资产证券化融资模式汇总十篇

序论：好文章的创作是一个不断探索和完善的过程，我们为您推荐十篇资产证券化融资模式范例，希望它们能助您一臂之力，提升您的阅读品质，带来更深刻的阅读感受。

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中图分类号：F294文献标识码： A

一、前言

基础设施的建设对于我国综合实力的提升以及人们生活水平的提高具有非常重要的作用，但是由于我国目前发展中，投资方面不能面面俱到，而且资金水平有限，因此行业的融资对于行业的发展具有至关重要的作用，在基础设施的建设过程中也是如此，目前基础设施的资产证券化是解决公共基础设施在建设中，资金不足的重要解决措施之一。

二、证券化的相关概念

资产证券化在我国起步比较晚，但是在国外有着非常悠久的历史，对于资产证券化而言最初的设计目的是对购房贷款进行有效的融资，但是随着融资的越来越收到人们的关注，另外证券化本身就具备非常大的融资功能，目前已经在我国银行业中基本上都会涉及到，基本上成为了我国重要的融资方式之一。

资产证券化的特点和传统的信用模式下的特点相比无疑是有非常大的优势，特别是使用房产作为抵押的前提下，由于在进行贷款的过程中，周期比较长，因此为了有效的对资金额风险进行回避，所以增加资金的流动性无疑是非常重要的，所以解决这样的现象，资本市场扩大资金的容纳量就很好的对这一问题进行解决，对于贷款人的资金风险以及压力进行了很好的缓解，促进了全世界在内的很多国家的房地产事业的发展。

当然，任何一个国家的资产证券化和银行以及该国的外汇储备有一定的关系，目前依然有很多的国家是依靠股票对储蓄资金进行流通，虽然在一定程度上能够缓解部分的眼里，但是从根本上没有解决这样的问题，而银行的竞争更是无法通过股票太体现，已草拟资产证券化是这方面最好的体现。

三、公用基础设施建设项目资产现金流动的特点和风险特点

公共基础设施的建设主要就是有这样的资金特点：首先，公共基础的建设对于每一个消费者，每一个普通民众而言都是必须的；所有的公共基础设施也都同时属于公家的财产；公共基础设施建设的价格弹性是比较小的。可以说公共基础设施和我国如今大多数建筑物一样，都是属于现代化建筑的产品，但是两者本质的性质上还是存在很大的区别；由于公共基础设施建设的刚性需求较大，因此政府在公共基础设施建设上投资的规模也就比较大；所以公共基础设施的价值衡量较为稳定；稳定也就促进了项目资金的流动，同时促进了整个基础设施建设资产的证券化，形成了商品的流动性。同时公共设施的证券，化保证了公共设施的资金的储备，对于公共设施的建设和利用具有较大的作用。

我们在这需要强调的是，对于一个国家而言，公共基础设施的建设，不管是公路的建设还是其他方面的建设，都是社会运行中最为基础。特别在我国还处于发展阶段，因此公共基础的建设无疑显得非常重要，是社会发展中重要的指标。因此政府一般是作为这些风险的担保者，所以降低了实际存在的信用风险。从另外一个角度来讲，公共基础由于属于固定投资，投资的金额数量较大，例如在铁路建设的过程中，投入的金额是其他行业不能比拟的，但是从收益的角度上面来讲，由于国家调控等一系列的原因在回报上比较小，而且回报的周期也比较长，但是在经营性上都是非常不错的，例如城市地铁的收入和国家道路以及铁路的收入都是非常可观的，完全可以作为证券化的基础财产。

四、基础设施建设中采用资产证券化融资的优越性和困境

资产证券化在基础设施中的运用可以在某种程度上缓解资金不足的问题。从世界各国的角度上面来讲，基础建设已经是衡量一个国家发展水平非常重要的指标，对于国家的基础建设而言，教育，交通以及环境都是基础建设中非常重要的因素。由于投资的金额非常大，而且相关的部门在资金上存在很大的问题，因此使用资产证券化能够缓解在建设过程中的不足，解决了很多实际的难题。 （基础设施一般情况下投资额较大，投资回收期较长，通过资产证券化可以提前融通资金，加快建设）

从资产证券化的角度上面来讲，通过这样的方式很好的解决了我国民间资本的积累和我国公共建设等问题，这样对于我国发展民间资本经济的发展具有非常重要的作用。由于资产的证券化建设过程中，项目是“实体”也就是说可观上的的确确的存在，所以降低了投资者带来的风险。

但是不能否认，我国基础设施资产证券在发展的过程中依然存在许多的问题，只要表现在：

1、目前由于我国在建设范围上非常大，以及建设面非常广，因此对于各地政府部门而言，对于投资过程中资金的问题是非常难以解决的。从目前实际的情况来看，在我国的很多位置，很多基础设施都不能很好的完成和政府在投资资金上面的缺乏还是有一定的关系。可以说，资金的缺乏是我国公共设施建设过程中最大的问题，所以找到合适的融资方式，以及融资的广泛性相当的重要。（有时候BOT等形式，投资建设方受资产付债率等影响不能够再次融资，通过证券化方式盘活存量资产）

2、目前银行对于我国城市和乡村的公共建设的投入其实是非常大的，贷款的力度大，偿还能力有效了，导致了下一次在公共设施建设过程中贷款的难度会有所上升。

3、利用外资规模小。目前从投资以及从建设角度上面来讲，对于我国基础建设基本上都是我国企业进行自己制造，和国外公司进行合作非常少见，几乎看不到和国外的金融机构存在合作。一方面，本身我国在进出建设的融资过程中，有些条件非常苛刻，另外有些政治因素的原因，国外对我国基础建设的投资比较谨慎，除此之外，股权的纷争也是目前外资投入规模较小的重要原因。

4、发行国债融资局限大。目前我国对于基础设施证券融资虽然有了一定的起色，但是由于国债等因素，对于基础设施的融资是非常不利的，特别是目前我国国债发行量过大，造成了一系列不正常的经济现象，例如我国目前的通货膨胀系数较大，对于我国整体经济而言是非常不利的，因此对于我国的整体投资的分配是非常不利的，已经造成了我国内部经济的问题，所以对于政府的决策会带来非常严重的影响，直接影响到基础设施资产证券化的融资。

5、股票市场融资难。目前股票融资在我国受到了非常大的阻力，一方面企业的业绩对融资会造成非常大的影响，而股市的监管以及规章制度较为严格，所以很多城市公共设施基本上没有实现股市化。股市的股权问题一直都是一个比较敏感的话题，对于公共设施而言，由于国家占据了主导地位，这和实际规定的股份制有非常大的区别。因此我国公共设施的建设在股份制的实施上还有非常多的路要走，也就是说股份制这一条道路在实施起来有非常大的困难。

五、结束语

总之，未来我国在基础设施的建设过程中一定会加大力度，如何平衡基础设施的建设以及资金投入的问题是未来重点研究的方向，而资产证券化是一个非常有效的解决途径，但是目前依然存在很多不利因素，所以有效的采取措施，促进我国基础设施资产证券化良好发展无疑是未来需要关注的重点。

参考文献

[1]操绪江.资产证券化在我国实施的意义及前景分析.当代经济.2009(21).

[2]周友苏,陈震.我国资产证券化风险防控法律机制思考.社会科学研究.2009(6).

[3]彭文峰.我国资产证券化存在的问题及对策.湖南商学院学报（双月刊）.2011(18).

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证券化作为金融市场上创新的融资工具，业已成为重要的融资工具之一。租赁资产证券化作为证券化项目中的一类，是租赁公司一种新的融资创新方式。租赁资产证券化不仅转变了传统的融资方式，而且实践上证明是增强公司现金流有效手段之一。在我国，由于租赁公司资金来源渠道比较单一，且存在着资产的流动性问题，租赁资产证券化恰好解决了融资难与流动性问题。

一、融资租赁资产证券化基本概念

1.融资租赁，是一种即是融资，又是融物的，两者相结合的融资、投资的手段。而作为租赁的交易方式，两者在业务形式与实质上无有差别。

资产证券化，是将缺乏流动性，但能够产生可预见的、稳定的、现金流资产，通过一定的结构组合，对风险与收益重新重组，在进行一系列的对其信用评级与增级措施，转换成为在融资市场上可以出售流通，并给投资者带来利益的证券过程。它具有融资成本低，周期灵活，优化企业财务结构等特点。

融资租赁资产证券化是组合了性能，租期相近或是相同，并可以在未来产生大规模稳定的现金流的资产，通过结构性重组，评级、增级，将其转换成可以在融资市场上出售和流通的证券化的过程。

融资租赁资产证券化使租赁企业拓宽了融资的渠道，不再是单一的信托贷款和银行贷款，使公司的租赁资产和负债更加的匹配，进一步解决了流动性的问题。

2.我国融资租赁资产证券化发展状况分析

我国对资产证券化发展研究始于上个世纪末，证券化的规范化发展，完全得益于政策和市场经济条件的良好支持。虽然我国的证券化工作在政策的支持，和管理层的大力推动下，取得了快速发展，但其快速的发展，离不开稳定繁荣的融资市场。同样也和税法、会计、法律、监管的完善分不开。

时至今日证券化产品也涉及到多个领域。如：国家开发银行发行的41.77亿元的信贷资产支持的证券（ABS）；中国建设银行30.17亿元个人住房抵押贷款支持证券（MBS）；联通的32亿CDMA网络租赁固定收益专项资产管理计划；莞深5.8亿元给高速公路收费权专项资产管理计划；招商证券股份有限公司开发设计融资规模20亿元的“华能澜沧江水电收益专项资产管理计划”等多个方面。

远东国际租赁有限公司（远东租赁）资产证券化方案在2006年通过证监会的审批后，成为我国融资市场上，继中国建设银行和国家开发银行分别发行国内首支RMBS―“建元2005-1个人住房抵押贷款证券化信托”和ABS―“2005年第一期开元信贷资产支持证券”产品后，将租赁资产证券化设计的第一单，是我国融资租赁发展20年来首次进入证券市场。

在我国入市后，随着社会对资产的需求的逐步强烈，在证券市场的发展过程中，新的衍生工具成为证券市场增加资产流动性，促进资产需求的有力手段，开拓了一种新的融资方式。

二、我国融资租赁资产证券化运行结构模型分析

从现行的法律规定来看，融资租赁公司有资格作为资产证券化业务的发起机构，在准入门槛方面不存在障碍。《融资租赁公司管理办法》规定，融资租赁公司是指经央行批准以经营融资租赁业务为主的非银行融资机构，而根据相关规定，资产证券化业务只能由融资机构开展。由此可知，融资租赁公司是具备担任发起机构资格的。

在证券化的流程中，主要角色是不变的。包括，发起人、发行人（特定服务机构SPV）、投资者、评级机构，增级机构、资产管理者、债务人（承租人）。

目前在我国现有公司制度下，无法设立资产证券化要求的SPV机构性质的公司，只能通过商业银行或是特殊的金融机构基于政府主管机构的特许而设立。

其流程如图1所示：

在模式中的增级机构的特点:一是我国没有专门的信用增级机构；二是能提供外部增级一般是依靠保险公司保险或金融机构担保。因我国信用保险业处于发展阶段，一般增级受到限制。而金融机构的担保行为同样受到限制，所以我国租赁资产证券化主要是依靠内部增级，或是实行对现金流偿付担保形式的增级措施。

三、我国融资租赁企业资产证券化实践及评价

1.案例分析

“远东租赁资产支持收益专项资产管理计划”的基础资产为远东国际租赁有限公司所拥有的部分特定融资租赁合同项下，因将租赁物件出租于各承租人而对各承租人享有的租金请求权及其相关的附属担保权益。该部分租赁合同共计31份，截止2005年12 月31 日，应收租金余额的总规模为52075.62 万元人民币。此计划由申银万国担任财务顾问，东方证券作为计划管理人，交通银行作为托管机构。远东租赁计划在担保方式、基础资产真实销售、和现金流的设计等方面有突出的创新之处。

2.远东租货资产证券化结构模式分析及评价

(1)结构模式分析（如图2）

本计划是我国资产证券化实施项目中成功的案例，其在资产池资产的“真实销售”，破产隔离，资产担保与现金流设计上均有所创新。

(2)结构模式分析评价

①证券化资产的“真实销售”。该计划设立完毕后，有东方证券作为计划管理人，用全部募集的资金购买远东的租金请求权和部分担保权益，使之成为对租赁债务人新的债权人。这样计划设计中的31份权益就可以免于在原始权益人破产后被追索。从而成功实现专项资产证券化资产池里的资产与原始权益人资产风险相隔离。

②资产担保。该计划采取了不同于国内外的信用增级措施：内部与外部相结合的增级方式。

内部信用增级采用基础现金流优先级方式，以次级收益凭证作为对优先级的保障，只有在优先级信用凭证偿付完毕后在进行其收益分配；外部信用增级上，计划以远东的大股东―中国石化集团提供担保，并出具单方面的保函，目的为优先级收益偿付提供不可撤销的连带担保责任，形成一个非银行担保的资产证券化产品。

此担保的特点：担保的对象是计划管理人对受益凭证持有人的付款义务。而其他收益计划里，担保人担保的是原始权益人及时并足额的把资产的收益划入专项账户，远东的担保方式更有利于保护投资者的利益。

③投资收益偿付。本计划采用“过手”投资偿付方式，所谓“过手”，即将当期获得的现金流（无提前偿付情况下）在扣除计划应缴税费（如有）、完成当期收益分配和填补储备基金后，全部用于向受益凭证持有人支付本金，预期本金可每三个月支付一次，使的投资者提早收回投资本金。

此计划的不足之处在于：根据中国现行法律法规，专项资产管理计划不能作为基础资产的受让人，因此由东方证券代专项资产管理计划购买基础资产，其记在东方证券名下，虽然有托管人托管，但是如果在计划存续期内东方证券出现需要清算的情况，也会危及到专项资产投资人的利益，这也就是管理计划中的风险。

“远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划” 是目前中国市场上最标准的资产证券化项目，在真实销售、担保方式以及现金流的设计方面均仿照成熟市场的做法，此模式结合我国的现实国情设计，现实性和可操作性为以后租赁资产的证券化提供了经验上借鉴。

参考文献:

[1]赵静:中国资产证券化发展中的问题及对策研究[D].天津财经大学 2007，5

[2]戴娟:我国租赁公司租赁资产证券化的模式[J].浙江金融，2004，第1、2期

[3]徐飞陈洁:金融租赁债权证券化研究[J].上海管理科学，2003年第1期

[4](美)安德鲁・戴维森安东尼・圣德斯兰玲・沃尔夫安妮・钦:资产证券化――构建和投资分析[M].2006年

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铁路作为国民经济大动脉、国家重要基础设施和大众化交通工具，在我区经济社会发展中的地位和作用至关重要。依据《国家中长期铁路网规划（2008年调整）》、《国家铁路“十二五”发展规划》及《广西国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》、《广西铁路发展“十二五”规划》介绍，规划到2015年年末，全区铁路营业里程达到5000千米左右，复线率达到55%以上，电气化率达到70%以上，基本形成“一轴四纵四横”路网格局，构建以南宁为中心的“123”快速铁路网，基本实现全区地市级开通城际快速列车，初步形成便捷、安全、经济、高效、绿色的现代铁路运输网络。

要实现上述规划，除了技术上的困难外，如何筹集建设资金就是目前最大的难题了。我区当前主要的融资渠道为政府财政预算内资金、发行地方债融资、银行贷款、利用土地筹集资金、股票筹资等，而这些渠道又都存在局限性：①地方政府财力有限，基本上已无力满足大量的项目建设资金的需求。②现有融资渠道难以进一步拓展。商业银行贷款由于吸收的储蓄存款期限相对较短，一般不愿意向投资规模大、回收周期长的项目提供大量的贷款。发行地方债筹资，在一定程度上能起到积极的作用，但其发行量应为适度规模。发行股票融资需披露相当多的企业信息，且发行上市的费用比较大；发行企业债券，审批相当严格，融资企业一般来说难以进入国内资本市场融资。

从我区“十二五”规划的建设资金需求来看，要完成2015年前我区铁路建设总投资超过3000亿元，需要我区方出资近1000亿元，其中资本金约565亿元。2014年我区铁路建设需要广西铁投融入资金408亿元。面临如此巨大的资金缺口要求我区铁路必须加快投融资体制改革和拓宽投融资渠道，新的融资方式包括ABS、养老保险金、引入战略投资者等。其中ABS 是以项目的未来收益为基础发行证券融资的一种项目融资方式。而铁路运输未来的现金流大而且稳定，因而探索我国铁路尤其是高速铁路和客运专线建设的ABS项目融资方式，对于解决建设资金的筹集问题具有重要意义。

2 资产证券化（ABS）的概念

资产证券化是指资产原始权益人把某目标项目所拥有的资产，或虽然缺乏流动性但可预见能产生稳定现金流量的已有资产或资产组合，剥离出来出售给一个特设的机构，并将其中的风险与收益要素分离并重组，这一机构以其获得的未来现金收益为担保，进行信用升级，发行高档证券，以证券发行收入支付购买证券化资产的价款，以证券化资产产生的现金流向证券投资者支付本息。

3 资产证券化的可行性分析

31 从我区铁路建设项目的特点来分析

铁路产业属于非典型的公共产品，具有公共产品、私人产品的双重属性，这决定了铁路建设需要政府资金和市场融资机制的共同配合。铁路网本身具有的准公共物品性和自然垄断性为铁路经营期间拥有稳定的现金流提供了保证。而ABS的重要前提就是项目未来产生可预见、稳定的现金流。因而，ABS融资方式符合铁路网建设投资的自身特点。

32 从资产证券化的比较优势分析

除了ABS外，BOT和融资租赁也可用于铁路融资。但ABS的比较优势更为突出。首先，ABS可以确保国家拥有对铁路的经营权和所有权。BOT 的执行需要政府向民间出让铁路的特许经营权，融资租赁又会使国家无法得到租用资产的所有权。其次，当ABS运作失败时，发起人可通过合同约定收回资产的所有权，这相比结构复杂的 BOT 要简单一些。最后，由于通过风险隔离和信用增级等手段，证券化资产可以获得较高等级的信用评级，进而降低成本。

33 从铁路行业特色分析

铁路行业的垄断特色在一定程度上可以辅助资产证券化的应用和发展，铁道部可以借助法规、宏观调控手段以及政府的影响力来强化资产证券化中心环节的特殊目的载体（SPV）的发展条件。同时，在铁路部门的信用背景下，使得SPV 的资信水平进一步提高，从而增强投资者信心，吸引更多投资者进入铁路项目的ABS市场。

4 ABS融资的运作模式

（1）明确要证券化的资产并组建资产池。一般投资项目所依附的资产只要在未来一定时期内能有稳定的现金流入，就可以进行ABS融资。广西铁投可以选择一段已经建成或即将建成的铁路，如南桂铁路，将该段铁路的客运收入、货运收入、网运分离后路网公司收取的过路费这些未来现金流组建成资产池，拥有未来现金收入所有权的广西铁投即为原始权益人。

（2）创建特设目的机构（SPV）等特设信托机构、特设交易载体或其他类似机构，实现“真实出售”。SPV 是专门为实现ABS融资而设立的特别机构，如信托投资公司等，但必须获得国际权威资信评估机构授予较高的信用等级。SPV与原始权益人签订合同，将拟证券化的资产转移到SPV名下，并在合同中明确规定，一旦原始权益人发生破产，这些资产将不列入清算范围，这些证券化的资产也不在原始权益人财务报表的资产负债表中反映。

（3）信用增级。这是关键环节，它通过各种办法增强资产支撑证券的信用级别，保护投资者的利益。广西铁投可以采取赋予SPV直接追索权、破产隔离、将证券设计为优先结构、设立独立的客运专线资产债券担保储备金等内部信用增级方式，或者可采取由铁道部提供信用担保、向保险公司购买违约保险等外部信用增级方式。

（4）信用评级。信用评级是对发行人能否按时支付ABS本息回报风险的评价，通常由在国际资本市场上被广大投资者承认的独立的私营评级机构进行。通过信用增级和评级，使投资者在决定是否购买资产担保证券时，主要依据这些资产的质量、未来现金收入流的可靠性和稳定性，以及交易结构的谨慎性及有效性。

（5）证券承销。由国内极具实力的券商或者国际知名投资银行根据信用评级的结果，负责展开资产化证券的发行工作。SPV从证券承销商那里获得证券发行收入，用此收入向原始权益人（广西铁投）支付先前的购买价款。这样广西铁投便通过ABS方式成功筹集到在建或即将建的铁路建设资金。

（6）资产管理和证券还本付息。SPV作为ABS融资的交易中介机构，并不参与实际的业务操作，所以原始权益人和SPV还要再确定一家托管机构和担保机构，并分别签订托管合同和担保合同，一般可以选取同一家商业银行如中国建设银行，同时担任托管和担保机构。将证券化资产发生的全部收入存入托管银行，让其负责收取、记录、按约定建立积累金，按期对投资者还本付息。在有关证券到期后，还要向提供服务的各机构支付服务费用，同时资产池中的资产的所有权及资产剩余收入流仍完全归属于原始权益人（广西铁投）。

5 资产证券化融资风险及对策

51 法律风险及对策

ABS的各个环节需要通过具有法律效力的合同来维持。虽然现有法规对我国的企业资产证券化在基础资产界定、具体的操作模式等方面均有所涉及，但是相对于信贷资产证券化，我国企业资产证券化的法律依据仍比较薄弱，缺少更具针对性的法律文件对企业资产证券化进行指导。为规避法律风险，应该建立完善的法律体系，使铁路资产证券化的基础资产出售、信用增级、信用评级、证券销售、资产管理等环节都具有法律保障。

52 运营风险及对策

这主要涉及我国铁路系统的内部改革与机制转换问题。首先，铁路建成后的运营模式是采用现有铁路“上下一体”模式，还是 “上下分离”模式。其次是广西铁司的管理体制、用人机制是否能够真正实现比旧有模式有一个质的提高，还要看今后的国家政策和改革的力度。这些都将直接影响铁路运营成本和服务质量，并最终反映到经营业绩上。

53 市场分析及对策

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1我国金融租赁租赁行业发展现状

1.1我国租赁行业发展迅速，尚有很大发展空间

我国的民航、城市出租汽车行业、移动通讯业基本都是采用融资租赁方式引进国外飞机、汽车和设备后迅速发展起来的。但与国外相比，我国的租赁行业发展情况尚处于较低的水平。在发达国家，企业固定资产特别是设备工具类固定资产的相当比例是通过租赁获得的。融资租赁在某些国家还具有折旧抵税的作用，因此受到了企业的广泛欢迎。以美国为例，其租赁市场渗透率一直维持在30%左右。对于某些发展中国家如韩国和巴西等，租赁市场渗透率也很高，普遍也在15%以上。而我国虽然租赁额呈上升趋势，但截止到2009年末租赁市场渗透率仅为5.02%，尚有很大的发展空间。

1.2政策法律、法规日益健全

主要体现在四大支柱（法律、监管、会计准则、税收）方面。法律上的典型文件是《中华人民共和国合同法》它包含了租赁和融资租赁两个独立的列名合同章节。最高人民法院还了《关于审理融资租赁合同纠纷案件若干问题的规定》以及正在起草合同法租赁章节的司法解释；监管方面的政策文件主要体现在融资租赁公司，特别是金融租赁公司主要有《金融租赁公司管理办法》以及系列相关的监管政策文件和正在起草的《中外合资融资租赁公司管理办法》；会计准则的典型政策有《企业会计准则―租赁》；税收方面的典型政策是关于技术改造中使用租赁可以将租赁期间缩短不低于三年的规定。但由于目前国内的信用体系不健全，有关租赁行业及其他的涉足行业的法律法规不完善，很大程度上限制了租赁业务的开展，同时国家相关部门对租赁行业的不够重视，支持力度较少也影响国内租赁业务更迅速地发展。

2资产证券化交易结构

资产证券化是将缺乏流动性但其未来现金流可预测的资产（如住房按揭贷款、信用卡贷款、企业应收款等）组建成资产池，以资产池所产生之现金流作为偿付基础，通过风险隔离、现金流重组和信用升级，在资本市场上发行资产支持证券（ABS）的结构性融资行为。ABS投资者获得资产池未来产生的现金流，最初拥有资产池的原始权益人通过ABS出售资产从而获得现金。一般而言，证券的购买者是个人投资者、保险公司和基金公司等。 3租赁资产证券化的业务模式

3.1租赁资产证券化的含义

租赁资产证券化，是指金融租赁的主体金融租赁公司集合一系列用途、性能、租期相同或相近，并可以产生大规模稳定的现金流的租赁资产（租赁债权），通过结构性重组，将其转换成可以在金融市场上出售和流通的证券的过程。

3.2租赁资产证券化的运作机理

3.2.1隔离风险机理。本质上讲，租赁资产证券化是金融租赁公司以可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。在这个过程中，现金流剥离、风险隔离和信用增级构成了租赁资产证券化操作的核心。由于资产证券化是以资产所产生的现金流为支持，因此可预期的现金流是进行证券化的先决条件。通过资产的重新组合，实现资产收益的重新分割和重组，将符合租赁资产证券化现金流要求的资产从金融租赁公司的全部资产中“剥离”出来，形成租赁资产证券化的基础资产。该基础资产的范围可能不仅限于一家企业的资产，而且可以将许多不同地域、不同企业的资产组合为一个证券化资产池。隔离风险机制是金融资产证券化交易所必要的技术，它使金融租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来，标的资产的风险不会“传递”给租赁资产支持证券的持有者。

3.2.2组合资产机理。是指依据大数定律，将具有共同特征的租赁资产汇集成资产池，虽然并不消除每笔租赁资产的个性特征，但资产池所提供的租赁资产多样性可以抑制单笔租赁资产风险，整合总体收益。组合资产机理是租赁资产证券化运作的基础。在租赁资产证券化运作过程中，通过汇集大量已经存在的租赁债权，进行结构性重组，以有价证券的形式出售给市场上的投资者。租赁资产证券化具有标准化、流动性强等优点，它的出现改变了设备租赁流动性差、较为固定的借贷特性。由此可以看出，租赁资产证券化运作的本质是将固定的债权、债务关系转换为可转让的债权、债务关系的过程。组合资产机理在租赁资产证券化运作过程中，不仅体现在对债权、债务关系的重新组合、分割，而且实质上是对债权、债务关系中所包含的风险与收益要素进行分离与重组，使其定价和重新配置更为有效，从而使各参与方均受益。

3.2.3配置资源机理。是指将各种资源进行优化重组、实现多方共赢。配置资源机理是租赁资产证券化运作的推动力。在非证券化的情况下，投资者因缺少关于资金需求者的信息，不了解其财务状况和经营能力，只好把投资对象局限在很小的范围内，导致资金闲置。另一方面，拥有稳定现金流量的租赁资产的金融租赁公司却无法解决短期资金长期占用的问题。资金配置的特性客观上要求构建联结资金供给和需求两大主体的途径。配置为资金的供求双方提供了巧妙的联结途径，有利于提高资金的配置和利用效率。就金融租赁公司而言，可以通过租赁资产证券化，实现租赁资产的“真实出售”，提高资产的流动性，改善自有资本结构，更好地进行资产负债管理；就证券化特设机构SPV而言，可以通过收购租赁资产，发行LBS，从中获利；就投资者而言，可以获得新的投资选择机会和稳定且较高收益。而承销、评级、担保等市场中介机构愿意参与租赁资产证券化运作也可以扩大业务领域，创造新的利润增长点。

3.3租赁资产证券化的业务模式（假设案例） 假设某金融租赁公司A就一批生产设备（即租赁物件）与某承租企业B签订融资租赁合同，由承租企业B的母公司C提供租赁合同项下连带责任担保。假设该租赁项目要素如下：租金总额人民币8.05亿元；租赁期限3年；租金回收方式等额支付、每半年支付一次；租赁利率：7%，当央行调高法定基准利率时出租方有权调高租赁利率。A租赁公司聘请某证券公司D作为计划管理人：

（1）租赁资产证券化各参与机构主要职责：① D设立专项计划，向合格机构投资者发售收益凭证募集资金。②专项计划设立后，D用募集资金向原始权益人A购买基础资产：A所拥有的融资租赁合同项下，因将租赁物件出租给B而对B所享有的相关权益的请求权，包括但不限于对租金、担保款项、违约赔偿金、违约时剩余租赁物的请求权及相关附属权益；A应作为计划服务机构在计划存续期间提供租赁款回收等相关服务。③B按融资租赁合同约定将应付租赁款按期划入A的收款账户，当B不能按约定履约时，C将担保款项划入外贸租赁收款账户；A即时将基础资产产生的现金流入划入专项计划专用账户；在兑付日，专项计划向受益凭证持有人支付本金和预期收益。④其他各方：监管、托管银行分别为专项计划提供资金监管和托管服务；律师、评级机构、评估机构、会计师事务所为专项计划提供专业服务；担保机构为专项计划提供无条件的连带责任保证。

（2）发售方案设计：发行六档不同期限、不同利率的优先级受益凭证和一档次级受益凭证。 优先级受益凭证概况： ①规模：总规模为80,500万元，分为六个品种，各品种规模分别为12,800万元、13,000万元、13,300万元、13,500万元、13,800万元、14,100万元。 ②期限：各品种分别为0.5年、1年、1.5年、2年、2.5年、3年。 ③发行利率：各品种分别为3.30%、3.50%、3.70%、3.90%、4.10%、4.30%。该利率仅供参考，发行时需要根据届时市场情况确定。 ④支付方式：各品种均为每半年付息一次，到期一次还本。 次级受益凭证概况：

三年期，规模为3200万元，由原始权益人全额认购，且在专项计划存续期间不得转让。专项计划存续期间次级受益凭证持有人不受偿，专项计划存续期满在支付完毕优先级受益凭证预期支付额后，剩余金额将全部支付予次级受益凭证持有人。

参考文献：

[1] 赵静.中国资产证券化发展中的问题及对策研究.天津财经大学，2007(05).

[2] 戴娟.我国租赁公司租赁资产证券化的模式.浙江金融.2004(1-2).

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一、引言

金融租赁进入国内的时间较早，但前期发展不甚顺利。2007年1月，国内商业银行正式被允许出资设立金融租赁公司。银行资本的进入为金融租赁行业带了强劲的发展动力。2008-2014年，金融租赁公司资产规模由人民币420亿元增长到13000亿元，复合增长率超过110%，且显著高于内外资融资租赁公司；2014年末，金融租赁公司的市场占有率达40.63%，资产规模在全行业中占据主导地位。此外，银监会公布的2015年6月末统计数据表明，国内共有金融租赁公司40家，其中26家由商业银行控股或参股，占比65%。同时，还有邮储银行等20家商业银行计划申请设立金融租赁公司。(一)金融租赁公司资产证券化的发展在经营实践中，金融租赁公司的资产增长到一定规模后，需要通过资产证券化来拓宽资金供给渠道，以支持资产规模的增长，避免过度依赖银行渠道资金。国内金融租赁公司在资产证券化方面起步较晚，在2014年3月之前，金融租赁公司的资产证券化没有直接合法发行渠道。2014年3月银监会正式允许金融租赁公司参照信贷资产证券化管理要求，开展资产证券化业务。该项政策的推出受到了金融租赁公司的普遍欢迎。2014年9月，国内首支金融租赁资产证券化产品经银监会审批后，由交银金融租赁有限公司发行，该支产品采取的是表内融资模式。到2015年末，国内金融租赁证券化产品累计发行了6支，总金额人民币79亿元，仅占信贷资产证券化发行总金额的1.1%。

(二)金融租赁资产公司证券化现有模式

目前，金融租赁资产证券化在我国纳入了金融监管的范围，根据监管部门的不同，有两种可以选择的模式，一种是由银监会和央行监管的信贷资产证券化。除此之外，另一种就是企业资产证券化，由证监会监管的。

(三)现有模式的局限

现有的资产证券化模式也存在一些局限性，具体分析如下：现有资产证券化通道有限，且门槛较高。在现有两大资产证券化渠道中，实际上银行信贷资产、国企央企资产证券化需求规模庞大，占用发行通道多，受普通投资者认可程度高，因而资金吸收能力强；而金融租赁公司因资产规模相对较小，投资者对其内在价值的认知度较低，而面临激烈的通道竞争和发行压力。缺少符合金融租赁行业特点的资产证券化渠道。金融租赁公司经营的专业性较强，其实际生存于一个由设备生产企业、承租企业、二手设备市场等参与者组成的产业生态圈。无论是企业资产证券化模式和信贷资产证券化模式，所吸引的投资者中专业投资者少，一般性财务投资者居多，不了解这一生态圈的特点与需求，以致于金融租赁资产证券化产品的发行票面利率偏高。在二级市场上，现有资产证券化产品的流动性不强。金融租赁资产证券化产品因发行与流通总量相对较小，且交易结构相对复杂，个人投资者的认知程度和认购意愿低，多数机构投资者愿意持有到期，以致于现有资产证券化产品流通不畅。

二、金融租赁公司资产证券化创新模式

为突破前述金融租赁资产证券化现有模式的局限，在“互联网+金融”的背景下，作者试图引入互联网金融思维，创新金融租赁资产证券化模式，为金融租赁公司开辟新的资产证券化渠道。主要思路是金融租赁公司将持有的部分融资租赁资产作为基础资产，转让给由金融租赁行业协会建立行业统一的租赁资产交易平台——A2P平台所组建的SPV，实现基础资产的独立与风险隔离，并转换为标准化的证券化产品，然后通过A2P平台向专业投资者发行来完成资金募集，最终实现证券化产品的流通交易。

(一)交易参与各方及职能

原始权益人：金融租赁公司，负责将持有的部分金融租赁资产，进行甄别、梳理、整合，组建基础资产池，并将其委托给管理人。原始债务人：承租人，即金融租赁资产的使用方，负责按照《金融租赁合同》的约定向SPV支付租金。管理人：由金融租赁行业协会建立的行业统一A2P平台，负责项目总协调，产品设计，现金流分析，定价模型构建，起草发行文件，产品销售和日常管理。SPV(特殊目的载体):由行业统一A2P平台设立，以实现资产风险隔离目的，负责根据原始权益人的委托，管理基础资产池，发行资产支持证券，并将募集的资金支付给发起机构。投资者：出资购买及交易资产证券化产品，按期取得收益分配。资产服务机构：金融租赁公司，负责基础资产的日常管理与处置，确保租金按时支付。资金保管机构：具有保管资质的商业银行，负责募集资金的保管及划付。证券登记托管机构：行业统一A2P平台，负责证券产品的登记结算和支付等。信用评级机构：具备相应资质的资信评级机构，负责对发行的证券化产品进行信用等级评定。律师事务所：负责起草发行文件和法律协议，协助解决法律结构问题及报批，出具法律意见书。会计师事务所：必须拥有证券业务资质，负责对基础资产及现金流状况进行监督。其他中介服务机构：资产评估机构、信用增级机构等。

(二)主要交易结构与流程

创新模式的交易结构如下图所示，其中实线表示参与各方之间的合同、业务等法律关系，虚线表示现金流的划转过程。金融租赁公司根据融资和管理目标，选定基础资产，组建基础资产池。金融租赁公司将基础资产池委托给行业统一A2P平台。行业统一A2P平台作为管理人，受金融租赁公司的委托管理基础资产池，并支付证券化后募集的资金给金融租赁公司。行业统一A2P平台设计证券化产品及交易结构。行业统一A2P平台承担SPV的职能，将基础资产池产生的租金回笼现金流分割为可上市销售的证券份额，并设计由原始权益人、投资者以及各中介机构参与的交易结构。证券化产品的信用评级和信用增级。行业统一A2P平台作为管理人，选择具有专业资质的外部评级机构，对证券化产品进行评级。信用增级既可以引入外部增信机构，也可以由金融租赁公司提供抵押、股东信用担保、优先级/次级结构分层安排等等。证券化产品的发行，以及募集资金的划付。投资者在行业统一A2P平台上认购证券化产品。在完成资金募集后，行业统一A2P平台按合同的约定，向金融租赁公司划付资金。基础资产管理。金融租赁公司作为资产服务机构，受投资者委托负责基础资产的日常管理，包括承租人履约情况监督，确保租金及时划转到资金保管银行的监管账户，并定期向行业统一A2P平台和投资者报告。证券化产品的偿付。在约定的本息偿付时点，资金保管银行根据行业统一A2P平台的指令，将证券本金和孳息及时的划付给投资者。

三、研究结论及政策建议

(一)研究结论

从整体上来说，在国内宏观经济进入创新驱动的大背景下，金融行业的转型升级是供给侧改革的重要内容之一，尤其与“资本、创新”两大要素直接相关。因此，金融租赁行业作为快速发展的金融业态之一，走与“互联网+”相融合的发展路径，既是国家政策鼓励的方向，也是行业发展的必然选择。更进一步而言，金融租赁公司面临资金补充的迫切需求，同时又受到经济资本监管政策约束，在传统资本市场渠道相对低效和P2L平台乱象丛生的情况下，通过具有行业公信力的行业统一A2P平台，实施资产证券化来筹集资金，是一种多重约束下的制度安排，同时具备一定的可行性。

(二)政策建议

根据上述研究结论，作者提出了如下政策建议：(1)鼓励资产证券化方式创新。现有政策对互联网平台参与资产证券化仍有一定的限制，作者在第四章中已有阐述。本着鼓励创新、适度监管的目的，建议对金融租赁行业区别对待，允许金融租赁行业协会主导成立金融租赁行业统一的A2P平台，成为面向金融租赁公司和合格投资者，提供资产证券化交易的互联网平台。(2)放宽相关监管措施。现有政策对法人机构通过互联网平台筹集资金的余额也有一定限制。作者认为金融租赁行业统一A2P平台的建立，能够有效解决单个P2L或P2P平台因过度逐利而违规行为频发的问题。建议放宽对金融租赁公司通过行业统一A2P平台进行资产证券化方式筹集资金的余额限制，允许首先不设余额限制先行试点，再根据试点情况界定相应的余额限制金额。(3)银监会延伸对金融租赁行业协会的监管职能。现有政策对行业协会的监管力度相对较弱。建议赋予银监会对行业协会的监管职能，并对金融租赁行业协会及行业统一A2P平台建立全面金融监管，确保协会及平台的规范运作与市场公信力。

作者:蔡亮 彭璐 单位:南京大学商学院 南京机电职业技术学院

参考文献:

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[中图分类号] F506 [文献标识码] A

Accelerating Securitization of Railroad Assets and Starting a New Fund-Raising Pattern for Railroad Infrastructure Construction

HUANG Fuquan

Abstract： Maintaining railroad operation is a heavy burden for China， which is the internal drive to securitization of railroad assets. High-speed rail assets have the basic conditions for securitization. The healthy development of capital market lays a firm foundation for securitizing railroad assets， which is also a preferable approach fueling both financing innovation and market-oriented reform of railroad operation. Selling usufruct， IPO， M&A， and holistic listing are suitable to railroad assets among ways of asset securitization. Taking the advantage of national policy support in deepening the reform of state-owned enterprises， relative government departments and railroad operators should conduct theoretical research and practices in securitizing the railroad assets for bringing about a new situation to the management of railroad operation in China.

Key words： asset securitization， railroad infrastructure， new financing pattern

“十二五”以来，我国铁路基础设施建设尤其是高铁的建设掀起了新的。从2011年开始，我国铁路固定资产投资从5863亿元快速增长至8000亿元，其中较大比重投入到高速铁路领域，2016年铁路固定资产投资仍将保持8000亿规模。我国高速铁路网始建于2004年，第一条高铁线路京津城际铁路于2008年8月通车，从此成为铁路投资重中之重，2015年以高速铁路为主骨架的快速铁路网基本建成，总规模达4万公里以上，其中高速铁路通车里程达到1.9万公里，较2012年翻了一番，与其他铁路共同构成的快速客运网可基本覆盖50万以上人口城市。截止到2015年底，我国铁路总资产突破6万亿元，根据2016年6月国家新的《中长期铁路网规划》，“十三五”期间，全国新建铁路里程将达到2.3万公里以上，总投资超过2.8万亿元。

大规模的铁路建设投资，对传统的铁路融资方式提出了挑战，以债务融资为主、线路低效运行的运营模式已经难以支撑铁路建设的快速发展，急需实现金融创新。通过资产证券化的方式，实现铁路沉淀资产的有效利用是拓展融资模式的重要途径。资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，它包括实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化和现金资产证券化四类，其中实体资产证券化是指实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。资产证券化的核心是基础资产有较好的、稳定的和可持续的现金流。

一、铁路资产证券化的背景

（一）铁路运营的沉重负担是资产证券化的内驱力

根据中国铁路总公司最新公布的财报显示，2016年上半年，中铁总亏损超70亿元。除了宏观经济下行影响带来的经营压力外，沉重的债务负担也是中铁总亏损的重要原因。截止2016年上半年，中铁总负债达4.21万亿元，较2015年年底的4.14万亿元增长了近千亿规模，较2015年同期3.86万亿元增长约9%。巨额负债带来的是巨额的利息支出压力，进一步加剧了中铁总的亏损局面。中铁总公司2013年至2015年利息支出金额分别高达535亿元、630亿元、779亿元，2016年上半年为319亿元，这组数字均远远超过同期的税后利润。铁路资产有着较大的资产证券化动力，有利于改善铁路资产的结构，降低利息负担，减轻经营压力。

与此同时，中铁总坐拥6.35万亿元的总资产，但截止2015年底，铁路上市公司只有广深铁路（SH600133）、大秦铁路（SH601006）、铁龙物流（SH600125），上市总资产为1470亿元，铁路资产证券化率不足3%，远低于美国和日本等国家铁路约70%-90%证券化率。

（二）高铁资产具备了资产证券化的基础条件

一方面，铁路资产具有投入大，预期现金流稳定的特点，是理想的资产证券化基础资产，有利于通过收益的变现，实现当期现金流入;另一方面，经过数年的稳定运行，我国的部分高铁已经开始进入盈利期，典型的如干线高铁京沪高铁，截至2015年末，公司净资产1311.72亿元，资产负债率27.74%，营业收入234.24亿元，净利润65.81亿元。而部分中东部地区的地方城际线路也已经实现了盈利，具备资产证券化甚至IPO的基本条件。

（三）我国资本市场的健康发展为铁路资产证券化提供了坚实的基础

经过多年的发展，我国已经初步构建了多层次资本市场的雏形，形成了A股主板、中小板、创业板的第一层次，全国中小企业股份代办转让系统（“新三板”）的第二层次，区域股权交易中心第三层次，各地产权交易所等第四层次的多层次资本市场。其中A股上市公司已经接近3000家，总市值突破50万亿元。新三板挂牌公司数量突破9000家，2016年底有望突破10000家，并已推出分层机制。资本市场规模的扩大和不断活跃，为铁路资产谋求证券化或上市的路径提供了坚实的基础。

（四）资产证券化是国企改革的重要方向

国企改革是我国经济体制改革的中心环节，2015年以来，国家全面布局深化国企改革，改革已经进入攻坚克难的阶段，过去30年来，国家通过简政放权、政企分开、产权制度等一系列措施推动国企改革，国有企业在规模、效益、竞争力等各方面都取得了长足的进步，但也必须看到，国企在资本盈利能力、企业创新动力、经营效率等方面还存在诸多亟待解决的问题。而通过资产证券化的方式，政府以出资人的身份履行出资人职责，以管资本的途径，通过资本配置、优化重组等方式，以市场化的手段，将资源向优势的战略性行业倾斜，可以实现资本向高端集聚，发挥国有企业的战略功能。

二、铁路资产证券化的路径

资产证券化有多种路径，但较为适合铁路资产的路径主要有以下几种：

（一）收益权出售

收益权资产证券化的基础资产包括铁路、公路收费权，公用事业、能源、景区等收费权等。铁路的收费权是稳定的收益来源，具备了较好的证券化基础，但其实质是将基础资产也即铁路的收费权向投资者抵押而发行的债券，并未实现基础资产的出表。

（二）IPO

通过对现有铁路资产的整合和梳理，打造具备首发上市条件的平台，推动优质盈利铁路资产的上市，该路径无疑将实现资产价值的最大化。但对基础资产的条件要求较高。目前的铁路资产大部分处于低效运行的状况，符合上市条件的资产相对较为稀缺。

（三）并购重组、整体上市

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根据国际统一私法协会《融资租赁公约》的定义,融资租赁是指这样一种交易行为:出租人根据承租人的请求及提供的规格,与第三方(供货商)订立一项供货合同,根据此合同,出租人按照承租人在与其利益有关的范围内所同意的条款取得工厂、资本货物或其他设备(以下简称设备)。并且,出租人与承租人(用户)订立一项租赁合同,以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。

我国2006年财政部颁布的《企业会计准则》第21号准则(租赁)对融资租赁的定义为“融资租赁,是指实质上转移了与资产所有权相关的全部风险和报酬的租赁,其所有权最终可能转移,也可能不转移。”

融资租赁在我国的发展现状

在我国,融资租赁的行为是20世纪80年代初从日本引进的,以1981年中日合资的中国东方租赁有限公司成立为标志,经过二十多年时间取得了一定的发展。回顾这些年,我国的融资租赁业的发展是曲折的,大致经过了以下几个阶段,开始—高速膨胀—行业停滞整顿—规范化发展。在高速膨胀的阶段,融资租赁业对我国的整个经济的发展,特别是对引进外资和先进的技术设备,以及加快中小企业的现代化起到了积极的推动作用。但从总体来看,我国的融资租赁业的发展与国际水平还有差距。

资产证券化这种金融创新一方面可以提高自己信贷资产的流动性,对于融资租赁机构来说,绝大多数资产是以应收租金的形式存在的。如果将这些资产通过证券化方式进行运作,无疑会大大缓解公司的资金压力,资金来源不足的问题也会得到很好的解决。另一方面,通过这种方式还可以合理调整公司的信贷资产结构,提高财务安全性。

融资租赁资产证券化的实施

融资租赁资产证券化是指以租赁资产所产生的现金流(租金)为支持,在资本市场上发行证券进行融资,并将租赁资产的收益和风险进行分离的过程。融资租赁资产证券化基本过程可描述如下,由融资租赁公司将预期可获取的稳定的现金收入的租赁资产,组成一个规模可观的“资产池”,然后将这个“资产池”销售给专门操作资产证券化的“特殊目的载体”(Special Purpose Vehicle,SPV),由SPV以预期的租金收入为保证,经过担保机构的担保和评级机构的信用评级,向投资者发行证券,筹集资金。

(一)运作机理

1.隔离风险机理。本质上讲,租赁资产证券化是租赁公司以可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。在这个过程中,现金流剥离、风险隔离和信用增级构成了租赁资产证券化操作的核心。隔离风险机制是金融资产证券化交易所必要的技术,它使租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来,标的资产的风险不会“传递”给租赁资产支持证券的持有者。

2.组合资产机理。组合资产机理是指依据大数定律,将具有共同特征的租赁资产汇集成资产池,虽然并不消除每笔租赁资产的个性特征,但资产池所提供的租赁资产多样性可以抑制单笔租赁资产风险,整合总体收益。组合资产机理是租赁资产证券化运作的基础。

3.配置资源机理。配置资源机理是指将各种资源进行优化重组,实现多方共赢。配置资源机理是租赁资产证券化运作的推动力。就租赁公司而言,可以通过租赁资产证券化,提高资产的流动性,改善自有资本结构,更好地进行资产负债管理;就证券化特设机构SPV而言,可以通过收购租赁资产,发行LBS,从中获利;就投资者而言,可以获得新的投资选择机会和较高的收益。而承销、评级、担保等中介机构参与租赁资产证券化运作也可以扩大业务领域,创造新的利润增长点。

(二)模式选择

美国等国家资产证券化的成功经验表明,融资租赁资产证券化的模式主要有三种:表外模式、表内模式和准表外模式。

1.表外模式。在这种模式下,融资租赁公司将融资租赁资产经过整理分类后“真实销售”给SPV,真正的实现了风险隔离。SPV合法持有资产后,将它们重新组合建立“资产池”,经过担保机构对该证券产品进行担保,再经过信用评级机构对该证券产品评级后,通过券商发行,最后在证券市场上流通买卖。

2.表内模式。在这种模式下,融资租赁公司并不需要将融资租赁资产出售给SPV,而是将其融资租赁资产继续留在公司内,即债权资产仍留在融资租赁公司的资产负债表上,由融资租赁公司自己以融资租赁资产为抵押发行抵押债券。融资租赁公司虽然能筹集到资金,但租赁资产还留在租赁公司,那么公司就有产生风险的可能,表内模式并没有起到风险隔离的作用。

3.准表外模式。在这种模式下,融资租赁公司成立全资的或控股子公司作为SPV,然后把融资租赁资产“真实销售”给SPV子公司,经过该子公司的一系列操作,再经过相关的机构进行信用增级和信用评级,最后将该证券在证券市场发行。

表外模式相比较表内模式,租赁资产真实销售,融资租赁公司和租赁资产脱离关系,完全实现了风险隔离,融资租赁公司面临的风险更小;准表外模式和表外模式相比,融资租赁公司得成立一家子公司作为SPV,但是融资租赁公司可能对SPV的业务并不擅长,自己经营SPV难免会有风险。通过对比表明,表外模式具有很大的优势,也是最适合我国的情况。

(三)过程设计

第一步,融资租赁资产的分离。融资租赁公司将融资租赁资产按不同的期限不同的规模进行归类整理,以备出售给SPV。第二步,SPV的

设立。SPV是为发行资产支持证券而专门注册成立的一个具有法人地位的作为证券化机构的实体,本文假设SPV设立在国外。第三步,出售融资租赁资产。融资租赁公司将租赁资产整理后合法的出售给SPV,由SPV运作资产支持证券。第四步,担保机构提供担保。发行这种资产支持证券时,得寻找一家公司对租赁债权给予一定的担保、支持,从而提高债券的信用等级,吸引投资者购买证券。第五步,信用评级机构进行评级。一般来说,各种债券的发行都需要有信用评级机构的评级。信用评级机构对这种资产支持证券的信用等级进行评定,从而扩大债券的影响,提高投资者的投资欲望。第六步,发行资产支持证券(ABS)。证券公司根据该证券的实际情况编制发行说明书,向发行对象阐明发行证券的性质、数量、面值、认购方式、回报率、回报方式、内在风险、市场交易等相关内容,并向有关的主管部门申请发行登记,经许可后向社会公开发行。第七步,证券交易。投资者购买证券后,可以持有至到期日结清本息,也可以在证券市场出售兑现。第八步,租金的管理。受托人(一般为信托公司)接受委托管理租赁资产,按期收取租金,并在证券到期之后,向投资者支付本金和利息。

融资租赁资产证券化的业务流程如图1所示。

融资租赁资产证券化风险控制

从2007年开始爆发的美国次贷危机,至今已经演变成全球性的金融风暴。使很多人谈资产证券化色变,原因是美国次贷就是资产证券化的一种形式。可见资产证券化也会给银行、企业带来很大的风险,比如信用风险、流动性风险、资金池的质量与价格风险等。融资租赁资产证券化也同样会面临这些风险 。但资产证券化是近年来世界 金融 领域最重大的和发展最快的金融创新,它不仅是一种金融工具的创新,而且是金融市场创新和金融制度创新,极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此,我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新,完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上,通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。

(一)构建良好环境

建立健全资产证券化的法律体系。需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规,对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离,以及相关的 会计 、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样,才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。

选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。大力发展资本市场,营造资产证券化的市场基础。加强国际合作,打造资产证券化的国际渠道。

(二)强化业务监管

资产证券化衔接货币市场与资本市场,其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力,达成共享利益、共同监管的局面,这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。

1.监管理念。金融监管与金融创新动态博弈。从博弈论观点来看,金融机构与监管当局好似跷跷板的双方,他们不断地适应彼此,形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式,共同推动金融深化和发展的过程。

激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。

风险导向性的审慎监管。风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管,提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引入内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。并提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。

2.监管的主体和目标、方式和内容。监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构,美国为证券交易委员会(SEC),监管目标是保护投资者利益,以促进市场的形成、发展和完善。监管方式和内容。在监管方式上,美国、日本和韩国均为市场为主导的集中监管模式,实行注册登记制。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式,就目前的实际看,实行注册登记制尚有困难,可以实行审批或审核制。在监管内容上,我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等,最重要的一点,就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。

参考文献:

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一、关于资产证券化概念的文献综述

起源于金融机构贷款的资产证券化,是20世纪60年代末美国金融机构在高利率政策、经营环境恶化的历史条件下寻求自救的结果。企业资产证券化融资出现的时间虽然较短,但发展十分迅速,加之交易结构复杂,涉及交易主体较多,目前对企业资产证券化融资的研究还处于探索阶段,尚未形成一个相对成熟的理论体系或观点。

1.关于资产证券化定义的研究

自从1977年美国投资银行家维斯S•瑞尼尔(Lewis S•Ranier)首次使用“资产证券化”这个词后,多年来,许多学者和权威机构一直都在力求对资产证券化下一个全面、准确的定义。被称为“证券化之父”的美国耶鲁大学法博齐教授(Frank J.Fabzzi)认为“证券化可以被广泛地定义为一个过程,通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券”。

1991年,美国学者格顿纳(Gardener)对资产证券化给出了一个非常广泛的定义:“资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程,或者提供的一种工具。在这里,开放的市场信誉取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭的市场信誉。”在他的定义当中,证券化包括两方面的含义:一是指融资证券化,即指资金需求者通过在金融市场上发行股票、债券等有价证券直接从资金提供者那里获得资金的一种融资方式,是一种增量资产的证券化,这种证券化又被称作是“一级证券化”;二是指资产证券化,即指的是将缺乏流动性、但具有未来现金流的资产集中起来,并转换成为可以在金融市场上流通的证券,这种证券化是在已有的信用关系基础上发展起来的,是一种存量资产的证券化,被称为“二级证券化”。

美国证券交易委员会(SEC)对资产证券化的定义是通过对金融工具――“资产支持证券”(ABS)的界定进行的,“资产支持证券是指这样一种证券,他们主要是由一个特定的应收款资产池或者其他金融资产池来支持,保证偿付。这些金融资产的期限可以是固定的,也可以是循环周转的。根据资产的条款,在特定的时期内可以产生现金流和其他权利,或者资产支持证券也可以由其他资产来保证服务或保证按期向证券持有人分配益”。

2.关于资产证券化分类的研究

在资产证券化分类上,李勇按照资产池资产和投资者的关系划分为三种基本类型:过手证券、转付证券和资产支持证券。

孙奉军将抵押担保证券分为抵押过手证券、剥离式抵押担保证券和担保抵押债务证券三种类型。

吴群按照可证券化的资产来划分,分为居民住宅抵押贷款、私人资产抵押贷款和信用卡应收账款等十种类型;按照资产证券化的交易结构来划分,分为转递证券、资产担保证券和转付证券三种基本形式;按照资产证券化的支持类型来划分,分为普通资产证券、信用卡资产支持证券、资产支持债务和资产支持优先股等五种类型。叶德磊将住宅抵押贷款证券化品种分为股票、基金收益凭证、抵押证券和信用债券四种类型。

3.关于资产证券化模式的研究

唐文进将资产证券化划分为美国模式、德国模式、澳大利亚模式和加拿大模式等四种主要模式。

吴福明将房地产证券化划分为房地产投资信托和房地产有限合伙两种模式。孙奉军将资产证券化运作模式划分为“完美模式”和“试错模式”两种模式;一般将资产证券化划分为表外模式和表内模式两种基本模式。

二、关于资产证券化动因及效应的文献综述

1.资产证券化的动因

张超英(2004)在《资产证券化的本质和效应》中认为通过信息技术新成果和统计新手段进行信用风险分析的监督技术进步改善了市场的不完善性,从而使得经济主体间能够运用某种方法以证券形式直接确立债权债务关系的空间被进一步充实。做为银行,面对金融市场的这种竞争,其战略选择就是通过引入资产证券化技术,将自己的非证券形态的贷款资产转换为以基础资产为支持的证券,由资本市场持有。这种新的证券被创造出来,就会在配置效率的尺度上改善金融体系的效率。

美国学者威廉姆斯•斯坦通(1998)在《The under investment problem and patterns in bank lending》一书中从另一角度提出资产证券化的动因,他指出,资产证券化释放了银行对于准备金的过量需求,同时提高了流动性供给能力,保障了经济的平稳增长。

2.对资产证券化效应的研究

(1)关于资产证券化的微观金融效应的研究。

关于资产证券化的微观效应主要体现在降低微观主体的成本、降低微观主体的风险和提高微观主体的收益三个方面。

①有关资产证券化有助于降低成本、提高效率的相关研究 Benvenist和Berger认为通过资产证券化将风险相对大的资产保留在资产负债表上,使风险从风险回避型投资者向风险中立型投资者转移,实现帕累托改进。Pavel和Phillis认为资产证券化可以提高银行的财务杠杆和节约管制税,从而提高股东回报率。

James采用实证分析方法,对通用汽车承兑公司(GMAC)的汽车贷款证券化与同类的传统债务融资工具的融资成本进行了比较,发现证券化能为GMAC每年节省1.3%的融资成本。

②有关资产证券化有助于降低微观主体风险的研究 Hassan从期权定价模型中发现资产证券化提高了银行整体资产的分散化程度,从而降低了银行风险。

Hess和Smith等认为证券化提供一种减少风险的工具,多元化投资组合和融通新的资产与操作的新手段,从而增加了原始权益人的财富。Greenbaum和Thakor都认为资产证券化由财务状况好的安全银行进行,进行证券化表明银行是处于安全状态的,因此资产证券化和银行风险呈负相关性。

担保假说派和市场假说派虽然都认同资产证券化有降低银行的风险的效用,但在资产证券化与银行风险之间关系上却存在截然相反的观点。前者认为资产证券化和银行风险呈现正相关性,风险越大的银行实施资产证券化的愿望越迫切,后者则相反。

Avey和Beryer认为资产证券化和银行风险间的关系因银行规模的不同而不同。对于规模小的银行,资产证券化与银行的内在风险呈现为较强的正相关性;而对于规模大的银行,资产证券化与银行的内在风险呈现为较强的负相关性。张超英则从数理上推导出资产证券化有助于银行化解风险。

③有关资产证券化有助于提高微观主体收益的研究 Pennacchi的研究认为证券化产生于银行规模的比较优势,规模越大的银行越易于进行证券化产生于银行规模的比较优势,规模越大的银行越易于进行证券化。

Stanton在运用信息不对称的模型分析自有资本管制给银行融资行为带来的影响时,也分析了银行的融资行为和经济循环的走向,指出证券化减少了对准备金的过量需求,同时提高于流动性的供给能力,有助于经济走出衰退气。

Hugh通过实证分析证券化交易对原始权益人的股东的财富效应,还定量分析了对原始权益人的债权人的财富效应,指出一笔证券化交易能为原始权益人的股东带来平均大约5%的超额回报,为原始权益人的债权人带来了不显著的0.21%的财富增加。

孙奉军运用古典经济学原理从理论上探讨了资产证券化可以实现证券化主体帕累托改进的效应。

(2)关于资产证券化的宏观金融效应的研究

1969年美国经济学家戈德斯密斯教授出版了《金融结构与金融发展》一书,对金融效率进行了细致的研究。他认为从宏观角度看,金融效率则受国民经济状况、金融发达程度和金融制度等因素的制约,金融发展就是金融结构的变化,研究金融发展必须以有关金融结构在短期或长期内变化的信息为基础。

Black,Garbadet和Silber认为资产证券化有助于市场深化、增加市场的流动性和市场功能的改良。他们用一个模型说明GNMA证券的可售性随着GNMA市场增长而增长。这种附加的可售性影响了对GNMA证券的需求和对FHA抵押证券的直接持有,两者之间具有替代性。

Kolari,Donald和Ali等通过实证说明抵押利率将随抵押市场证券化增长而下降,两者之间负相关。

Heuson和Pasrmere等不赞同这种负相关。他们认为两者之间很有可能存在互为因果关系,较低的抵押利率能够导致更多的证券化。

参考文献:

[1]Avery, B. and Berver, A.N., 1991 a,“Loan Commitments and Bank Risk Exposure”[J], Journal of Banking and Finance, 15

[2]徐加胜“ABS:金融新领域”,《金融会计》,2000年第九期

篇（9）

    根据国际统一私法协会《融资租赁公约》的定义,融资租赁是指这样一种交易行为:出租人根据承租人的请求及提供的规格,与第三方(供货商)订立一项供货合同,根据此合同,出租人按照承租人在与其利益有关的范围内所同意的条款取得工厂、资本货物或其他设备(以下简称设备)。并且,出租人与承租人(用户)订立一项租赁合同,以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。

    我国2006年财政部颁布的《企业会计准则》第21号准则(租赁)对融资租赁的定义为“融资租赁,是指实质上转移了与资产所有权相关的全部风险和报酬的租赁,其所有权最终可能转移,也可能不转移。”

    融资租赁在我国的发展现状

    在我国,融资租赁的行为是20世纪80年代初从日本引进的,以1981年中日合资的中国东方租赁有限公司成立为标志,经过二十多年时间取得了一定的发展。回顾这些年,我国的融资租赁业的发展是曲折的,大致经过了以下几个阶段,开始—高速膨胀—行业停滞整顿—规范化发展。在高速膨胀的阶段,融资租赁业对我国的整个经济的发展,特别是对引进外资和先进的技术设备,以及加快中小企业的现代化起到了积极的推动作用。但从总体来看,我国的融资租赁业的发展与国际水平还有差距。

    资产证券化这种金融创新一方面可以提高自己信贷资产的流动性,对于融资租赁机构来说,绝大多数资产是以应收租金的形式存在的。如果将这些资产通过证券化方式进行运作,无疑会大大缓解公司的资金压力,资金来源不足的问题也会得到很好的解决。另一方面,通过这种方式还可以合理调整公司的信贷资产结构,提高财务安全性。

    融资租赁资产证券化的实施

    融资租赁资产证券化是指以租赁资产所产生的现金流(租金)为支持,在资本市场上发行证券进行融资,并将租赁资产的收益和风险进行分离的过程。融资租赁资产证券化基本过程可描述如下,由融资租赁公司将预期可获取的稳定的现金收入的租赁资产,组成一个规模可观的“资产池”,然后将这个“资产池”销售给专门操作资产证券化的“特殊目的载体”(Special Purpose Vehicle,SPV),由SPV以预期的租金收入为保证,经过担保机构的担保和评级机构的信用评级,向投资者发行证券,筹集资金。

    (一)运作机理

    1.隔离风险机理。本质上讲,租赁资产证券化是租赁公司以可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。在这个过程中,现金流剥离、风险隔离和信用增级构成了租赁资产证券化操作的核心。隔离风险机制是金融资产证券化交易所必要的技术,它使租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来,标的资产的风险不会“传递”给租赁资产支持证券的持有者。

    2.组合资产机理。组合资产机理是指依据大数定律,将具有共同特征的租赁资产汇集成资产池,虽然并不消除每笔租赁资产的个性特征,但资产池所提供的租赁资产多样性可以抑制单笔租赁资产风险,整合总体收益。组合资产机理是租赁资产证券化运作的基础。

    3.配置资源机理。配置资源机理是指将各种资源进行优化重组,实现多方共赢。配置资源机理是租赁资产证券化运作的推动力。就租赁公司而言,可以通过租赁资产证券化,提高资产的流动性,改善自有资本结构,更好地进行资产负债管理;就证券化特设机构SPV而言,可以通过收购租赁资产,发行LBS,从中获利;就投资者而言,可以获得新的投资选择机会和较高的收益。而承销、评级、担保等中介机构参与租赁资产证券化运作也可以扩大业务领域,创造新的利润增长点。

    (二)模式选择

    美国等国家资产证券化的成功经验表明,融资租赁资产证券化的模式主要有三种:表外模式、表内模式和准表外模式。

    1.表外模式。在这种模式下,融资租赁公司将融资租赁资产经过整理分类后“真实销售”给SPV,真正的实现了风险隔离。SPV合法持有资产后,将它们重新组合建立“资产池”,经过担保机构对该证券产品进行担保,再经过信用评级机构对该证券产品评级后,通过券商发行,最后在证券市场上流通买卖。

    2.表内模式。在这种模式下,融资租赁公司并不需要将融资租赁资产出售给SPV,而是将其融资租赁资产继续留在公司内,即债权资产仍留在融资租赁公司的资产负债表上,由融资租赁公司自己以融资租赁资产为抵押发行抵押债券。融资租赁公司虽然能筹集到资金,但租赁资产还留在租赁公司,那么公司就有产生风险的可能,表内模式并没有起到风险隔离的作用。

    3.准表外模式。在这种模式下,融资租赁公司成立全资的或控股子公司作为SPV,然后把融资租赁资产“真实销售”给SPV子公司,经过该子公司的一系列操作,再经过相关的机构进行信用增级和信用评级,最后将该证券在证券市场发行。

    表外模式相比较表内模式,租赁资产真实销售,融资租赁公司和租赁资产脱离关系,完全实现了风险隔离,融资租赁公司面临的风险更小;准表外模式和表外模式相比,融资租赁公司得成立一家子公司作为SPV,但是融资租赁公司可能对SPV的业务并不擅长,自己经营SPV难免会有风险。通过对比表明,表外模式具有很大的优势,也是最适合我国的情况。

    (三)过程设计

    第一步,融资租赁资产的分离。融资租赁公司将融资租赁资产按不同的期限不同的规模进行归类整理,以备出售给SPV。第二步,SPV的设立。SPV是为发行资产支持证券而专门注册成立的一个具有法人地位的作为证券化机构的实体,本文假设SPV设立在国外。第三步,出售融资租赁资产。融资租赁公司将租赁资产整理后合法的出售给SPV,由SPV运作资产支持证券。第四步,担保机构提供担保。发行这种资产支持证券时,得寻找一家公司对租赁债权给予一定的担保、支持,从而提高债券的信用等级,吸引投资者购买证券。第五步,信用评级机构进行评级。一般来说,各种债券的发行都需要有信用评级机构的评级。信用评级机构对这种资产支持证券的信用等级进行评定,从而扩大债券的影响,提高投资者的投资欲望。第六步,发行资产支持证券(ABS)。证券公司根据该证券的实际情况编制发行说明书,向发行对象阐明发行证券的性质、数量、面值、认购方式、回报率、回报方式、内在风险、市场交易等相关内容,并向有关的主管部门申请发行登记,经许可后向社会公开发行。第七步,证券交易。投资者购买证券后,可以持有至到期日结清本息,也可以在证券市场出售兑现。第八步,租金的管理。受托人(一般为信托公司)接受委托管理租赁资产,按期收取租金,并在证券到期之后,向投资者支付本金和利息。

    融资租赁资产证券化的业务流程如图1所示。

    融资租赁资产证券化风险控制

    从2007年开始爆发的美国次贷危机,至今已经演变成全球性的金融风暴。使很多人谈资产证券化色变,原因是美国次贷就是资产证券化的一种形式。可见资产证券化也会给银行、企业带来很大的风险,比如信用风险、流动性风险、资金池的质量与价格风险等。融资租赁资产证券化也同样会面临这些风险 。但资产证券化是近年来世界 金融 领域最重大的和发展最快的金融创新,它不仅是一种金融工具的创新,而且是金融市场创新和金融制度创新,极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此,我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新,完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上,通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。

    (一)构建良好环境

    建立健全资产证券化的法律体系。需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规,对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离,以及相关的 会计 、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样,才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。

    选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。大力发展资本市场,营造资产证券化的市场基础。加强国际合作,打造资产证券化的国际渠道。

    (二)强化业务监管

    资产证券化衔接货币市场与资本市场,其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力,达成共享利益、共同监管的局面,这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。

    1.监管理念。金融监管与金融创新动态博弈。从博弈论观点来看,金融机构与监管当局好似跷跷板的双方,他们不断地适应彼此,形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式,共同推动金融深化和发展的过程。

篇（10）

一、信贷资产证券化的特点

信贷资产证券化本身是银行间接融资与证券直接融资相结合的一种业务。和其他融资方式相比，资产证券化有其自身的独特之处：1.资产证券化的基础资产一般相对较好，同时进行信用增级，因此融资成本一般低于以企业整体为基础的融资方式。2.通过证券化资产“真实销售”和“破产隔离”，设立风险防火墙。3.把部分未来预期现金流状况较好的资产剥离，或者对不同资产进行组合搭配，进行资产重组。

二、信贷资产证券化的优势

（一）信贷资产证券化拓展中小企业的融资渠道。目前，由于商业银行信贷规模的限制导致中小企业贷款难以有效保障，同时又缺乏规模效应、市场竞争力相对较低以及无形资产稀缺，大多数中小企业无法发行股票和债券融资。而中小企业信贷资产证券化则可将小企业贷款的专营模式与资产证券化技术相结合，通过资产证券化的平台和工具，将中小企业的融资需求引导到间接融资市场上。这样既充分发挥间接融资模式下商业银行熟悉企业及直接融资模式下投融资行为高效等方面的优势，又发挥市场在风险分散和资源优化配置上的优势，为中小企业融资提供了一种新的混合式的方案，从而构筑起中小企业在间接融资和直接融资之间的桥梁，有利于降低中小企业的整体融资成本。

（二）信贷资产证券化缓释商业银行资本压力。过去商业银行资本管理偏重于分子管理法，重点考虑如何增加资本，而信贷资产证券化则是对庞大的商业银行资产负债实施“瘦身术”，通过缩小分母提高资本充足率，降低存贷比，缓解银行资本饥渴。由于当前实施的存贷监管办法未覆盖证券化资产，因此通过信贷资产证券化可腾出银行自身信贷额度，提高放贷能力，为中小企业提供可持续的服务。信贷资产证券化扩大了商业银行的业务发展空间。商业银行作为信贷资产证券化的发起人，可充当贷款管理机构、托管机构和结算机构，采用收取管理费、托管费和结算收入等方式增加中间业务收入，从而改变商业银行盈利模式。

（三）信贷资产证券化可以解决银行负债和资产在利率和期限、结构上的非对称矛盾，通过合理的贷款转让定价提高信贷业务总体收益。通过利率趋势预测，在升息前出让低息贷款，并在升息后重新放贷，可取得利率变动收益。同时，信贷资产证券化也给银行理财业务发展提供了机遇。

（四）从风险管理角度看，信贷资产证券化使风险由存量化转变为流量化，通过风险定价和转移技术实现金融功能由资源配置转变为风险配置。商业银行通过将拟退出的区域、行业或企业的信贷资产进行资产证券化，转换为在市场上可交易的产品，可以快速实现信贷退出，有利于分散和转移信贷资产风险，优化信贷资产结构。

三、信贷资产证券化面临的问题

信贷资产证券化的良性发展离不开成熟的金融市场，离不开完善的法律、信托、税收等环境，目前我国信贷资产证券化仍然面临现实的困难。

（一）市场制度不够健全。我们国家的金融和证券发展还没有达到发达国家的水平，还没有建立起信贷资产证券化所需要的值得投资人信赖的独立的法律法规框架。市场不够成熟。我国信贷资产证券化市场分为两类：一类是由银监会审批监管的银行信贷资产证券化和资产管理公司的不良资产证券化，其产品主要在银行间债券市场进行交易；一类是由证监会审批监管的证券公司发行的企业资产证券化，其产品主要在证券交易所的大宗交易系统挂牌交易，两个市场不能互联互通，限制了信贷资产证券化产品的流动性。目前，信贷资产证券化市场一级市场投资受限，二级市场尚未形成。

（二）定价机制不够完善。商业银行内部的投资授信体系多是基于单个客户或单笔贷款，对资产包的投资授信机制尚未建立起来。而我国利率没有完全市场化，尚未形成清晰准确的债券资金收益率曲线，缺乏评估证券化资产风险和产品定价的科学方法。

（三）分散风险功能发挥不够。目前我国商业银行既是资产证券化产品的发行者，又是最主要的投资者，很多信贷资产证券化产品是银行间互相持有，市场没有形成足够的专业风险投资人主体，不利于分散风险。

（四）证券化产品吸引力不够。由于包括社保基金、企业年金、养老基金、保险机构等机构投资者的市场准入受限，使得信贷资产证券化产品的投资者类型单一。很多投资者对信贷资产证券化产品不熟悉，一些大机构对流动性较差、期限较短、规模较小、风险较高的中小企业信贷证券化产品投资兴趣不大。另外，中介机构服务能力不够也是我国信贷资产证券化所面临的问题。目前我国信用评级运作还不规范，评估机构发展相对较弱，缺乏统一的评估标准和评估一致性，难以做到独立、客观、公正。