第三人承担责任。第二，企业与相对人进行交易时形成所谓”企业交易“。无论交易以企业的名义，还是以企业成员的名义进行，企业本身须对自由交易产生的侵权之债与合同之债负责。于是英美法系国家采用广义概念，即人不论是以被人名义，还是以人本人名义代被人为法律行为，不论法律行为的效果直接归属被人，还是间接归属被人都是。前者就是直接，后者是间接。用一位美国法学家的话来说：”广义乃是多种法律制度之综合，其所以范围渺无穷尽，自由世界的一切事物无不籍此而推进。一个人雇佣他人为自己工作、出售商品、代表自己接受财产的转让，与他自己亲自进行这些行为具有同样的效力。众所周知，假如没有制度一切企业都将无法存在。“[7]为什么英美法系国家或地区的制度是这样呢？弗里德曼说：”任何声称是关系的最终真正及主要主题及目的，都是通过人的行动来构成委托人与外人的直接合同关系。这是的核心。“[8]普通法强调的核心是委托人与第三人的关系，并为了维护这样的确定性质而付出了代价，就是委托人与人之间的内部关系受到漠视，未能取得充分发展。故在英美法系国家和地区采广义概念，不仅承认大陆法中的”直接“关系，也承认大陆法中所谓”间接“关系[9]，其间接（或隐名）主要指各种行纪关系及商、经纪人等在商业活动中与委托人及第三人形成的民事法律关系，同时也包括一切非商事性质的不公开人身份的关系[10]，居间人、行纪人、拍卖人等都处于人的法律地位，具有同样的权利、义务，没有独立存在的行纪、居间制度。经纪人、人、中间人成为同义词。无怪乎，《牛津英汉百科大辞典》将英文”Agency“译为商、业、居间介绍、媒介等，基本上与中介同义（《中华大辞典》谓中介为媒介之意。），因此，在广义概念的基础上，英美法系国家将证券公司经纪人与投资人之间的关系规定为关系是完全正确的，由证券公司经纪人客户买卖证券符合实务，保证了概念在法律制度中的同一。
二、大陆法系国家或地区证券公司经纪人与投资者关系的考察
大陆法系与英美法系的国家和地区在许多法律概念和制度上都存在着差异，有关证券公司经纪人与投资者关系的不同法律规定就是明显的一例。
英美法系国家或地区的系广义，由委托所生之业务大多，产生委托的法律关系。而在大陆法系国家或地区，由委托所生的法律关系有委托、行纪和居间等。在大陆法系国家或地区，如德国、日本、我国台湾地区，所称仅指人以被人名义为法律行为，法律行为后果直接归属被人，系狭义的概念。<日本民法典》第99、100条规定：“人于其权限内明示为本人而进行的意思表示，直接对本人发生效力。”“人未明示为本人而进行的意思表示视为为自己所为。”台湾地区民法上所称之是人在权限内依本人之名义为意思表示，其效力直接及与本人，学说上称之为直接。我国台湾学者王泽鉴先生认为，与之应严予区别者，系所谓间接。所谓间接，系指以自己之名义，为本人之计算，而为法律行为，其法律效果首先对间接人发生，然后依间接人与本人之内部关系，而转移于本人之制度。由是可知，间接非属民法上所称之，只可谓为类似之制度而已。关于间接，民法仅于行纪设有特别规定，于其他情形，则依其内部法律关系处理之。[11]“证券经纪商系接受客户委托，为他人计算买卖有价证券，乃以自己名义为他人计算之交易”，“此所谓以自己名义为之，系指证券经纪商代客于有价证券集中交易市场从事买卖，均以证券经纪商名义为之，而与该相对人订立契约即可。”[12]可见，在大陆法系狭义概念的基础上，证券交易中证券公司经纪人不是投资者的人。在日本证券交易制度中，始终坚持了狭义制度。为了贯彻民法典中狭义制度，在证券交易中，将证券公司接受客户委托，以证券公司名义为客户买卖证券规定为“佣金”，以区别于民事制度中的“一般”[13]，并规定佣金适用日本商法典关于行纪的规定。我国台湾地区证券交易法第15、16条更是明确规定，从事有价证券买卖之行纪或居间者为证券经纪商。很明显，在大陆法系国家和地区，证券经纪人与人不是同一法律地位，证券公司经纪人与投资者的关系不是关系，而是行纪、居间法律关系。这是由大陆法系国家的、行纪、居间概念和制度决定的。所谓行纪是指当事人约定一方接受他方的委托，以自己的名义用他方的费用，为他方办理动产和有价证券买卖等业务，并获得佣金。行纪制度源于古罗马时代。现代意义上的行纪制度可见于法国、德国和日本的商法典，瑞士债务法也有规定。（日本商法典）第551条规定：“行纪是指以自己的名义为他人买卖物品为业。”由于行纪行为的后果，需由行纪人另为转移行为，转给委托人，故行纪实为间接。所谓居间是指当事人约定一方按另一方的要求，向另一方提供与第三人订约的机会或作为他们之间订约的媒介，并获得佣金。居间制度在古罗马时代已有之，近代居间合同始见于1900年生效的德国民法典。法国商法典、德国民法典和商法典以及瑞士债务法中都有居间的规定。日本、德国和我国台湾地区的证券制度允许证券商从事行纪、居间业务。证券公司与投资者的法律关系是行纪或居间关系。
当然，由于英美证券法律制度领导着世界的潮流，大陆法系的国家或地区也不免深受其影响，最明显的一例是上文提到的日本证券法律制度规定的“佣金”，日本商法典明文规定它实质是行纪，却仍沿用“”一词称谓它。
三、我国证券法规定的证券公司经纪人与投资者关系的法律思考
关于证券公司经纪人与投资者的关系，我国理论界说法不一。有观点认为，“从实际运作来看，经纪行为从本质上具有行为的基本特征，确切指民事行为中的委托行为，”[14]即委托关系。有观点认为，他们之间的关系是证券交易行纪法律关系或证券交易居间法律关系[15].有观点则认为是信托关系[16].还有观点认为二者的关系是经纪法律关系[17].立法上，对二者关系的规定一定程度上存在着矛盾和混淆。首先，证券法第137条在规定证券公司经纪人时，条文本身就存在弊病。该条将证券公司经纪人规定为“客户买卖证券，从事中介业务”的证券公司。在法律上讲，中介的含义并不明确，需要进一步溯源。如前所析，在英美法系国家和地区，与中介基本上是同一概念。在大陆法系国家和地区，和中介是两个完全不同的概念，其内涵和外延都不同。有人认为中介业务就是接受委托，进行竞价、促成成交，通知委托者办理清算、交割、过户手续等等[18]，这与同为本条规定的业务有何区别呢？如何理解该条中规定的与中介的概念及其关系呢？其次，同为，民法通则与证券法的规定有出入。根据证券法第137条的规定，证券公司经纪人的主要业务之一就是客户买卖证券。我国法律深受大陆法系的影响，民法通则沿袭了大陆法系的传统，采狭义的定义。依据我国现行民商法之根本大法-（民法通则）第63条的规定，民商法上的“必须是以被人名义实施民事法律行为”，“人以自己名义（而不是以被人名义）实施民事法律行为，而使其法律效果间接归于被人，则不得称为”[19].也就是说在证券交易中，证券公司经纪人必须以投资者的名义在证券交易所进行交易，才为。然而，根据我国证券法第103条的规定，在证券交易过程中，证券公司经纪人执行客户委托须以自己名义进行。由此，我国证券法上的与民法通则规定的制度不一致。若用英美法系的概念解释我国证券法规定的概念，不但于法无据，而且与中介的概念属同浯反复。若采民法通则规定的概念，与民法通则规定的概念一致，在规定证券公司经纪人时就不应该采用的概念，规定为“代为”客户买卖证券似乎更为适当。再次，证券法的有关规定同合同法的规定不一。合同法中专章规定了行纪和居间制度。这些规定将证券公司经纪人的业务界定为行纪、居间，与民法通则的有关概念和规定保持了一致，与证券法的相关内容有别。如（合同法）第419条“行纪人卖出或者买入具有市场定价的商品，除委托人有相反的意思表示的以外，行纪人自己可以作为买受人或者出卖人”的规定将证券公司经纪人与投资者的关系规定为行纪关系。上述种种不同规定导致证券公司经纪人和投资者之间关系难以确定，使证券公司经纪人在证券交易中的法律地位模糊不清。那么，在我国现在的法律环境下，他们二者的关系应如何定位呢？香港证券及期货事务监察委员会主席梁定邦先生说过“民法的范畴是证券法赖以建立的基础”，“没有任何专门的证券法可以独立存在，所以他们亦要考虑民法及其他关于金融产品的法律的发展。”[20]其言下之意乃在于证券法应建立在民法的范畴之上。我们赞同这一观点。从法制系统工程来看，性质相同此相近的法律、法规使用的法律概念和词语及其含义应该保持一致。否则，将使整个法律体系混乱，给执法者和受法者的执法和受法造成巨大困难。从基本法与特别法的关系而言，虽然特别优于基本法，但在法律概念上应保持一致。因此，有必要从几种相近的民法范畴的比较中探寻之。
1.委托和行纪的不同
根据我国民法通则的有关规定，分为法定、指定、委托。委托是基于当事人意示表示而发生权的。委托和行纪在我国古已有之，民法通则中只明文规定了委托制度，却没有规定行纪制度，也就是说，只规定-厂委托法律关系，没有规定行纪法律关系。但现实生活中行纪大量存在，尤其是改革开放以来，行纪业蓬勃发展，延至今日，已成规模。我国实务对行纪是肯定和保护的。合同法第22章，共10个条文，对行纪合同进行专章规定。就我国有关委托和行纪的有关规定与实务以及国外立法规定来看，二者存在以下区别：
（1）身份不同。委托的人无须特殊身份，只要是一般民事主体即可。行纪人是多为具有特定行为能力的经济组织，一般都具有商号身份，如信托商店、证券公司等。
（2）名义不同。委托的人以被人的名义从事民事活动。而行纪人则是在委托人授权范围内，以自己的名义进行活动的。如，我国合同法第414条中规定，行纪合同是行纪人以自己的名义为委托人从事贸易活动。
（3）行为效果不同。委托的法律效果直接由被人承担。行纪的法律效果直接归于行纪人，间接归于委托人。委托人与交易的相对人之间并不存在法律关系，交易中的权利义务均由行纪人和相对人直接承担，然后再由行纪人转移给委托人。如我国合同法第421条规定，行纪人与第三人订立合同的，行纪人对该合同直接享有权利、承担义务。日本商法典第552条和台湾民法典第578条也有类似规定。
（4）行为的范围不同。作为一般民事制度，委托的范围没有具体的限制，而行纪人只能从事法律允许从事的业务。如我国合同法第414、419条规定行纪人只能“从事贸易活动”、“卖出或者买入具有市场定价的商品”等。日本将行纪限于为物品的买卖或其他非买卖行为。德国的行纪限于为商品或有价证券的买卖行为。我国台湾地区将行纪限于动产的买卖行为及其他商业上的交易行为。
（5）有无偿性不同。委托可以无偿，也可以有偿，由当事人协商确定。行纪行为是有偿法律行为，委托人应该支付报酬。
可见，在我国的法律环境下，委托与行纪有着明显的区别。根据我国证券法规定，证券公司经纪人接受投资者委托后，是以自己名义入市交易、清算、交割并承担责任，这实属行纪行为，二者之间形成行纪法律关系，而不是委托法律关系。合同法第419条的规定正说明了这一关系是行纪关系。区别和行纪的意义在于分清当事人及其责任。在行纪关系下，投资人只能与证券公司经纪人直接发生法律关系，不涉及交易中的对方。集中交易时直接交易双方是证券公司经纪人。若发生证券交易纠纷，投资者无权直接向对方当事人求偿。此种法律关系之弊病在于，如果证券公司经纪人不行使求偿权，投资者则会因不是当事人，没有求偿权，导致无法及时保护自己的合法利益。为避免此种弊病，我国台湾地区进行了特殊规定。“为使交易之效果在涉及民事责任或诉权时归于真正下单之投资人，证券交易法在1977年修正时，在第20条第4项规定：委托证券商以行纪名义买入或卖出之人，视为前项之取得人或出卖人，”[21]也就是说，将投资者视为证券交易的直接当事人，有权超越证券商，直接要求对方当事人承担责任。台湾地区的这一修正弥补了将证券公司经纪人与投资者之间的关系处理为行纪关系的不足，值得我们参考。若将二者的关系确定为委托，那么，一旦出现交易纠纷或事故，权利、义务完全归于委托人（投资者），与证券公司经纪人无关，证券公司经纪人对证券市场和交易不负任何责任，届时投资者不但找不到相对交易人，而且更难于举证，其利益必将无法得到及时合法的保护，此与证券法的相关规定及实务相谬。我国证券法将二者的关系规定为关系令人费解，与民法通则规定的委托不符，与合同法相冲突，与我们的法律体系不合。
2、委托与居间的不同
在我国古代，居间早已存在，称居间人为“互郎”、“牙行”或“牙纪”。古罗马也有居间制度。民法通则没有明文规定居间，但我国实务上一直承认居间。合同法第23章专章共4条规定了居间合同。合同法第424条规定，居间是指居间人向委托人报告订约机会或者提供订立合同的媒介服务，他方委托人支付报酬。从有关立法和实务上看，委托和居间虽都建立在委托和信任的基础上，但二者区别很大。
（1）行为的内容不同。委托人本人与第三人签定合同，并可决定委托人与第三人之间合同的内容，处理的事物一般具有法律意义。居间人仅为委托人报告订约机会或为订约媒介，并不直接参与委托人与第三人的关系，办理的事务本身不具有法律意义。
（2）行为的名义和目的不同。委托人以被人的名义为其服务，对被人负责。而居间人则是以自己名义从事媒介行为，对双方当事人负有诚实居间的义务。
（3）有无偿性不同。委托可以有偿也可无偿，由当事人选择决定。居间则是有偿的，但只能在有居问结果时才得请求报酬。
可见，委托与居间有着本质的不同。证券法律制度允许证券商从事居间业务，就是说，允许证券商接受委托，为他人报告订约机会，介绍买方和卖方，或为订约媒介促成其成交。我国证券法对此未有明确规定，而是在第137条规定了“中介”二字。<中华大辞典）谓中介为媒介。从法律上讲，证券法规定的“中介业务”实际上就有：述的居间业务。交易中证券公司经纪人的居间业务为数不少，理应受法律保护。有观点认为证券经纪商是居间人的观点与现代各国证券交易的实际情况不甚相符[22].我们认为在一段时间内，随着行纪人提供的服务越来越全面，可能会大量出现居间人和行纪人重叠的现象，单纯居间业务减少，似无存在之必要，但长远看来，随着交易制度的完善、交易方式的科技化和市场的国际化，证券交易的方式呈多样化，证券公司经纪人作为居间人仍有存在之必要。
3.行纪与信托的不同
我国理论界曾经称行纪为信托，因英美法上另有与行纪涵义完全不同的信托制度，为了区别，而不再称行纪为信托。英美法上的信托制度，起源寸：中世纪英国衡乎法的用益权制度，其实质是一种转移与管理财产的制度。信托是指委托人（信托入）将财产权转移于受托人，受托人则为受益人的利益管理处分信托财产。在行纪和信托关系中，行纪人和受托人虽都基于信任关系，以自己的名义，为他人利益而管理和处分特定财产，但二者之间存在许多不同。
（1）性质刁；同。合同法414条明确规定行纪关系是一种合同关系，信托则是一种财产管理关系，英美法上的信托类似于大陆法中的某些他物权制度。
（2）当事人不同。行纪的当事人为委托人和行纪人，信托的当事人有信托人、受托人和信托受益人三方。在信托关系中，信托财产的所有权与利益相分离，所有权属受托人，利益属受益人，且受益人不一定是委托人，通常为第三人。行纪关系的委托财产的所有权和利益均归于委托入，无分离的可能。
（3）行为的内容不同。行纪人主要从事代客买卖等业务，而且必须服从委托人的指示。信托人系“受人之托，代人理财”，其行为范围远大于行纪人所能为。
（4）成立要件不同。信托须以财产交付给受托人为成立要件，行纪则不以交付财产为成立要件。
（5）法律责任不同。违反行纪合同主要承担违约责任，而在英美法上的信托制度中则有完全不同于合同责任的信托责任[23].（6）享有介入权不同。在委托人无相反的意思表示的情况下，对于受托出售或购入的物品，行纪人可以自己作为买受人或出卖人购入或售出，这就是行纪人的介入权，合同法第419条给予了规定。在信托关系中，为防范利益冲突，禁止受托人拥有介入权，受托人不得将信托财产卖给自己，不得用信托资产购买自己的财物。
可见，在行纪与信托之间，证券公司经纪人接受投资者委托，代客买卖证券，实属行纪性质，非为信托。
关于证券经纪商在接受投资者委托进行证券买卖时与投资者形成的法律关系为经纪法律关系的观点[24]，从其对经纪的界定来看，经纪即为我们所说的行纪。“经纪是指一方（经纪人）接受他方（委托人）的委托，以自己的名义为他方利益从事物品的卖出和买入等行为并收取报酬的行为。”[25]我国台湾学者陈春山在论述台湾证券交易法时认为，所谓经纪依民法第576条之规定乃是以自己名义为他人计算，为动产之买卖或其他商业上之交易，而受报酬之营业。所谓经纪商，依证交法第15条、第16条之规定，乃是指经营有价证券买卖之经纪或民间之业务者。对经纪的这种解释及其引用的有关法律条文规定，实际上都是对行纪的定义和有关规定，甚至条文中采用的字眼原本就是“行纪”。我们认为，该观点所说的经纪法律关系实际上就是行纪法律关系。目前，我国的法律规定和实务中，并没有规定经纪法律关系，而是将行纪法律关系确定了下来。既然已经有了行纪法律关系，再无必要规定一个与行纪法律关系基本相同的经纪法律关系，“画蛇添足”，造成不必要的混乱和麻烦。
因此，我们认为，在证券交易中证券公司经纪人与投资者的关系是行纪或居间法律关系。这是由我国的民法范畴决定的。一位知名的法学家曾经提及，如果要执行法律，法律的条文必须准确，以防止不法者在法律漏洞中运作，削弱法律的公信力。对于证券法第137条的规定与民法的有关规定相脱节之处，极有必要由立法机关将证券法第137条规定的“”解释为适用行纪的有关规定，“中介业务”解释为居间业务等，以求法律、法规的准确性、完整性、严密性，以满足金融市场发展的要求，更好地发挥证券法的作用。
注释：
[1]吴弘主编：《证券法论》，世界图书出版公司1998年版，第53页。
[2]潘金生主编：《中外证券法规资料汇编》，中国金融出版社1993年版，第771页。
[3]张育军：《美国证券立法与管理》，中国金融出版社1993年版，第99页。
[4]董安生主编译：《英国商法》，法律出版社1991年版，第188页。
[5]杨志华：《证券法律制度研究》，中国政法大学出版社1995年版，第184页。
[6]陶希晋、佟柔主编：《民法总则》，中国人民公安大学出版社1990年版，第259页。
[7]王利明等：《民法新论》（上），中国政法大学出版社，第415页。
[8]何美欢：《香港法》（上册），北京大学出版社1996年版，第6页。
[9]罗伯特。霍恩等：《德国私法与商法》，1982年英文版，第226页。
[10]陶希晋、佟柔主编：《民法总则》，中国人民公安大学出版社1990年版，第265页.[11]王泽鉴：《民法实例研习民法总则》，台湾三民书局1996年版，第364页。
[12]吴光明：《证券交易法》，台湾三民书局1996年版，第113页。
[13]参见JapaneseSecuriticsRegulation，p.138.[14]陈学荣：《中国证券经纪制度》，企业管理出版社1998年版，第263页。
[15]韩松：《证券法学》，中国经济出版社1995年版，第181-191页。
[16]李由义主编，《民法学》，北京大学出版社1988年版，第430页。
[17]吴弘主编，《证券法沦》，世界图书出版公司1998年版，第54页。
[18]李双元、李晓阳主编：《现代证券法律与实务》，湖南师范大学出版社1995年版，第199页。
[19]梁慧星：《中国民法经济法诸问题》，第87页。
[20]梁定邦：《证券法的领域》，载中国证监会主编《证券立法国际研讨会论文集》，法律出版社1997年版，第21页。
[21]余雪明：《证券交易法》，财团法人中华民国证券市场发展基金会1990年版，第128页。
[22]吴弘主编：《证券法论》，世界图书出版公司1998年版，第55页。
篇（10）
尽管证券业界对监管部门要求详细查询客户情况持抵制态度,但是这种制度已经非常确定,即证券商有义务了解客户信息以确定所推介的证券是否适合投资者。换言之,证券商不能故意漠视客户情况而拒绝履行了解客户信息的义务。第二,产品适合于客户。证券商推荐的产品应适合于客户,即有合理的根据。该义务要求证券商合理地相信所推介的证券是适合于某个客户的。违反该义务的表现也是多种多样的。例如,证券商所推介的证券是一个理性的人都不会购买的证券,也就是说该证券不适合任何投资者,不管他的财富、承担风险的愿望和能力、年龄以及其他个人情况如何;或者向投资者所推介的证券是一个成交清淡的壳公司的股票,该公司没有业务、收益和资产等;或者担保不合理的高回报率,等等。该义务主要侧重于所推荐的产品,而不是客户情况。“了解你的客户”规则与“产品适合于客户”规则既相互区别,也相互联系。“了解你的客户”规则要求证券商调查客户情况,而不考虑推介的特性;“产品适合于客户”规则要求证券商了解所推荐的证券,而不考虑客户的经济情况。这种分析实际上也是美国学者对于当时美国自律组织对上述两个规则进行分别规定的一种概括和总结。也就是说,当时证券业界尚缺乏对适合性规则的统一规定。美国次贷危机后,美国证监会对上述两个规则作了一体化的规定。但是美国证监会仍然对上述两个规则的具体内涵分别进行阐释。值得指出的是,“了解你的客户”规则与“产品适合于客户”规则虽然具有不同的内涵,但在实践中是联系在一起的。例如,证券商在判断向投资者推介的某种证券是否适合于投资者的投资目的和投资需求时,需要事前了解和掌握投资者的基本信息,否则无法确定是否适合于投资者。
适合性规则的发展适合性规则
起源于美国证券业的自律规则,属于道德自律的范畴,其目的在于保护证券商。其理论基础是理论和信义关系原理。事实上,适合性这一术语最早于20世纪30年代为美国证监会提出。作为业界自律规则,马诺尼法案通过后的1939年,美国证券交易商协会开始将“适合性规则”作为一种道德准则加以规定,即美国证券交易商协会的2310规则。其内容是:(a)在向客户推介任何证券的买卖或交易时,成员应根据客户提供的关于证券持有财务状况和需求的事实合理地相信所推介的证券适合于客户;(b)除了客户的交易仅限于货币市场的共同基金外,在为其提供推介意见的非机构客户执行交易前,成员应尽合理的努力获得有关信息:(1)客户的财务状况;(2)客户的税收地位;(3)客户的投资目标;(4)成员或注册代表在向客户推介时需利用和被认为是合理的其他信息。美国证券交易商协会2860(19)规则适用于期权交易。该规则要求向投资者推荐期权合约应具有合理的根据。投资者应具有必要的金融知识和投资经验,能够合理评估交易风险,并能够在经济上承担所推介期权合约头寸的风险。市政证券规则制定委员会也颁布了G-19规则对适合性作了明确规定。纽约证券交易所的414规则和723规则也类似于“适合性规则”,分别适用于期权、权证交易以及指数、货币权证交易。另外,一些州法也对“适合性”规则作了规定。例如,1972年颁布的宾夕法尼亚州的证券法就有类似的规定。从起源和目的来看,“了解你的客户”规则与“适合性”规则存在诸多方面的区别。例如,“了解你的客户”规则是美国纽约证券交易所的自律规则,其最初目的是保护证券公司避免受到客户不履约而遭受损失。但是纽约证券交易所对于“了解你的客户”规则的解释与“适合性”规则保持一致。也有观点认为,“了解你的客户”规则已经包含了证券商的“适合性义务”。“了解你的客户”规则最初的目的是保护证券公司免受损失。这是因为,如果客户因经济状况不佳而无法完成交易的情况下,证券公司可能会遭受不必要的损失。[3]1014但是这一规则也包含着一种保护投资者的机制。也就是说,该规则可以确保投资者不会参与与其经济实力不相符的交易。事实上,证券商对投资者的欺诈行为是美国证券市场最为严重的问题之一。据统计,早在20世纪六七十年代,投资者因证券商的疏忽或者欺诈行为而损失的资金就达数百万美元之多。因此,美国证券交易商协会和纽约证券交易所等就一直制定各种规则试图规范证券商的行为,即在证券交易之前必须尽到调查义务,了解客户的有关情况。在这些规则中最为有力度的就是纽约证券交易所制定的405规则,即“了解你的客户”规则。该规则要求每一个交易所的成员必须“尽职调查”,了解有关客户的“基本情况”,包括客户的委托要求和账户情况。在大多数情况下,证券商了解客户须尽到“应有的注意义务标准”是基于实际情况的考虑。美国适合性规则的发展始于20世纪60年代对于“锅炉房”交易的抨击。“锅炉房”或小额股票案是指经纪公司从事价低、量小、投机性强的股票交易,这些经纪公司对这些证券进行控制,能从操纵市场中获取巨额利润。交易的手段包括虚假陈述和故意不履行告知义务等。简言之,这实质上是对客户的欺诈。美国证监会要求根据反欺诈规定禁止“锅炉房”:一是对客户的推介应建立在合理的基础上,并需向客户披露推介的原因;二是向客户充分披露适当的金融信息,并对所推荐购买的股票风险提出警告。但是当时证券交易商协会有关股票推介的规则仅是:“根据客户的情况,证券商有适当理由相信推荐适合于客户。如有,还应由客户告知其他证券的持有情况以及客户的经济情况和需求。”证券交易商协会对“如有”的效力解释是,直到客户在告知自己经济情况后客观上信赖证券商的知识和技能,证券商才承担责任[4]。在1960年的Greenberg案件中,“如有”限制才从证券交易商协会的规则中剔除。1962年美国证监会通过15c-2规则将适合性规则适用于股权融资计划的销售。1989年美国证监会将适合性规则适用于小额股票市场,即如今的15g-9规则。1990年美国通过了《证券执行救济及小额股票改革法案》对于证券商的行为进行规范。1994年美国证监会建议将适合性规则适用于1940年的《投资顾问法》,但未实现。此外,在20世纪60年代,美国证监会还要求将招牌理论和公平交易理论逐步发展为接近于适合性要求的规则。美国证监会在1963年提交给国会的证券市场特别研究报告中称,证监会和自律组织应特别重视针对特定客户和特定证券的适合性原则,并要求更为有效的监督和执行。这主要是因为美国证监会通过调查发现,经纪商通常利用研究报告、市场报告等相似材料鼓励公众购买证券。美国证监会将这种利用广告吸引投资的行为称之为“投机冲动”和“赌博本能”[5]。特别报告还建议,证监会和纽约证券交易所颁布政策对适合性规定作进一步的界定。这些具体政策涵盖的内容包括:在特定情形下明确不适合客户的证券数量或类型的可能指导;被认为是不符合适合性标准的行为,如未经选择的推荐或者出售特定证券给不知情客户;完全授权账户的交易行为的赞成与否定。根据路易斯?罗斯的看法,证券业界对特别研究的建议很冷淡。积极的看法或肯定的观点是,适合性规则的重视会有利于联邦政府的实施,但可能的结果是妨碍小型公司进入资本市场。折衷的观点多倾向于调查义务和“了解产品”概念,而不是“了解你的客户”规则。美国适合性规则的完善与美国证券市场的发展密切相关。20世纪90年代的证券交易市场的一个爆炸性的增长现象就是证券商网上业务的开展。证券商可以在线执行交易执令,提供投资信息及其他投资服务。在传统上,上述服务均是通过证券商的客户经理面对面完成的。但是没有中介的投资指令和投资信息的传输比书面形式、电话方式及与客户经理面对面的方式更廉价、快捷,因而受到投资者的青睐。在美国,20世纪90年代,大量的折扣公司通过网络开展业务,一些仅提供在线服务的折扣公司也进入经纪商和交易商市场。综合公司也提供在线投资服务。竞争的结果就是导致交易佣金的降低,个人投资者可以接触到大量的研究报告、股票报价和其他行业的投资服务及信息。而所有这一切在以前只能从综合性公司的注册代表那里获取。尽管网络革命使个人投资者更好地控制和管理自己的投资风险,能直接获取投资信息及其他的投资服务,但其收益更加难以确定。这主要是投资者缺乏应有的投资知识、技能和经验。为了减少投资风险,弥补知识和经验的不足,投资者往往依赖于证券商的投资服务。美国证券交易商协会于1990年修改适合性规则,增加了一个规定,即向非机构投资者推介前的询问责任。1996年界定了“非机构投资者”,并解释了证券商对机构投资者的责任。该项解释认为,一些机构投资者对某些具有特别风险的金融产品缺乏成熟的经验和知识。新的规则包括:(1)对于某些非成熟机构投资者,尽管其处于机构投资者地位,但如果证券商违反适合性规则,也不得免除其责任;(2)在向客户推荐产品之前负有为客户提供咨询的一般道德义务。此后有建议提出将上述规则上升为法律,经纪商负有法律义务,这种义务不同于普通法对人规定的义务。但该提议遭到证券业界的抵制。修改后的适合性规则及其解释既不同于“调查义务”或“了解商品”,也不同于普通法的信义责任。证券商对其推荐具有合理的基础。当其向客户推荐或作出陈述时知道不具备合理的基础或疏忽、藐视重要事实中的基础存在,那么就违反了证券法上的反欺诈规定。美国证监会将“了解你的商品”解释为,作出购买证券的建议就表明证券商已经对于该推荐具有了合理的基础。由此就要求其进行合理的调查,作为推荐的前提条件。这样,证券商就有法律义务调查所推荐的证券。如果证券商在向客户推荐证券时缺乏适当的基础时,不管其表达一种建议还是预测,均构成欺诈。美国次贷危机暴露出适合性规则的规定和实施存在一定的不足,因而美国监管机构开始对原来的相关规定进行调整。2011年10月,成立于2007年并取代原美国证券交易商协会和纽约证交所部分职能的美国金融业监管局宣布合并2310规则和405规则,颁布了2090规则和2111规则。前者为“了解你的客户”规则。该规则要求证券公司在账户的开设和维护方面,应尽合理的努力了解客户的“基本事实”,包括(1)能有效地服务于客户账户的事实;(2)符合客户账户特别处理指令的事实;(3)了解客户授权的事实;(4)遵守适用的法律、法规和规章的事实。证券公司在与投资者建立经纪关系时即负有此项义务,而不是始于证券公司提出咨询或建议时。后者为“适合于客户”规则。根据该规则,证券公司应合理地相信其所提出的投资建议或投资策略应适合于客户,并尽力从其他公司或相关的人获取客户的信息以确定投资者的投资概况或基本信息,包括但不限于客户的年龄、其他投资、财务状况和需求、税收地位、投资目标、投资经验、投资期限、流动性需求、风险承受能力以及任何从其他公司或相关的人那里获取的与投资建议有关的其他信息。证券公司的适合性义务主要包括三个方面的内容:(1)投资建议应具有合理的根据。即证券公司为客户提供投资建议时应尽力获取相关信息,并合理相信其投资建议适合于客户;(2)适合于特定客户的具体情形。即证券公司应合理地相信其投资建议应适合于一个特定的投资者的需要;(3)在定量上适合于客户。在证券公司对客户账户处于控制或事实上控制时,应合理地相信投资建议适合于客户,不得超越客户的需要,如过手率、收益率、交易频率等。从上述分析来看,新规定有一些变化,但表述更为完整,有助于加强对投资者的保护。从美国证券交易适合性规则的发展来看,具有如下特点:其一,适合性规则主要是一种自律规则。虽然美国证监会对其作了统一规定,但并没有上升为联邦法律义务。另外,一些州法也对其作了相应的规定;其二,适合性规则的目的是
